春光集团IPO:行业协会明确指出,行业需求不足,产能过剩!现金流紧张,上会前却现金分红2500万,仍坚持募资9900万补充流动资金!
- 2026-02-05 21:59:42
2025年6月17日，一个值得在中国资本市场发展史上标注的时间节点——山东春光科技集团股份有限公司正式向深圳证券交易所递交了创业板上市申请，开启了其长达数年的资本化征程。这家位于山东省临沂市高新技术产业开发区的磁性材料制造商，选择了一条并不寻常的上市路径：从最初的主板转向如今的创业板，这一转变背后暗含着监管环境变化与企业自身条件的微妙博弈。
回顾春光集团的资本化历程，其起步并不算晚。早在2023年4月27日，春光集团就与中国国际金融股份有限公司签署了主板上市辅导协议，次月的5月8日，山东证监局正式受理了其上市辅导备案申请。然而，2024年4月，随着“IPO强监管”系列政策落地，深交所大幅提高了主板上市的盈利门槛——要求最近一年净利润不低于1亿元。这一政策变动犹如一道分水岭，将众多拟上市企业拦在了门外。
对于春光集团而言，这一门槛显得格外刺眼。公司披露的经营数据显示，2022年至2024年，其营业收入从10.15亿元增长至10.77亿元，复合增长率仅2.98%；扣非净利润分别为7,362.35万元、8,514.58万元、9,275.71万元，复合增长率12.24%。无论是营收规模还是盈利能力，距离主板新规要求的“亿元俱乐部”都尚有差距。
于是，在2025年4月8日，春光集团做出了一个战略性的调整：将拟申报板块从主板变更为创业板。这一转变看似顺理成章，实则暗藏深意。创业板虽然对盈利要求相对宽松，但其对企业“创新性”“成长性”的要求却更为严格。而春光集团所从事的软磁铁氧体磁粉行业，恰恰是一个技术相对成熟、市场竞争激烈的传统制造业领域。
在招股说明书中，春光集团极力强调其符合创业板的定位特征。公司声称自己是“业内领先的软磁材料制造商”，产品规模领先、性能优良、质量稳定、品类丰富，在市场上具有良好口碑。更为重要的是，公司宣称“根据中国电子材料行业协会磁性材料分会的数据及计算，公司软磁铁氧体磁粉的销量在2022年至2024年均位居国内首位”。
这种市场地位的宣称，成为了春光集团论证自身符合创业板“成长性”要求的重要依据。但资本市场从来不相信空洞的口号，只相信坚实的数据和清晰的逻辑。随着审核进程的深入，深交所两轮问询、一次落实审核中心意见，将春光集团精心构建的IPO叙事一层层剥开，暴露出一系列令人担忧的矛盾与疑点。
春光集团选择创业板但其成长性不足
从表面数据看，春光集团的经营业绩似乎呈现出一幅稳步向上的图景。2022年至2024年，公司营业收入分别为10.15亿元、9.30亿元、10.77亿元，归母净利润分别为7,713.75万元、8,703.32万元、9,888.97万元。进入2025年，公司业绩继续攀升，全年实现营业收入11.54亿元，同比增长7.24%；净利润一举突破亿元大关达到1.24亿元，同比增长25.62%。
来自春光集团的招股书
这些数字如果孤立来看的话，确实颇具吸引力。然而，将这些数据置于更宏大的背景中审视时，问题就开始浮现了。2022年至2024年，公司营业收入的复合增长率仅为2.98%，这一增速在一个号称“成长性”的创业板企业中显得苍白无力。即使是2023年至2025年的营收复合增长率，也仅为11.44%，远低于创业板通常期望的25%的成长性门槛。
更为关键的是，春光集团的业绩增长呈现出明显的“质量焦虑”。公司应收账款问题日益突出，2023年末至2025年末，春光集团的应收票据及应收账款余额分别为4.57亿元、5.57亿元和5.31亿元，占公司总资产的比重一直维持在40%左右的高位。这意味着，公司近一半的资产是被客户占用的资金，而非能够自由支配的现金。
这种高企的应收账款不仅占用了大量资金，还带来了巨大的坏账风险。尽管公司在招股书中声称客户质量良好、回款风险可控，但2023年公司应收账款周转率已从2022年的3.78次/年下降至3.41次/年，反映出资金回收效率的恶化趋势。
