森麒麟
投资逻辑：
中长期逻辑：
布局全球化战略
公司制定了833plus战略大规划：10年时间全球布局8座数字化智能制造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座）；运行3座研发中心（中国、欧洲、北美）和3座用户体验中心；并购一家国际知名轮胎企业。战略符合“创世界一流轮胎品牌、做世界一流轮胎企业”的企业愿景，夯实全球化竞争能力。
管理层具备战略发展眼光
董事长秦总具有远大行业视野和深度理解下游客户，早早决定不在国内搞产能，国内价格竞争非常卷，国内客户只有广汽埃安，毛利率6%偏中左右，国内收入占比保持15%左右。公司经营效率表现远高于同行，比如公司利润率17% 高于行业10%和人均创收200万高于行业130万。未来公司随着摩洛哥工厂、西班牙工厂落成，森麒麟将从海外大厂入门车轮胎供应商提升至中级车。另外轮胎消费品零售市场具有巨大的品牌溢价差异，比如同款在美销售丰田入门级轿车，米其林、韩泰、森麒麟终端售价分别140美元、120美元、80美元。森麒麟品牌对标韩泰品牌具有长远提价的可想象空间。
打造全球轮胎工业新高地
轮胎工业 4.0 先行者，生产效率行业领先。公司技术研发高地、数字智造高地、卓越产品高地、绿色低碳高地，智能制造水平在行业内位居领先示范地位。2022年获得国家工信部“2022年度智能制造示范工厂”荣誉，成为唯一一家四次获得国家级智能制造殊荣的中国轮胎企业。摩洛哥政府要求雷诺、雪铁龙在当地工厂零部件本地化率达到80%，森麒麟摩洛哥是当地唯一轮胎供应商，订单已在洽谈中；美国客户在森麒麟泰国工厂订单已饱满(单一供应源比例限制不可能再增加)，明确表示摩洛哥工厂投产给予新增订单，利润率远胜于国内高价值订单（享受“五免，其后减半”政策）。摩洛哥是非洲唯一与美国签署自由贸易协定国家，摩洛哥轮胎产品出口美国享受零关税，充分展现了摩洛哥全球潜力市场地位。同时，摩洛哥与全球90多个国家和地区有贸易往来，主要贸易伙伴为欧洲国家，约占摩洛哥进出口总额的70%。
短中期逻辑：
市场担心美欧地区未来经济状况衰退(整体市场)
思睿集团预测2024年以美欧为代表经济无法避免衰退，中国出口难免会受到压制。从实物商品消费角度看，其业务高点在2021年底2022年初，随后海外进入被动和主动去库存阶段，2022-2023年都不太景气，美国经济主要是服务业支撑；从库存周期角度来看，过去经历了两年去库存已无限接近下个库存周期的主动补库存阶段。由于轮胎是必需消费品，需求更早回归常态，欧美经销商和零售商库存都已回到正常60-90天。即便24年欧美经济下滑，大概率是服务业为主， 实物商品消费下滑空间已经不大。【需要相关数据求证】
2023年轮胎总消费需求小幅下滑，森麒麟反而获得更多订单：1）欧美居民因高通胀导致实际收入下降，出现消费降级现象，倾向于高性价比的中国轮胎，而且越是大尺寸轮胎价格差异越明显。森麒麟是国内行业第一家提价，23年二季度因产能不足而提价2-3%，10-11月因应原材料涨价提价1-3%；2）高通胀和供应链冲击对下游经销商冲击很大，很多小商被吃掉，森麒麟客户是中大型经销商，得益于客户销量增长而订单增加。公司反馈订单饱满现象至年底未见消失，已开始覆盖24年一季度。
未来产能稳步建设，业绩释放有保障
1、2023年半钢胎产能达到2800万条，全钢胎达到80万条。
2、2024年产能提升，泰国二期满产加上青岛工厂智能提升15%半钢胎产量达到3200万条，全钢胎泰国产能释放后翻倍达到160万条；产品价格方面，2023年二季度和四季度两次提价，2024年1月美国对泰国的税率终裁后，估计针对性提价。2024年估计销量+15%，收入提价效应下+20%，利润规模效应下+30%。
3、2025年产能情况看摩洛哥4.0智能工厂一二期投产进展。秦总23年10月到摩洛哥主持一期工厂开工仪式，决定二期提前开建，目标两期1200万条同步投产，全力争取2024年四季度投产，为2025年提供600万条半钢胎增量后达到3800万条。2025年估计销量+20%，收入和利润+25%。摩洛哥项目地处欧盟、中东和非洲三大市场连接处，距丹吉尔地中海港仅35公里，该港口是非洲第一大集装箱港和地中海沿岸最大港口。公司可享受前5年免缴企业所得税，从第6年开始减半征收企业所得税，以及免缴进口关税的众多优惠政策；另外自摩洛哥出口至美国轮胎可享受零关税，有利于公司进一步打开欧美市场。
