医药生物板块:五轮行情复盘(下)
- 2026-03-25 20:47:33
医药生物板块:五轮行情复盘(下)这波领涨的是：医疗服务（+225%），医疗器械（+169%），生物制品（+148%）。 
2019年先抑后扬，全年上涨36.8%。2020年成为市场最亮眼的明星，全年暴涨52.1%，大幅跑赢沪深300（27.2%）。2021年上半年冲高后剧烈调整，全年下跌7.0%，而沪深300下跌5.2%，结束了持续两年的超额收益。 
4.政策影响：2017 年 10 月 ，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》即“42 号文” 。“42 号文”被认为是中国医药行业的供给侧改革纲领性的文件，从临床试验管理、上市审评审批等方面就深化审评审批制度、鼓励药品和医疗器械创新提出 36 条意见，对推进中国药品创新和与国际接轨意义重大。临床价值导向的审评审批、突破性治疗药物程序等，资源向头部创新企业集中。 5.带量采购常态化和扩围：从药品到冠脉支架、骨科耗材，控费压力传导至更广泛领域，彻底颠覆了仿制药和高值耗材的商业模式。 6.创新药医保谈判机制成熟：实现了“当年上市、当年谈判、当年进医保”，加速了创新药的放量，但也带来了“灵魂砍价”下的价格压力。 “赛道投资”的巅峰与瓦解：市场将CXO、医疗服务、创新药等视为“黄金赛道”，给予极高的长期增长假设和估值溢价，机构持仓高度集中。 疫情主题的快速轮动与炒作：从口罩、检测试剂、手套到疫苗、新冠药，主题随着疫情发展和产品进展而快速切换。 估值体系的颠覆与回归：核心资产估值从PEG走向DCF（远期现金流贴现），透支未来多年增长。2021年下半年，在政策压力、高估值和交易拥挤的共同作用下，估值体系开始剧烈修正。 
营收与利润：2020年，在疫情相关业务带动下，行业营收增速约6%，利润增速高达20%以上，部分公司业绩爆炸式增长。2022年，基数效应和疫情业务分化导致利润增速回落。 
估值提升：板块PE-TTM从2019年初的约25倍，一路飙升至2020年8月的历史峰值超过60倍（95%分位数以上），整体估值提升1.55倍，泡沫化特征明显。随后进入长达两年的估值收缩通道，至2022年底回落至25倍以下。 英科医疗（+3800%）：一次性手套全球需求暴增，纯粹的疫情受益股； 康希诺（+1250%）：新冠疫苗研发企业，技术路线受追捧； 智飞生物（+680%）：代理默沙东HPV疫苗+自主新冠疫苗； 药明康德（+420%）：CXO绝对龙头，全球一体化平台； 爱尔眼科（+380%）：医疗服务龙头，连锁扩张持续推进； 爱美客（+350%）：医美玻尿酸龙头，消费升级概念； 片仔癀（+320%）：中药消费品，估值体系重构。 
从2021年起，医药进入漫长的下跌过程，2021年下跌5.73%，2022年深度调整，全年下跌20.34%，2023年震荡下行，跌7.05%，2024年继续下跌，即使在9.24行情后，全市场迎来反转，医药生物指数全年仍下跌14.33%。2025年呈现分化上行态势，在创新板块带领下，上涨14%，虽跑输沪深300，但开启了新的一轮牛市行情。 结构性牛市，非全面普涨：行情将高度集中于具备“全球竞争力”和“前沿技术”的主线。 从“国内市场博弈”转向“全球价值发现”：投资逻辑的核心从医保控费下的成本优势，转向全球市场下的技术创新和临床价值优势。 业绩验证的重要性提升：在估值初步修复后，国际化收入的兑现、新产品的临床数据、技术平台的落地效果将成为股价继续上行的关键。 新技术主题将反复活跃：AI制药、减肥药及上游产业链、细胞基因治疗（CGT）、核药等将不断催生投资热点。 
营收与利润：2021-2025年是业绩持续下行，行业营收从个位数下滑到负增长，利润增速持续负增长，2023年后负增长幅度收窄。 
