本周核心观点：

1、海外成本维持高位的情况下，国内豆粕基差已经大幅下跌，预计国内豆粕基差已经见底，进一步下跌空间较小。

2、美国单产虽小幅上调，但整体美国供需平衡表维持偏紧，预计美豆下跌空间有限

3、国内豆粕交易的核心仍然在于巴西天气，如若天气持续恶化，投机资金将会卷土重来。

内弱外强，国内豆粕压力何时缓解？

本周国内豆粕基差仍然疲软，以周度来看，天津地区基差下跌50元/吨，日朝地区下跌达到80元/吨，大连地区下跌90元/吨，华东基差下跌60元/吨，华南地区跌幅略低，仅下跌20元/吨，不过，广西基差不再继续下行，周度上涨10元/吨。从全国市场来看，华南市场率先企稳，且南粕北运的空间在缩窄，我们倾向于国内豆粕基差的下跌周期已经濒临尾声，基差可能已经企稳见底。

美国农业部小幅上调大豆单产，虽然仅上调2500万蒲产量，但其他未进行调整，导致结转库存增加，这与此前市场预估产量进一步下调不一致，最终导致美豆收跌。在现货疲软的情况下，供需报告的小利空，吓退了国内期货市场的投机多头资金。周四报告后，国内豆粕期价大幅下跌，全日下跌超过90元/吨。

客观看待美国的供需平衡表，虽小幅上调单产，仅从美国供需来看，我们认为当前的供需格局仍然偏紧。从压榨的角度来看，在当前豆粕高价，且生柴对豆油的需求能持续的情况下，国内压榨目标完成的难度并不大。

核心仍然在于出口，目前出口较慢，但存改善可能，核心在于巴西北部的天气可能会导致明年2-3月可供出口不足，且阿根廷本就无大量可供出口量，最终美豆的出口目标有可能达成。如此来看，美国大豆价格并不具备大幅下跌的空间。

从长期的展望来看，业界仍然认为新的南美产季阿根廷和巴西的总计产量将增加3000万吨，而世界需求乐观预估增加2000万吨，如此来看，大豆的供应确实会走向宽松，但目前的宽松预期依赖于巴西产量不遭受较大的损失。

目前南美的产量不确定是客观事实，天气仍然是主要的主导，这就意味着大豆价格不可能在当下崩溃，真正的下跌可能需要等待天气的大幅改善，或者更晚直至巴西和阿根廷产量明确。

且我们需要重视的一点在于，阿根廷产量回归并不意味着其会成为价格下跌的主要驱动，由于去年的大减产，阿根廷库存已经降至低点，其首要目标是补充国内库存，如果价格过低，他们并不会积极向国际市场抛售大豆。

驱动远期市场价格的核心仍然在于巴西供应，而我们从近期的巴西南美大豆销售报价来看，巴西的大豆贴水已经明显拒绝继续走低，且巴西国内机构看涨大豆贴水。本周巴西明年五月船期港口大豆报价贴水大幅上涨25美分/蒲。

且从国际豆粕价格上看，在CBOT豆粕上涨之后，港口豆粕贴水仍然持稳，这表明国际市场的豆粕需求仍然稳定。

在上周的周报中，我们认为观察国际蛋白强势与否的另一指标在于欧洲菜粕，本周欧洲菜粕价格继续上涨，德国港口报价318美元/吨，较上周的305美元/吨上涨13美元/吨。且从黑海地区至中国的葵粕报价来看，均有所企稳，并未进一步下行。

如前文所述，如若国内豆粕基差已经见底，市场的交易核心仍然在于期货盘面，主导的仍然是巴西的天气。如若巴西天气持续得不到改善，投机资金很可能会卷土重来。

附图：巴西天气预报

（GFS模型显示，未来一周巴西北部降水仍然偏少）

（欧洲模型显示，未来一周巴西降水有所改善）

（GFS模型显示，未来一周巴西气温明显偏高）

（GFS模型显示，第二周巴西气温有所回落，但仍处于高温区间）

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