泰国复审初裁税率最低，24年业绩有望受益(可能性较大)
目前森麒麟泰国生产基地反倾销税率17.06%，若终裁结果与初裁结果相同，执行税率将降低15.82pct，森麒麟复审初裁反倾销税率最低仅为1.24%。估计2024年泰国半钢胎产能1600万条、全钢胎产能180万条，税率降低或将给公司提供更多获取订单机会。
持续巩固国际化营销网络，持续推进高端产能配套
1、持续深挖海外销售市场，巩固国际化营销网络。公司拥有完善的境外替换市场销售体系，海外国际市场覆盖美洲、欧洲、亚太及非洲等150多个国家和地区。除了开发传统的大型轮胎批发商外，还着力开发大型连锁零售商，形成海外销售“双轮驱动”格局。
2、国内推行新零售销售策略，持续培育替换市场。2020年4月份自主研发的汽车后服务销售平台“麒麟云店”上线运行，传统轮胎销售体系进行数字化升级，加速构建国际国内双循环的发展格局。截至2023年6月底“麒麟云店”累计注册门店用户近4.6万家，销售网络进一步扩大优化。
积极研发推出新产品和新场景
1、森麒麟轮胎与青岛能源所实现超高性能UHP型轮胎领域商业化，推动了铁系梳枝丁戊橡胶新材料落地转化，首批次完成4万余条高性能轮胎，全部通过品控测试，直接销售收入超过1000万元。解决了我国高性能轮胎胎面橡胶严重依赖进口的“卡脖子”问题。【超高性能UHP型轮胎均价250万/条？】
2、航空胎产品方面，公司研制生产的适配于 ARJ21-700的飞机轮胎已经向中国商飞正式供货。
3、飞行汽车轮胎方面，已获得国内唯一飞行汽车轮胎项目——小鹏飞行汽车轮胎项目的配套资格，目前处于与小鹏汽车共同研发测试阶段，预计项目正式供货后配套量将持续增长。【eVTOL低空航空器产业】
跟踪原材料成本压力
2023年1-10月天然橡胶、丁苯橡胶、顺丁橡胶、炭黑均价分别为 10897、11832、11396、10223 元/吨，同比分别下降 9.3%、2.8%、16.2%、4.4%。
合成橡胶、天然橡胶
炭黑价格
海运费高位回落，利好轮胎出口企业
海运费大幅回落带来单胎运费下降，中国品牌轮胎在海外市场更具价格竞争力，利好轮胎出口提升。
轮胎原材料价格综合指数
利空跟踪
1、非公开发行限售，成本价估计为29.69元。目前收盘价为28.85元。--大概率不会抛出。
资产质量：
综合点评：
1、国内轮胎龙头，全球处于第三梯队有望进入第二梯队，以大尺寸高性能轮胎产品为主。
2、属于典型重资产企业模式，关键在于市场需求和公司产能供给，依赖欧美未来经济发展态势。
3、本质属于高周转率低毛利润率生意，提高总资产周转率依赖产能规模和下游需求扩张。
4、整体资产结构较清晰，财务安全性较高，现金55亿，19+亿应付债券。
5、目前赔率一般，短期概率较确定。需要跟踪欧美需求恢复情况。
6、股价处于长期小区间盘整状态(25元--35元)，区间筹码交换比较充分。当前静态PB1.9；PE-TTM 19倍，根据近三年ROE均值12+，则合理PB为1.5倍，若股价能够跌到22+元是极佳买入点。同行赛轮轮胎PE-TTM 16倍，PB2.6倍；玲珑轮胎PE-TTM 27倍，PB1.4倍。
公司业务
专注于绿色、安全、高品质、高性能子午线轮胎（半钢子午线轮胎、全钢子午线轮胎）及航空轮胎的研发、生产、销售，产品根据应用类型分为乘用车轮胎、轻卡轮胎、重卡轮胎及特种轮胎，乘用车轮胎包括经济型乘用车轮胎、高性能乘用车轮胎及特殊性能轮胎，特种轮胎包括赛车轮胎、航空轮胎。
l半钢子午线轮胎领域，拥有逾17000个细分规格产品，具备全尺寸半钢子午线轮胎制造能力，产品广泛应用于各式轿车、越野车、城市多功能车、轻卡及皮卡等车型。
l全钢子午线轮胎领域，拥有逾700个细分规格产品，涵盖转向轮、拖车轮、驱动轮和全轮位产品，已具备较为成熟的全钢子午线轮胎制造能力，产品应用于各种重型载重卡车等车型。