存货问题同样不容小觑。截至2025年6月末，公司存货余额已升至2.25亿元，而到2025年底，存货规模更是达到2.36亿元，高于年初的1.94亿元，增速明显高于同期营收的增长。春光集团在计提存货跌价准备时，主要依据是铁氧体原材料物理性质稳定、几乎无保质期。这一会计估计在当前市场需求旺盛的背景下或许成立，但其前提假设是铁氧体的市场需求将持续稳定。
然而，一旦行业出现因技术替代而导致的结构性需求萎缩，或者市场竞争加剧导致产品价格大幅下跌，这些账面价值巨大的库存将不再是资产，而可能成为亟待处理的负累。春光集团对于存货跌价准备的计提政策是否足够审慎，值得投资者高度关注。
经营活动现金流量的恶化进一步印证了公司盈利质量的隐忧。2022年至2024年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为8,010.28万元、3,136.94万元、2,864.92万元，呈现逐年下降的趋势。这意味着，公司账面上的净利润增长并未同步转化为现金流入，盈利的“含金量”正在降低。
来自春光集团的招股书
核心产品持续大幅下跌超20%
与创业板成长性定位不符
创业板的核心定位在于支持“成长型创新创业企业”，深交所对申报企业的成长性有着严格的要求。春光集团虽然在招股书中极力强调自身的成长潜力，但细究其核心业务数据，却暴露出诸多矛盾。
核心产品价格持续下跌是春光集团成长性面临的最大挑战。公司主营产品软磁铁氧体磁粉的平均销售价格在报告期内呈现出令人心惊的单边下行曲线：2022年度均价10,899.92元/吨；2023年度均价9,196.02元/吨，同比下跌15.63%；2024年度均价8,679.50元/吨，同比再跌5.62%。三年累计跌幅高达20.37%，每吨售价蒸发了2,220.42元。
价格下跌的同时，销量虽有所增长——2023年销量约4.15万吨；2024年销量约4.8万吨，同比增长15.66%——但这种“以价换量”的增长模式显然不可持续。更为严峻的是，2025年上半年磁粉单价仅回升2.04%，表明价格下跌的压力仍未根本缓解。
与可比公司的反差进一步加深了市场对春光集团成长性的质疑。2024年、2025年1-6月，春光集团扣非后归母净利润分别同比增长8.94%和32.34%，而同期间可比公司如横店东磁、天通股份等大多为负增长或微增长。在行业整体承压的背景下，春光集团的“逆势增长”显得格外突兀。
这种反差引出了一个根本性问题：在磁粉市场竞争加剧、可比公司磁粉收入下降的行业环境下，春光集团的磁粉产品销量规模、收入为何仍能持续增长？其增长的真实性、可持续性如何验证？
关于价格下跌的原因，春光集团在不同问询回复中给出了相互矛盾的表述，这进一步动摇了其信息披露的可信度。在2025年9月的首轮问询回复中，公司坦承：“2024年为进一步抢占磁粉市场份额、提升市占率，主动调整功率磁粉市场价格。”这句话明确揭示了价格下跌的战略意图——以牺牲利润为代价换取市场份额。
然而，在2026年1月的第二轮问询回复中，公司的表述却发生了质的变化：“软磁铁氧体行业竞争秩序良好，未出现价格战，价格波动主要受原材料成本传导影响。”这一表述试图将价格下跌归因于原材料成本下降的被动传导，而非主动的市场竞争策略。
这两份相隔仅四个月的回复文件，对同一事实给出了完全不同的解释框架，是暴露出春光集团在信息披露上的随意性？还是监管每次提问，都是在“拆东墙补西墙”，后面的回复只能推翻前面的答案呢？如果价格下跌是主动的市场策略，那么所谓“竞争秩序良好、无价格战”的表述就是明显的误导；如果是成本传导，那么“主动调整价格”的说法就不成立。无论如何解读，这种前后矛盾都严重损害了公司信息披露的严肃性和可信度。
行业周期性特征是另一个关键争议点。在首轮问询回复中，春光集团引用了权威机构统计的软磁铁氧体行业销售金额数据：2021年行业销售额112.20亿元；2022年行业销售额106.52亿元；2023年行业销售额再落至90.72亿元——短短两年间，整个行业的蛋糕缩水了21.48亿元，降幅达到19.14%。
面对这组惨淡的数据，春光集团在2025年9月的文件中不得不承认：“行业仍处于前期下行周期的底部区域、进一步下探空间有限。”这句话包含两个关键信息点：承认了“下行周期”的存在，确认了目前处于“底部”。
