化工、石油、有色,这波谁的行情好?

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霍尔木兹海峡是全球能源贸易的咽喉之一，中东地区原油、成品油、LNG出口，分别约有85%、90%和90%以上需途经霍尔木兹海峡。中东经过霍尔木兹海峡的输送的原油出口量在1400万桶/天左右，成品油出口在350万桶/天左右，LNG出口量在9500万吨左右，其中原油出口总量占全球原油消费量的14%左右，LNG的出口量占全球消费量的20%左右。

同时，中东还是主要的石脑油出口地，霍尔木兹海峡的禁航对石化化工产业链的影响非常大，尤其对炼化下游的化工品带来直接影响，比如成品油、乙烯、丙烯、丁二烯、对二甲苯等。

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中东煤炭产量很少，“美伊冲突”对煤炭行业的影响主要是能源和原料替代，“美伊冲突”导致原油和天然气全球供应趋紧，东北亚、欧洲LNG价格大幅上涨，导致天然气发电经济性下降，负荷下降，煤电需求增长，2026年3月我国规上工业火电发电量同比增长4.2%，环比增速提升0.9pct。

同时，煤化工行业盈利改善，行业开工率提升，对煤炭的消耗增加，根据煤炭市场网的统计，2026年1-3月份我国化工行业合计耗煤9809万吨，同比增长9.81%，其中2026年3月份化工耗煤3030万吨，同比增长11.76%。

煤电和煤化工需求的增长导致我国煤炭需求淡季不淡，我国主流港口煤炭库存同比有所下降，价格有所上涨，截止到2026年4月30日，秦皇岛港5500大卡动力煤价格811元/吨，同比上涨161元/吨，较年初上涨129元/吨。

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根据金联创的统计，2026年4月29日我国山东地炼的开工率为59.99%，比2026年2月底下降2.66pct。根据隆众资讯的统计，2026年4月30日我国主营炼厂的开工率68.68%，比2026年2月底下降13.49pct。结合以上数据可以看到，霍尔木兹海峡的禁航对我国炼厂开工率的影响是非常明显的。

但是，霍尔木兹海峡禁航对化工行业盈利的影响比较复杂，因为化工品品种比较多，原料路线也比较多样。从跟踪的价格、价差看，大部分化工产品的盈利是改善的，比如原油、LNG、乙烯、煤制甲醇、煤制乙二醇、PVA、蛋氨酸、丁二烯等，小部分化工产品的盈利有所下滑，比如乙烯法pvc、汽油、柴油等，总体看，化工行业的盈利在“美伊冲突”后是改善的。

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市场确实有这个担忧，建议从两个角度来看，第一，从原料角度看，主要观察原油价格会不会快速回落，我们觉得未来可能在相当长的一段时间内，油价会保持在相对较高的位置，背后的原因有2个，第一个是中东地区有200多万桶/天的油田产能受到袭击影响，预计即使霍尔木兹海峡恢复通航这部分产能也要较长的时间才能复产，另外还有800多万桶/天的油田产能预防性减产，从供需平衡表上看，这段时间的减产导致26年全球原油的产量受到较大影响，全球原油的库存出现明显下降；第二个原因是未来各国的原油战略储备会增加，原油作为战略性资产，会出现很长一段时间的补库行为，导致供需平衡表出现紧平衡；

第二，从化工品价差看，2026年3月以来大部分化工品价差大幅扩大，这里面的影响因素主要包括海外装置的停产或降负、国内油头路线的降负以及中东地区炼厂受袭击影响而停产或者预防性停产，这段时间全球化工品的产量有所下滑，下游补库谨慎，导致化工产业链库存大幅下降，因此即使“美伊冲突”结束，化工产业链的生产恢复和下游补库还需要一段时间，化工品的价差可能不会快速回落。

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在目前全球主要PMI回升、美国处于降息周期、国内PPI回升的背景下，化工板块具备配置价值，投资逻辑有以下4点：