汽车轮胎领域，2022年公司轮胎产品在美国替换市场占有率超4%、欧洲替换市场占有率约4%。公司旗下“森麒麟Sentury”、“路航Landsail”、“德林特Delinte”品牌产品在芬兰TestWorld、德国AutoBild、芬兰TM、中国《车与轮》、中国《轮胎商业》等众多国际国内权威第三方独立轮胎测评中获得比肩国际知名轮胎品牌的评价。公司产品结构以轮辋尺寸17寸及以上大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品为主，轮辋尺寸最大可达全球领先的32寸。公司17寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品销售金额占比保持60%+，为全球两家大尺寸高性能产品销售占比超60%的轮胎企业之一。大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎销量及销售收入增长，带动公司产品结构更加优化，推动销售溢价能力持续提升，产品结构方面优势增强了公司在全球中高端市场的客户合作黏性。
赛车轮胎领域，公司方程式赛车胎产品填补国内专业赛车运动轮胎被外资品牌垄断的空白，拥有雨胎、中性胎、软胎、超软胎等4个大类四种配方，针对性地适用于车手不同竞技模式诉求。2021年路航轮胎顺利签约FIA国际汽联SEA东南亚F4四级方程式锦标赛，成为该赛事2022到2028赛季官方唯一指定轮胎供应商，是FIA国际汽联赛事迄今为止第一个官方指定的中国轮胎品牌。2022年签约DriftKing欧洲系列赛，成为路航轮胎踏入欧美国际赛场的第一个赛事。
航空轮胎领域，是国际少数航空轮胎制造企业之一，具备产品设计、研发、制造及销售能力，且持续将航空轮胎技术应用于高端汽车轮胎研发；可生产适配波音、空客等各类大飞机、支线客机机型的多规格航空轮胎产品，正在稳步推进航空轮胎应用领域的客户开发。已进入中国商飞 CR929 潜在供应商名录、C909及C919培育供应商名录，2019年成为中国商飞ARJ21-700航空轮胎合格供应商。
轮胎上下游产业链关系：
上游原材料供应：
主要有天然橡胶、合成橡胶、钢丝、帘布（线）及炭黑等，采购中心负责整体管理及实施青岛及泰国的采购事宜，结合两处基地生产计划统一安排采购，同时保持一定的原材料备货。原油价格涨跌，势必会对下游的轮胎原材料价格产生影响，进而影响到轮胎的价格，原油、煤焦油等大宗商品价格呈周期性波动。
原材料成本通常占轮胎成本70%以上，轮胎成本呈周期波动。整体来看半钢轮胎中炭黑用量占比居前，全钢轮胎中天然橡胶用量占比居前。2022年森麒麟、赛轮轮胎、玲珑轮胎原材料占营业成本比重分别72.8%、80.0%和 74.4%，炭黑、天然橡胶、合成橡胶、骨架材料等价格波动将影响企业原材料成本，进而影响营业成本。
中游轮胎制造商格局：
包括半钢胎、全钢胎、斜交胎、工程胎以及特种轮胎。主要竞争对手涉及：梯队一(普利司通、米其林、固特异）；梯队二(德国大陆轮胎、米兰倍耐力、日本住友轮胎、韩国韩泰轮胎)；梯队三(森麒麟、杭州中策、三角轮胎、玲珑轮胎、赛轮轮胎)；第四梯队-其它中小型民营企业。森麒麟市占率保持较好上升势头。
下游客户群体网络：
主要是应用于各种交运工具，轮胎景气度与汽车工业高度相关，需求依赖于新车产量和汽车保有量。
以境外替换市场为核心销售领域、持续培育境内替换市场、重点攻坚全球中高端主机厂配套市场的销售格局。替换市场采用经销模式，主要面向汽车轮胎，通过各级经销商销售或连锁零售商销往C端消费者；替换市场塑造了中国轮胎高端品牌形象，覆盖美洲、欧洲、亚太及非洲等150多个国家和地区。
配套市场采用直销模式，主要面向整车厂商，通过整车厂商综合审核及产品测试后进入其合格供应商体系供货。定位于攻坚全球中高端主机厂原则，已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、广州汽车、长城汽车、吉利汽车、北汽汽车、奇瑞汽车等整车厂商的合格供应商。坚持走中高端路线，优先考虑配套层级和配套价格，2023年销量预计突破100万条。