然而，在2026年1月的二轮问询回复中，当监管机构询问业绩波动风险时，发行人的表述又调整为：“行业需求整体稳中有升，不具备明显周期性特征。”这一表述试图淡化行业的周期性波动，为公司的持续增长叙事铺平道路。
如果春光集团自己的回答还可以“绕圈圈”，那么行业协会的数据提供了更为客观的行业图景。根据中国电子材料行业协会磁性材料分会统计，2020年至2024年我国软磁铁氧体销量分别为41.50万吨、46.00万吨、48.20万吨、48.00万吨、50.60万吨，年均复合增长率为5.08%，销量增速逐年萎缩；而同期销售额分别为82.80亿元、112.20亿元、106.52亿元、90.72亿元、91.59亿元，几乎陷入停滞状态。
“吨”的增长与“元”的停滞，构成了行业发展的核心悖论。春光集团试图用“物理量（吨）”的增长来掩盖“价值量（元）”的衰退，这是一次利用数据维度差异进行的预期管理。
行业协会专家的观点进一步印证了行业的困境。中国电子材料行业协会翁兴园副秘书长在2025年12月发表的《中国磁性材料产业发展与我们的行业工作》一文中明确指出，磁材行业存在投资过度以及需求不足下的产能过剩问题。其中明确提到：“软磁铁氧体国内产能超过60万吨，其中2020和2021年新增产能超过5万吨，产能处于相对过剩状态。”
产能过剩与募资必要性
行业现实与公司愿景的激烈碰撞
春光集团本次IPO拟募集资金7.51亿元，其中5.84亿元用于智慧电源磁电材料项目，0.67亿元用于研发中心升级建设项目，0.99亿元用于补充流动资金。智慧电源磁电材料项目的核心内容是在现有产能基础上新增7.5万吨磁粉产能，这相当于公司2024年产能（10.71万吨）的70%。
在行业产能已明显过剩的背景下，如此大规模的新增产能如何消化，成为了监管机构和市场关注的焦点问题。
行业产能扩张的现实图景呈现出一幅激烈竞争的景象。根据春光集团在审核中心落实意见函回复中披露的信息，近2年内，同行业公司公开披露的软磁铁氧体材料产能规划包括：横店东磁年产1.5万吨软磁铁氧体项目，冠优达投建锰锌铁氧体磁粉等项目新增2.4万吨产能，天通股份1.58万吨高性能软磁材料绿色制造项目。这些产能规划都在稳步推进中。
与此同时，部分钢厂借助原材料优势也开始切入铁氧体磁粉业务，进一步加剧了市场竞争。春光集团在问询回复中承认：“部分钢厂或其他潜在市场竞争者可能借助原材料优势参与市场竞争，对现有竞争格局产生一定冲击。”
行业产能与需求的矛盾已经十分尖锐。根据中国电子材料行业协会的数据，2024年我国软磁铁氧体销量为50.60万吨，而国内产能已超过60万吨，产能利用率不足85%。如果再考虑春光集团等企业的新增产能规划，未来产能过剩的压力将进一步加大。
在这一背景下，春光集团7.5万吨的新增产能规划显得尤为激进。公司预计磁粉产能2025年至2029年将持续上涨，2029年将达到18.21万吨，几乎是2024年产能的1.7倍。如此激进的扩产计划，必须有相应的市场需求支撑。
募投项目规模的“缩水”进一步暴露了公司规划的不确定性。根据公司在新三板第二轮问询回复（签署日期为2024年12月）中的披露，智慧电源磁电材料项目的投资总额为49,877.82万元，预计形成年产7.50万吨磁粉、1,751万个电源产品的产能。然而，在招股书（签署日期为2025年6月）中，该项目总投资额调整为58,438.01万元，但电源产品的年产能却减少为320万个，减少了1,431万个。
更早的环评报告（编制日期为2023年11月）显示，该项目总投资81,200万元，预计形成年产7.50万吨磁粉、1.57万吨磁芯、1,751万个电源产品的产能。从环评报告到新三板问询回复，再到招股书，项目的投资额和产能规划发生了多次调整，这种反复变动反映出公司对于募投项目的规划缺乏严谨性和稳定性。其实行业周知的产能过剩，所以扩产的规划不确定性也就很自然了。