估值提升：板块整体PE从2022年底的约22倍历史低位开始修复，2025年底回升至37倍左右，整体估值提升了接近一倍。 常山药业（1063%）：GLP - 1 减肥药研发预期叠加实控人股权转让； 和铂医药-B（585%）：与阿斯利康、大塚制药、百时美施贵宝（BMS）达成合作； 科伦博泰生物-B（570%）：与默沙东的合作以及创新药上市； 浩欧博（525%）：股东变化； 康方生物（455%）：创新药产品突破，对外合作； 三生制药（390%）：与辉瑞重大BD交易提振估值。
回顾前面这几轮医药板块的牛市，我们可以看到，它有几个共性的特点。 第一，政策是医药最大的周期。包括医药、医疗还有医保上面的政策改革，对于医药板块的触动是很大。 
我们可以看到，2009 年的医改、2017 年的 42 号文，还有 2018 年医保局成立之后的集采和医保谈判，以及对创新药、创新医疗器械的鼓励，这些都重塑了整个医药板块的发展路径。 第二，创新是主旋律。主要是一些新技术、新业态、新模式的发展。 
早期的医药板块的子行业分化是不大，它们的走势相对比较一致。到了 2013 年到 2015 年这波行情之后，分化就越来越大。到 2024 年目前为止的第五次行情，就只有创新药板块，以及创新药产业链 CXO，还有一些跟 AI 行情扩散的这一批 AI 医疗，涨幅相对比较大；像医疗器械、医药商业、生物制品这些，涨幅都很小。 第三，每一波行情的行业业绩拐点，跟行情的相关性还是比较高的。我们可以回顾一下，过去医药生物板块每一轮的营收跟利润的低点，基本上跟行情启动的时间是相关的。 
我们可以看到，这波行情目前是估值提升的比较多，基本面的状况，营收跟利润，目前还没有进入到上升通道，也就意味着这波行情真正的基本面带来的机会，后面还会再演绎。 第四，医药板块有明显的估值周期，而且底线是比较明确的。 
过去五轮牛市的起点，估值几乎都是在 20 倍左右，也就意味着，如果说医药生物板块下行到 20 倍左右，就是医药板块的估值低点。医药板块的估值上限比较高，早期的时候会达到接近 100 倍左右的市盈率，到后面几次牛市仍然也不会低，基本上能超过 60 倍左右的市盈率。也就是说，医药生物板块的估值区间大概是在 20 倍到 60 倍左右。 最后我们再来看一下第五次的牛市行情，从历史去看的话，估值提升还没有完全到最高位，目前大概是 37 倍左右。当前的业绩增长，目前还没有表现出来，相信后面随着宏观经济的修复，医药板块的业绩能够带来股价的进一步上涨。 医药生物板块：五轮行情复盘（上） 医药生物板块：五轮行情复盘（中）
四、第四轮牛市（2019-2020年）
（一）板块表现
（二）核心驱动力与政策影响
核心驱动力： 新冠疫情直接催生了检测、防护、疫苗、治疗药物等巨大需求，重塑了部分产业链格局。 中国医药创新成果进入收获期：国产PD-1等重磅产品上市并快速纳入医保，创新价值得到商业兑现。 资本市场改革：港交所18A章与科创板允许未盈利生物科技公司上市，打通了创新药械企业的融资闭环。全球史诗级流动性宽松，资金疯狂追逐确定性高的成长赛道。
（三）行情特征
（四）医药生物板块营收与利润表现、估值提升情况
（五）代表领域与公司
五、第五轮牛市（2024年至今-未完结）
（一）板块表现
（二）核心驱动力与政策影响
行业政策周期出现明确拐点：经过多轮集采和医保谈判，市场对政策压力的预期已充分消化，规则趋于稳定和理性。 中国创新药“出海”爆发：License-out交易金额和质量屡创新高，标志着中国创新从“中国新”迈向“全球新”，打开了十倍级的市场空间。 全球新科技浪潮：以GLP-1类药物为代表的代谢疾病领域突破，以及AI在药物研发全链条的应用，创造了全新的产业机遇。 政策影响： 支付端政策优化，医保对创新药的支付态度更加积极，续约规则改善，DRG/DIP支付对创新药械的豁免机制逐步完善。 鼓励创新的具体措施落地：国家对生物制造、合成生物等前沿领域给予产业和政策支持。 AI行业的扩散：AI行业在全球引领新一轮技术浪潮，AI促进了医药与医药器械的发展，医药研发，手术机器人、脑机接口等有了新的市场预期。
（三）行情特征
（四）医药生物板块营收与利润表现
（五）代表领域与公司
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