竞争格局：
全球轮胎企业生产竞争格局
轮胎行业整体由于先期投入大，资本、技术及人力均需要密集投入而具有较强规模经济特点，全球轮胎75强销售额占全球市场份额90%以上，轮胎行业竞争体现为全球化趋势。公司的全球主要对手有：普利司通、米其林、固特异、大陆、倍耐力、住友轮胎、韩泰轮胎、杭州中策、三角轮胎、玲珑轮胎、赛轮轮胎、风神股份、青岛双星等。
全球轮胎市场竞争激烈，竞争格局分为四大梯队：
第一梯队包括米其林、普利司通和固特异，其产品主要集中于高端乘用车、轻卡车子午胎市场。
第二梯队包括大陆轮胎、倍耐力、住友橡胶、韩泰轮胎、东洋轮胎等，其多供货于中高端乘用车、轻卡子午胎市场。
第三梯队包括中策橡胶、三角轮胎、玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、双钱集团等全球轮胎行业75强上榜企业，系国内轮胎厂商的主要代表。
第四梯队以中小型民营轮胎企业为主，主要定位于低端市场。
据米其林年报显示2021年米其林、普利司通、固特异、中型轮胎生产商、其他轮胎生产商占全球轮胎市场份额分别为 14.6%、13.6%、8.2%、25.0%、38.6%。第一梯队占据了全球 36.4%份额。2023年米其林、普利司通、固特异、其余轮胎生产商占全球轮胎市场份额分别15%、13.6%、8%、13%、64%。第一梯队占据全球36%份额。
国产轮胎竞争力提升抢占市场份额
根据美国《轮胎商业》发布的“2022年度全球轮胎企业75强排行榜”显示，2021年全球轮胎75强总销售额为1,775亿美元，比2020年增长17.3%。其中，前3强销售额为633.87亿美元，占全球轮胎销售总额35.71%，同比减少2.6%。前10强销售额为1,075.77亿美元，占全球轮胎销售总额的60.6%，同比减少4.5%。近几年头部国产轮胎品牌积极抢占市场份额，尤其是赛轮轮胎、森麒麟等市占率保持较好上升势头。国内轮胎企业正逐渐通过技术研发、装备工艺、生产组织管理等方面努力接近或达到世界先进水平，市场竞争力有望逐步赶超第二梯队企业。
国内政策引导轮胎落后产能逐步退出
“碳达峰”“碳中和”等绿色节能环保政策指导下，结合国家供给侧结构性改革等政策推动，落后轮胎产能遭到淘汰，加上环保督查趋严迫使很多轮胎企业加快转型升级的步伐。山东省是我国轮胎生产大省，轮胎产能约占全国总产能的 55%，但轮胎行业仍存在产能落后、同质化严重、自主创新能力不强的问题。
据汽配圈数据显示2013年中国纳入统计部门监测的轮胎工厂565家，2022年有180家，同比下降 68.1%。2022年中国半钢胎和全钢胎CR10产能集中度分别为 46.65%、47.81%，虽较2019年提高1.44、2.32 个百分点，但轮胎行业集中度仍较低。随着市场规模扩大和竞争加剧，轮胎行业市场集中度将继续提高，具有性价比、研发实力、渠道等优势的企业有望脱颖而出。
国内企业代表性产品
需求和供给(资本周期)：
需求概况介绍
2013-2018年全球汽车轮胎总销量呈上升趋势，2020年受全球新冠疫情影响有所下滑，随着疫情影响逐步消退，全球轮胎市场需求迎来回升，2021年和2022年基本回升至疫情前水平，2022年全球轮胎市场销量17.51亿条，2022 年全球轮胎总销售额1868.22亿美元，同比增长5.25%。2023年上半年伴随全球轮胎行业需求持续复苏，叠加海外轮胎供应链逐渐改善，以及国内新能源汽车产销增长拉动下配套市场回暖，全球轮胎市场需求同比去年平稳增长，行业发展稳步向好。据米其林2023年半年报统计全球汽车轮胎（全钢胎+半钢胎）销量8.63亿条，同比+0.98%，环比-3.70%。虽与疫情前2019年相比小幅下滑1.68%，但仍创2020年以来同期销量新高。2023年1-9月全球半钢胎、全钢胎配套需求同比分别增长6.0%、2.0%；尽管汽车保有量在增长，但受到高通胀等不利因素影响，轮胎替换意愿不强，2023年1-9 月全球半钢胎、全钢胎替换需求同比分别下降 1.0%、7.0%。
