鲜亮的橙与寡淡的黑。当连续多年阅读同一家公司的年报，能在色彩与文字的背后读出公司的心态，这一点在创胜集团2024年和2025年年报中得到最大程度的展现。创胜集团2024年年报的封面便是鲜亮的橙色，是创胜集团的色彩，也是对于2024年核心管线积极进展的最具表达力的体现；而2025年年报不见了耀眼的封面，也丢失了以橙色凸显的标题。其中有2025年在缺乏现金流下临床推进缓慢的缘故，也有在中国创新药管线出海的时代大背景下颗粒无收的无奈。
但是手握中国第一款进入全球III期一线治疗，并有望成为全球第二款获批上市的Claudin18.2抗体osemitamab (TST001)创胜集团，与13亿港元的市值，孰轻孰重？
创胜集团，最困难的时刻
鲜亮的橙。2024年创胜集团的核心管线TST001获得中国、美国以及韩国的临床III期试验许可，并在当年的ASCO以及ESMO等国际舞台上展现了其不错的II期临床结果。6月的ASCO上，三联疗法在局部晚期或转移性胃癌或胃食管连接部癌患者一线治疗的TranStar102研究中，不论患者的CLDN18.2表达程度或PD-L1 CPS值，mPFS为12.6个月。9月的ESMO年会上更新数据显示，在CLDN18.2中高表达及已知PD-L1状态患者中，mPFS延长至14.2个月，cORR为68%。
肿瘤板块之外，创胜集团还从礼来引进了一款治疗骨质疏松的单抗管线Blosozumab (TST002)，获得大中华区的商业化权益。
礼来已经完成的II期临床数据显示，相较于安慰剂TST002诱导脊柱、股骨颈以及全髋关节骨密度（BMD）展现显著的剂量依赖性增加。与基线相比，治疗12个月后，脊柱的平均BMD提升了17.7%，全髋关节的平均BMD提升了6.2%，并在中国患者上看到了同样的改善性趋势。
鲜亮表面下的暗淡。在临床管线积极推进的同时，创胜集团的现金流入口——CDMO业务却在持续收窄，同时研发开支也几近腰斩。
2024年，创胜集团收入从2023年的5380万元大幅降低至1130万元，主要原因为CDMO业务收入大幅降低所致。受收入下降以及管线资源的调整影响，研发开支也从2023年的3.82亿元降低至1.92亿元。
2024年的创胜集团，在整个创新药领域一片惨淡之下，虽然CDMO业务收入剧烈波动，但是基于核心管线的亮眼数据以及合作伙伴的临床进展而显得颇为昂扬。
寡淡的黑。然而2025年的年报则透露着寡淡，没有了鲜亮的色彩。一方面是以CDMO为主的收入持续降低，700万的收入意味着在2025年没有完成任何一个GMP项目，在2025年国内CXO普遍略有复苏的背景下，可谓惨淡。另一方面，2025年是中国创新药管线出海的高峰，全年超过1300亿美元的交易总金额中没有创胜集团的身影。
最困难的时刻。没有现金流入的结果便是研发开支进一步下降至1.36亿元，勉励维持已经开设的临床进展，而核心管线TST001在已经获得III期临床批准的情况下整个2025年没有推进哪怕半分。
不禁泛起一阵悲凉之感。在2025年年报中，创胜集团2026年的核心战略只有一个：融到钱，活下去。在年报的未来展望中，公司明确表示努力在2026年完成至少1亿美元的融资，并推动广泛的业务合作以获得更多现金流入。而两条核心管线，尤其是TST001的III期临床所需资金则完全依赖于与外部合作伙伴建立合作关系或融资到位后才能获得，公司预计将在2026年上半年完成合作谈判或融资，并计划于2026年启动TranStar301 III期试验。
掩盖于黑暗之中的火光。在现金流紧张、核心管线III期临床推进困难以及CDMO业务营收持续收窄的一片暗淡之中，TST001更新的临床数据或进一步凸显了其潜在BIC的优势。于2025年ASCO以及ESMO Asia大会上公布的更新疗效分析数据显示，TST001三联疗法在26名CLDN18.2中高表达且已知PD-L1 CPS患者中取得16.6个月的mPFS以及18个月的mDoR，并达到了68%的ORR。
但是资金的缺乏使得临床试验寸步难行，现在是创胜集团最困难的时刻，造成困难的因素不是管线进展不利，而是创新药企业早期普遍会遇见的问题——资金。
回到创胜集团的2026年业务展望，Murphy的观点是作为一家市值仅13亿港元的tiny公司，一亿美元融资落实有难度，更具可操作性的是为TST001寻找全球合作伙伴，通俗点说就是达成BD合作。预计以0.5亿美元首付款出让部分临床前管线的选择权以及TST001的海外权益。