• 供给增速的放缓。2021年是上一轮化工行业的周期顶点，随后的2022年到2025年上半年，国内化工行业经历了大规模的资本开支和固定资产投资，释放出较高产能。2025年一季度开始，化工上市公司在建工程规模增速转负，意为着化工行业未来产能增速或将放缓，产能投放或已经接近尾声，这是周期性板块迎来拐点的关键信号——供给端投产放缓，可能意味着行业供需关系将逐步改善，这是化工板块的核心投资逻辑。

• “反内卷”政策的提出。从2023年12月中央财办首次提到内卷式竞争，到2024年7月中共中央政治局会议官方通稿首次写入“防止”内卷式“恶性竞争”，反内卷“被市场高度关注，从历史上看，消化国内过剩产能一般有三个途径：下游需求增长、低效产能退出和出口抢占全球市场，近些年我国GDP增速有所放缓，再加上房地产需求大幅下滑，通过下游需求增长消化过剩产能的难度在加大；在逆全球化的背景下，关税、反倾销、反补贴的贸易壁垒不断加强，国内出口面临较大的压力，通过出口化解产能过剩难度也在加大；对此，推动低效产能退出是一个选择，企业协同反恶性竞争也是一个选择；目前我国在这两个方面都在发力，在低效产能退出方面，国家在推进老旧设备更新改造，通过制定行业能效标准，对高能耗企业可能执行差别化的电价或其他政策，这些都有利于低效产能出清；另一方面，通过“反内卷”加强企业之间的协同，避免恶性竞争，改善企业盈利。

• “双碳”政策的严格执行。“双碳”政策将决定化工行情的长度和高度，从周期的角度看，一般来说周期行业盈利从低点往上走到了盈利丰厚的阶段，企业往往就有扩产的动力，等产能释放后周期就往下走，这里面很关键的一点就是扩产，一般化工品的扩产周期1-2年，矿产的扩产周期5-8年，所以化工品的景气周期一般很少超过3年，如果适度控制扩产的节奏或规模，景气周期的长度和高度就会提升，我国“十五五”规划纲要中明确提出了“十五五”期间单位GDP二氧化碳排放下降17%，这就意味着“十五五”期间我国碳排放指标会被严格控制，不光新的项目碳排放指标难拿到，老的项目也会面临降碳的压力，化工项目大多都会有碳排放，高能耗的项目碳排放强度会更高，因此未来涉及到高能耗、高碳排放的化工项目审批难度会非常大，政府审批的时候往往需要企业有明确的减碳措施，企业需要在减碳与成本之间寻求平衡，也部分抑制了企业扩张的动力；我们认为“双碳”政策对化工行业的影响是深远的，需要密切关注；

• 海外产能的退出。海外产能综合成本的上升有利于我国化工行业全球市占率的提升，虽然我国目前已经是全球第一大化工品生产国，但依托我国完备的产业链、工程师红利、便宜的能源成本、相对较低的人工成本，我国化工产业在全球的竞争力依然较强，化工产业本质上属于制造业，化工产业的强大也是我国制造强国的一个体现。海外化工产业中，欧洲在较长期具备产业优势，但在俄乌冲突之后，其整体能源成本、原材料成本大幅攀升，整体竞争力在下降，近些年欧洲陆续有化工产能退出；日韩也是传统化工强国，但近年也陆续有化工装置关停退出的现象，其背后核心的原因是日韩的化工起步早，化工装置的年限普遍比较长，产能规模偏小，近些年随着景气度下滑，整体盈利承压，这和国内一些老旧产能出清的逻辑类似。整体来看，欧洲、日韩部分化工产能的退出会给国内化工企业带来更多的机会，尤其在海外原有产能占比偏高的细分品种上，国产替代空间或更为突出。

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“美伊冲突”对有色行业的影响主要包括宏观和微观两个层面，宏观方面，美联储降息节奏放缓，二次通胀预期升温，短期对黄金价格上涨有一定抑制，黄金价格在“美伊冲突”期间表现较弱；

微观方面，中东部分电解铝产能停产导致全球电解铝的供应有2%左右的收缩，电解铝价格在“美伊冲突”期间表现较强；“美伊冲突”对铜的影响相对较小。