从长期发展来看，随着发展中国家汽车普及率提升，轮胎市场需求规模将进一步扩大，预计未来全球轮胎市场规模整体保持低速增长发展态势。从行业发展态势看，伴随国内疫情防控措施的调整优化，国内外经济形势的持续复苏，以及国家促进消费政策的带动，轮胎行业有望逐步回到良好发展轨道中，市场需求有望保持稳定增长态势。轮胎替换需求具有刚性，压制的需求或将延迟释放；随着汽车产销、保有量稳健增长以及经济修复下轮胎替换需求逐渐改善，2022-2030年全球轮胎需求复合增速有望达到3.2%。
1）替换需求仍然占主导地位。配套需求主要由下游汽车产量决定的，替换需求主要取决汽车保有量和轮胎替换频率。据中国橡胶工业协会数据显示轿车与轮胎配套比例1:5，载重卡车与轮胎配套比例1:7~1:22；每辆轿车每年需替换1.5条轮胎，而载重卡车、工程机械等替换系数明显高于轿车，所以轮胎替换市场需求占据主导地位。2022年全球车用轮胎中配套需求和替换需求分别4.3和13.2亿条，占比分别24.5%和75.5%。
2）北美、欧洲、中国是轮胎三大消费区域。2022年车用轮胎需求北美、西欧和中欧、中国消费需求量分别4.3、4.2 和 2.9 亿条，占比24.4%、23.9%和 16.8%。
美国作为全球最大轮胎市场
2020年受疫情影响，出行需求下降，美国轮胎出货量2.97亿条，同比下降10.7%。2021-2022年随着出行需求逐步回升，美国轮胎消费逐步修复。2022年美国轮胎出货量3.32亿条，较2019年下降0.2%，接近疫情前正常水平。根据美国轮胎制造商协会（USTMA）7月份报告显示2023年美国轮胎出货量有望达3.25亿条，同比下降2.0%。
从美国进口国家划分看，泰国排名最靠前；从美国进口结构看，2022Q4开始泰国、越南半钢胎数量占比自低位开始回升；泰国、越南全钢胎数量占比分别自2023年2月、2023年4月开始回升。
欧洲轮胎需求未修复到疫前水平，优质国产企业全力抢占市场份额。
据米其林统计数据显示2022年欧洲轮胎需求量约4.15亿条，较2021年、2019年分别变化2.5%、-3.1%。2022年欧洲轮胎市场总需求有所修复，但尚未恢复至疫情前2019年正常水平，主要是乘用车配套需求恢复缓慢所致。随着欧洲汽车产销量的回升，欧洲乘用车轮胎配套需求有望向上修复。
受俄乌冲突影响，2022年4月开始欧盟禁止从俄罗斯进口轮胎，2022年欧盟从俄罗斯分别进口半钢胎、全钢胎 5.4、1.6 万吨，同比分别下降 46.7%、61.2%。所以欧盟半钢胎主要进口来自中国。
国内新能源汽车提振配套需求，保有量带动替换需求。
目前国内轮胎配套市场仍被国外品牌占据，但随着国内车企崛起，更多自主品牌车型选择国产轮胎品牌作为自己畅销车型的配套轮胎，尤其是在新能源领域。据米其林统计显示2020-2022年我国车用轮胎替换市场需求量分别1.79、1.79 和 1.55 亿条，同比分别变化-6.7%、0.2%和-13.6%。
我国机动车保有量持续增长，截至2023年9月底达4.3亿辆，创历史新高；汽车保有3.3亿辆。2022年我国平均每千人汽车保有量226辆，较发达国家仍偏低，预计未来仍有提升空间，未来我国汽车保有量仍有望持续增长，我国轮胎替换市场空间广阔。
新能源汽车的强劲发展势头为公司持续致力于实现全球高端新能源汽车轮胎领航者的发展目标提供了良好的市场机遇，公司已为新能源汽车领域国际知名车企广汽埃安AION、昊铂Hyper多款车型提供新能源轮胎配套，已经获得德国大众包括新能源车型在内7个车型的配套资格，并在持续着力拓展新能源汽车领域高端客户。
供给概况介绍
2023年全球轮胎市场悄然生变，欧美消费降级利好国产轮胎需求，一带一路国家对中国轮胎进口需求与日俱增，俄罗斯市场因战争冲突进口国产轮胎爆发式增长，中国新能源汽车市场拉动轮胎市场持续繁荣。
国内生产企业计划新增投资近1000亿扩产。1）头部企业继续扩增产能，包括中策橡胶、赛轮集团、玲珑轮胎等，并购整合中小型工厂同时在原厂基础实施扩产，赛轮集团更拟投资151.81亿元拟建新工厂，华勤橡胶投资102.65亿元建设高端橡胶新材料产业园。2）乘用车胎和工程胎迎来新一波投资潮。比如通用股份、贵州轮胎、海安橡胶、浪马轮胎、中策橡胶、徐轮橡胶、双钱集团、风神轮胎等纷纷上马OTR轮胎项目。3）外资品牌如米其林、固铂、马牌、韩泰、佳通轮胎，不断加码在华投资，尤其技改项目，以提升数字化、智能化水平。
