过度关注通胀数据可能会踏空债券行情——华创资管债券日报 2026-5-11

【债券市场跟踪】五一长假后，债券利率较节前小幅提高。下周我们关注：

第一，海外市场，美伊冲突还没有实质性进展。不过，全球主要股市已经在美股科技股的带动下，持续反弹，未来需要关注美伊冲突的进展，会对风险资产形成较大的影响。此外，美国4月份非农就业数据超预期，叠加fed议息会议显示fed内部对进一步是否宽松存在巨大的分歧。后期需要关注fed降息或者加息预期变化对风险资产的影响。

第二，国内方面，4月份进出口数据超预期，除了基数偏低之外（去年同期贸易摩擦），出口确实强劲，显示中国出口的韧性；进口则主要因为进口价格的反弹，主要商品的进口数量增速反而比去年同期要低不少，意味着内需偏弱。逻辑上讲，出口较强，会支撑工业生产较强；出口强劲又会导致人民币升值，并且贸易顺差较高，企业结汇意愿提高，有利于国内流动性。因此，贸易数据会从经济和流动性2个方面影响债券市场。

此外，下周将要公布PPI和CPI的数据。根据高频数据推算，4月份PPI或继续反弹，CPI偏弱，这显然不会导致央行收紧流动性。当然，这也反应经济结构的矛盾在于，中下游需求偏弱，价格很难明显传导。

第三，流动性的问题。5月9日，Dr007的加权利率创年内新低，可能和当天非银休息，也无政府债缴款有关。但我们认为，也不能忽视央行对流动性的呵护。下周是比较好的衡量央行对流动性态度的阶段。一方面，政府债缴款超过4000亿，会对流动性形成冲击；另外，OMO到期较少，月初资金宽松的因素也逐步消失。因此，如果央行希望流动性宽松，就会对冲流动性的缺口；如果央行希望流动性水平较现在适度收紧，刚好有环境可以完成这个目标。

【债券市场跟踪】周一早盘利率债利率冲高回落，临近午盘收益率较前一个交易日变化不大，市场趁调整买入。股市主要指数明显反弹，但个股涨跌互现。行业上则继续科技强，传统行业弱的格局。

统计局公布的4月份CPI和PPI数据超市场预期，PPI明显高于市场预期。具体而言，油价是导致通胀数据超预期的主要因素，毕竟核心CPI环比涨幅并不明显。当然，PPI的上涨是在国内油价上调幅度较为克制的情况下。需要辩证看的是，油价上涨导致PPI反弹的同时，其他的价格并无明显的改善，甚至还出现下行。例如CPI中的食品，居住，其他服务等等。即使是PPI，生产资料反弹速度也远快于生活资料。这说明目前国内面临的结构性的问题。既有输入型通胀导致的结构性通胀，也有国内需求偏弱导致的部分价格的低迷。

此外，由于下游需求偏弱，输入型通胀也是刚性的，就会导致中下游企业面临较大的成本压力，进而加剧经济下行的压力。

从市场层面看，通胀数据公布后，债券一度跌幅较大，不过伴随着市场对该数据的解读和消化，我们认为如果过度看通胀数据，可能会踏空债券是行情。因为：（1）通胀并非是因为国内需求改善而反弹，现在的通胀变化对国内经济整体并不友好。（2）通胀水平要影响债券市场，传导链条在于央行如何应对。如果通胀起来，央行收紧流动性，对债券利空。但今日流动性宽松，并且隔夜供给充分。这表明央行并没有因为通胀数据改善而收紧流动性。甚至，我们认为，输入型的通胀压力客观上需要央行更宽松，来缓和中下游企业的成本压力。