而BD合作达成与否则完全取决于TST001的临床数据以及全球竞争地位。
中国首个获批全球III期临床的CLDN18.2单抗
CLDN 18.2单抗的先驱。2024年3月，安斯泰来旗下全球首款靶向CLDN 18.2单抗zolbetuximab-clzb，佐妥昔单抗在日本获批上市，同年9月、10月以及12月分别在欧盟、美国和中国获批上市，成为全球范围内CLDN 18.2单抗的先驱。
佐妥昔单抗的获批依赖于SPOTLIGHT和GLOW两项临床数据，其中SPOTLIGHT评估了佐妥昔单抗+mFOLFOX6（双联）与安慰剂+mFOLFOX6的疗效对比。GLOW研究评估了佐妥昔单抗+CAPOX与安慰剂+CAPOX的疗效对比。
临床数据显示，在SPOTLIGHT研究中，565例患者1：1随机接受佐妥昔单抗/安慰剂+mFOLFOX6治疗。试验组mPFS为10.6个月，对照组为8.7个月（HR=0.751）。mOS分别为18.2个月和15.5个月（HR=0.75）。
GLOW试验中，试验组的mPFS为8.2个月，对照组为6.8个月（HR=0.687）。mOS分别为14.4个月和12.2个月（HR=0.771）。mDoR分别为6.14个月和6.08个月。
佐妥昔单抗的两项临床试验数据相较于TST001的三联疗法，在mPFS以及mOS数据上要逊色不少，尤其是TST001三联疗法在CLDN18.2中高表达患者中取得16.6个月的mPFS以及18个月的mDoR。创胜集团的TST001三联疗法在mPFS数据上具有显著优势。
当然，在胃癌一线疗法中PD-L1的联用本身就可能显著提升PFS，所以并不能直接对标TST001的三联和佐妥昔单抗的三联数据。但是至少目前从临床疗效上，TST001三联疗法显著优于佐妥昔单抗是毫无疑问的。
尤其是TST001三联疗法中高CLDN 18.2组中DoR明显更长，与GLOW试验组中的6.14个月形成“曲线形态差异”。与此同时，在队列 CPS<1 占比>60%中仍看到高CLDN18.2亚组长PFS/OS，提示CLDN18.2 + PD-1协同可能在低PD-L1人群也有潜在优势。当然，这还需要III期临床的随机对照来证实。
总的来说对于基于TST001的三联疗法，通过引入PD-L1抗体显著提升了临床疗效的天花板，且曲线形态差异级别的DoR数据优势是TST001“刺向”潜在合作伙伴心坎的利刃。
安斯泰来的VYLOY在2025财年前9个月的全球销售额为460亿日元（2.89亿美元），同比增长831%，预计将在第一个完整年度销售额超过3.5亿美元。而创胜集团的TST001作为中国第一款进入全球III期临床的同靶点单抗，若能寻找一个具有全球商业化能力的合作伙伴，凭借当下三联疗法的高天花板以及长DoR优势，VYLOY的销售额具有高度可参考性。
对于创胜集团而言，当下最大的诉求是资金，管线资产依托于自身的研发能力并不缺乏。管线在肿瘤领域覆盖单抗、肿瘤免疫三抗以及ADC，在非肿瘤领域覆盖了诸如骨质疏松以及肾病等在中国有巨大未被满足需求的领域。
但是在中国创新药资产已经被重估之后，市场依旧只给到13亿港元的市值，一定还有鲜亮色彩之外的暗点。资金是创胜最大的问题，如果不能在2026年完成融资或BD合作，或许创胜会是下一个璎黎药业（痛风领域有不错的管线，但是资金断裂已经传出破产风波）；资金之外，创胜集团手握一堆临床价值不明确的管线，是资产还是负债尚未可知。
在核心管线TST001之外，在肿瘤领域还有靶向Gremlin-1单抗管线和靶向PD-L1/TGF-β的双抗管线处于临床阶段。其中Gremlin-1并不是一个被广泛认可的靶点，其成药性颇有疑虑；而PD-L1/TGF-β则更是可以明确为“坏资产”，一众MNC纷纷折戟，虽然恒瑞同靶点管线获批上市，但是也略带一份悲壮。
而曾经最被寄予厚望的IO三抗PD-1/VEGF/Gremlin-1在去年年中炒了一波之后依旧处于临床前阶段，更不在2026年公司发展规划中。
当创新药资产即将迎来第二次全面价值重估之时，识别具有更大确定性和成长性的公司至关重要，与此同时也要避免踩在水坑里。
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