海外市场全球建厂步伐加快布局
在2023年贸易摩擦加剧以及国内生产成本增长背景下，轮胎企业加快全球建厂进程，先后有6家轮胎宣布海外建厂计划，投资额近200亿元。1）头部轮胎企业加码海外投资，包括赛轮集团、玲珑轮胎、森麒麟、通用股份等已在泰国、越南建厂企业，继续加大投资力度；2）受到海外工厂高盈利水平吸引，更多企业走出国门，比如昊华轮胎、福麦斯轮胎、新迪轮胎等民营企业；3）中国轮胎还将目光转向欧美及其他地区，比如玲珑轮胎塞尔维亚工厂顺利投产，森麒麟谋划摩洛哥、西班牙建厂，赛轮集团已宣布墨西哥投资计划。
小结//思睿集团预测是美国经济2024年仍很可能步入衰退，以美元计价的出口增速2023年下半年展现出回升态势，部分得益于海外需求和消费韧性，但若2024年以美欧为代表的环球经济无法避免衰退，中国出口也难免会受到压制。若美国经济最终实现“软着陆”，对全球经济无疑是一记利好，将为出口带来助力。同时2023年中俄贸易增长迅速，成为中国对“一带一路”沿线出口的主要贡献，这个趋势2024年预计持续下去。
产能建设：
公司各个基地设计产能万条/年情况如下：
1、青岛工厂半钢胎设计产能1200万条/年，智能化改造后已提升至1450-1500万条/年。另外8万条/年航空轮胎（含5万条/年翻新轮胎）项目正在建设中。
2、泰国工厂一期2014年半钢胎产能1000万条/年，已经100%满产；泰国工厂二期半钢胎600万条/年、全钢胎产能200 万条/年，23年下半年进入满产状态。
3、2023年10月25日公告拟自筹资金19306.47万美元，摩洛哥建设年产600万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目（二期），二期项目建设12个月，生产高性能乘用车胎。预计营业收入21000万美元，利润总额5790.9万美元，总投资收益率28.85%。森麒麟摩洛哥一期600万条/年高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目。目前摩洛哥工厂按计划稳步推进中，全力争取2024年四季度投产运行，产品主要销往美国高端替换及摩洛哥高端配套市场。
4、2021年12月20日公告拟自筹资金52259万欧元在西班牙建设年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，由森麒麟轮胎（西班牙）体实施。实施进度第24个月具备600万条产能，第36个月具备1200万条产能，建设周期36个月。目前西班牙项目取得了环评批复，已经入施工许可前置程序。
主要风险：
1）全球市场竞争风险
公司轮胎产品定位于高性能及大尺寸的中高端领域，主要竞争对手为普利司通、米其林、固特异、大陆轮胎、住友橡胶等国际知名品牌。公司以境外替换市场为核心，拥有较高品牌知名度，但相较国际知名品牌仍存在差距，而大众消费者对于品牌的理解、接受及最终形成消费习惯，需要一定培育周期。公司将借助智能制造等先进生产方式持续提升产品品质及一致性，不断开拓市场，凭借产品开发、品牌建设、经营管理，进一步提升整体竞争力、提高品牌知名度、赢取消费市场。
2）原材料价格波动风险
公司生产用主要原材料近年来价格呈现波动趋势。由于轮胎产品售价调整相对滞后，难以及时覆盖原材料价格上涨对成本的影响，各类原材料价格波动短期内对公司盈利能力构成不利影响。公司将根据生产需求及原材料市场行情把握采购节奏、适时调整备货策略，减轻原材料价格波动对项目的影响。
3）国际贸易摩擦风险
近年来美国、巴西、阿根廷、澳大利亚等一些国家和地区针对我国轮胎出口陆续开展“反倾销”调查，部分国家和地区出台了相关贸易保护政策，美国通过“双反”及301调查限制我国轮胎企业对美出口；欧盟地区为限制从中国进口轮胎，制定欧盟轮胎标签法规，提高轮胎技术标准，限制中国轮胎在欧盟市场的销售；部分国际轮胎企业也会以专利侵权为名，向目标国贸易委员会等部门提起诉讼，限制含中国轮胎企业在内的竞争对手开拓市场。
2022年9月6日美国商务部启动了对泰国乘用车和轻卡车轮胎反倾销调查的第一次年度行政复审，预计此次复审终裁将于2024年Q1公布，目前公司仍按照原审调查中其他在泰国地区的轮胎企业的保证金率17.06%执行。经过此次复审初裁其泰国子公司出口美国税率均降至4.52%。综合本次初裁结果来看，涉及上述三家A股上市公司子公司的关税下降幅度均在10个百分点以上。
国海证券分析师李永磊、董伯骏表示，随着反倾销关税下调，经销商拿货成本下降，轮胎公司出厂价有机会提升，带来利润率的改善。假设2024年产能开工率100%，其中90%销往美国市场，净利率提升为税率下降百分比的一半，产能根据现有项目及在建项目预测，预计森麒麟2024年净利润较原值提升3.4亿元(由18亿提到21.4亿)，与原预期相比提升19.01%。
公司历史：
股权结构：
股权结构截至2023年Q3如下：
董事长秦龙直接持有36.89%股份，并通过实际控制的青岛森宝林、青岛森忠林、青岛森玲林、青岛森伟林四家员工持股平台合计持有公司6.72%股份，通过直接和间接方式合计43.61%股份。下设5家子公司，进行全球化业务布局。
股票期权激励
森麒麟2022年3月16日发布股票期权激励计划，拟授予2068.7万份股票期权，其中首次向466名激励对象授予1999.3万份，行权价格24.31元/股；预留69.4万份。主要行权条件为：以2021年营业收入为基数，2022年至2024年公司营业收入增长率分别不低于35%（含35%）、70%（含70%）、100%（含100%）；2022年至2024年公司销售净利率均不低于15%（含15%）。--结合公司业绩来看，2022年未达成，2023年完满达成目标。
定增预案
森麒麟2022年12月30日发布定增预案，拟非公开发行股份不超过19490.1212万股，募集资金总额不超过40亿元（含本数）拟用于：1）西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，总投资384103.65万元，拟投入募集资金349313.64万元。2）补充流动资金，总投资50686.36万元，拟投入募集资金50686.36万元。
公司业绩：
【2023年Q3】
2023年1-9月完成轮胎产量2125.77万条，同比增长31.26%；其中半钢胎产量2071.45万条，同比增长30.66%；全钢胎产量54.32万条，同比增长59.27%；实现轮胎销量2165.21万条，同比增长8.35%；其中半钢胎销量2113.21万条，同比增长27.23%；全钢胎销量52.00万条，同比增长100.62%。实现扣非归母净利润9.57亿元，同比增长17.87%；第三季度实现扣非归母净利润3.74亿元，同比增长38.97%。
【2023年H1】
2023年上半年完成轮胎产量1352.93万条，同期增长18.95%；其中半钢胎产量1322.76万条，同期增长18.23%；全钢胎产量30.17万条，同期增长62.84%。完成轮胎销售1368.12万条，同期增长21.35%；其中半钢胎销量1339.81万条，同期增长20.06%；全钢胎销量28.31万条，同期增长146.17%。营业收入353656.35万元，同期增长11.96%；净利润60623.13万元，同期增长26.90%；扣非净利润58310.44万元，同期增长7.41%。公司总资产1186357.72万元，同期增长6.73%，公司净资产832243.64万元，同期增长9.71%。
【2022年年报】
2022年完成轮胎产量2198.63万条，同期减少2.02%；完成轮胎销售2263.25万条，同期增长6.55%；实现营业收入629218.52万元，同期增长21.53%；净利润80085.57万元，同期增长6.30%；扣非净利润88819.96万元，同期增长29.92%；总资产1111555.72万元，同期增长6.93%，净资产762366.50万元，同期增长14.71%。
2022年自主创新研发的超高性能新能源汽车专用轮胎QirinEV，滚阻相较于普通燃油轮胎降低12%，相较于国际一线同类产品降低6%左右，续航里程相较于国际一线同类产品增加12%，耗电节省5%，全生命周期续航周期耗电节约440度，减少345kgCO2排放，相当于多种植68.7棵树。
2022年新增专利26项，其中发明专利7项，实用新型专利5项、外观设计专利14项；累计获得专利120项，其中发明专利19项、实用新型专利37项、外观设计专利64项。
经营质地：
产能逐步释放，业绩表现稳健
随着青岛、泰国产能逐步释放，2022年轮胎销量达到2263万条，2017-2022年销量年复合增长5.9%，营业收入、归母净利润年均复合增速分别11.7%、16.2%。其中2021年归母净利润有所回落主要系全球疫情反复引发的海运集装箱紧张及海运价格大幅上涨、原材料价格暴涨、美国对泰国原产地轿车胎加征反倾销税、人民币大幅升值、国内需求不足、海外市场需求旺盛但运输受阻等不利因素叠加所致。随着海运费回归至低位、主要原材料价格回落、订单回升等因素推动，公司业绩同比改善明显，2023 年前三季度实现归母净利润 9.9 亿元，同比增长 50.1%。
泰国工厂一期2014年11月建设，2015年完成试运营，2016年投产，逐步成为公司业绩增长的重要驱动力。2017-2022年泰国工厂营业收入从16.48亿元增长至28.27亿元，年均复合增速11.4%。泰国工厂收入在公司总收入中占比均40%以上，2020-2022年泰国工厂净利润分别占比分别是83.59%，75.83%，55%。泰国工厂面向欧美替换轮胎市场，且产品结构以高性能及大尺寸轮胎为主，盈利能力较强，2020、2021、2022年净利率分别是32.66%， 25.54%，15.6%(轮胎反倾销调查)。
轮胎行业周期性，一方面表现轮胎原材料成本占比高(70%以上)，原材料价格呈周期性波动，进而导致行业业绩具有周期性。由于轮胎产品售价调整具有滞后性，若原材料价格大幅波动，则不利于轮胎企业管控成本，进而影响轮胎企业盈利能力。另一方面表现配套需求，轮胎配套市场需求主要受汽车产量影响，而汽车产量增速与宏观经济情况密切相关，具有一定周期波动性。轮胎行业具有消费属性，由于轮胎替换需求主要受汽车保有量、消费者驾驶里程等因素影响，需求波动性相对较小，且属于to C市场，具有消费属性。
毛利率显著高于国内行业平均水平
2015-2022年销售毛利率高于行业平均水平5-12个百分点。高毛利率水平与产品结构、出口及境外业务占比高、国内销售毛利率较高等因素有关。一方面产品结构以轮辋尺寸17寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品为主，销售金额占比近年来持续保持60%以上；大尺寸高性能产品适用车型档次提升，附加值更高，相应定价环节溢价能力更强。另一方面轮胎出口及境外销售毛利率通常高于国内销售毛利率，轮胎业务中出口及境外收入占比高，维持85%以上。
四项费用趋于下降，盈利能力表现稳健。
费用管控能力逐步增强，期间费用率逐年下降。2022年销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别2.5%、2.7%、1.8%和-2.1%，期间费用率合计4.8%，较2016年下降12个百分点。2023年前三季度期间费用率 5.8%，仍处于相对低位。其中2017年以来公司销售费用率、管理费用率和财务费用率趋于下降；公司一贯注重研发投入，研发费用率稳中有升。2017-2022 年销售净利率区间为10.8%-20.8%。2023年前三季度已向上修复至 17.3%。
行业人均营业收入对比
受益于智能制造模式应用，用工人数大幅减少，生产成本降低，产品品质有效提升。从人均营业收入指标来看，2015-2022年公司人均营业收入整体呈上涨趋势，且人均营业收入水平远高于行业平均水平。从单胎人工成本来看，2017-2022年公司单胎人工成本远低于国内其他龙头轮胎企业，单胎人工成本优势显著。
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