电源业务的现实困境为募投项目的合理性打上了更大的问号。报告期内，春光集团的电源产能分别为90万个、100万个、160万个，产能利用率分别为20.98%、79.52%、79.69%；各期销量分别为14.96万个、47.91万个、132.47万个。电源产品的销售收入占比较低，报告期内的收入分别为264.45万元、781.99万元、1,469.26万元，占主营业务收入的比例分别为0.26%、0.85%、1.37%。
更为关键的是，电源业务尚未实现盈利。报告期各期的毛利分别为-127.24万元、-175.33万元、-113.93万元，毛利率分别为-48.11%、-22.42%、-7.75%。主营电源业务的全资子公司海英特电源技术有限公司2024年度净利润为-981.16万元。
在现有电源业务尚处于亏损状态、市场开拓艰难的情况下，公司计划通过募投项目大幅扩大电源产能，其商业合理性和可行性令人质疑。公司解释称“电源业务尚处于起步阶段，规模较小而固定成本较高，毛利率为负，随着销售规模逐步提升，规模效应将带动毛利率提高”，但这一解释难以消除市场对巨额投资可能打水漂的担忧。
补充流动资金的必要性同样值得审视。公司计划募集0.99亿元用于补充流动资金，理由是优化财务结构、增强资金实力。然而，如前所述，公司在现金流紧张的情况下仍在上市前突击分红2,472万元，这种行为与补充流动资金的必要性形成了逻辑上的矛盾。如果公司真的急需流动资金，为何不将这部分利润留存于公司内部？
既要错位竞争，又要内部消化逻辑悖论
子公司全面亏损，以短攻长故事太“虚”
春光集团的商业模式中存在一个根本性的矛盾，这一矛盾在其关于募投项目产能消化的表述中暴露无遗。
磁粉与磁心的产业链关系构成了理解这一矛盾的基础。软磁铁氧体产业链可分为三个主要环节：磁粉（上游材料）→磁心（中游元器件）→电源及终端产品（下游应用）。春光集团的主营业务是磁粉的研发、生产和销售，同时沿产业链向下游延伸，发展磁心、电子元器件和电源等产品。
在监管问询中，深交所重点关注了春光集团同时经营磁粉和磁心业务可能导致的与下游客户的竞争问题。为打消监管顾虑，春光集团在回复中抛出了一组“安全数据”：磁粉外销占比超80%，主要供给横店东磁、天通股份等下游头部企业，自产磁心收入占比不足15%。这套表述的意图很明确：公司专注上游材料，下游业务体量极小，与客户错位发展，绝不构成竞争。
公司进一步解释：“发行人磁心业务主要采取错位发展，避免与磁粉客户在主流型号上的直接竞争，因此发行人磁心业务自2007年发展至今整体业务规模仍相对较小。”这一表述试图构建一个“和谐共生”的产业链图景——公司作为上游材料供应商，与下游客户各司其职，互不侵犯。
然而，在解释“新增7.5万吨产能如何消化”这一生死攸关的问题时，春光集团在首轮问询回复中却给出了完全相反的逻辑：“逐步提高自产磁粉在内部业务中的应用比例……降低外部需求波动对新增产能消化的影响。”公司明确表示，将通过在内部扩大磁心等下游产品的生产，来消化新增的磁粉产能。
内部消化的逻辑困境就此产生。如果要靠内部消化来解决这7.5万吨新增产能中的相当一部分，春光集团的下游磁心业务规模必须成倍，甚至数倍地增长。一旦磁心业务规模翻倍，其收入占比将迅速突破15%的安全线，直逼30%甚至更高。这意味着，春光集团将从“横店东磁的供应商”，变成直接竞争对手。
这一矛盾在公司的不同表述中体现得淋漓尽致。在2025年9月的第一轮回复中，公司承认了需要“内部转化”来消化产能；在2026年1月的第二轮回复中，为了符合监管要求，又继续强调“错位发展，不与客户竞争”。这两组表述的目标是互斥的：公司不可能在不抢客户订单（保持磁心低占比）的同时，通过大规模内部生产（提高内部转化率）来消化掉7.5万吨的巨量新增产能。
客户集中的风险进一步加剧了这一困境。虽然春光集团声称前五大客户集中度维持在16%-22%之间，显示出客户基础的广度与健康度，但深交所问询函关注到，新增客户在当期实现的收入占比较低，且其整体毛利率略低于存量客户。这揭示了其商业模式的一个根本性矛盾：获客容易，养客难。
新客户的合作通常始于小批量试产或非核心项目，要真正进入核心供应链并贡献稳定、高毛利的订单，需要漫长的信任建立和技术磨合周期。这意味着春光集团当前的业绩增长，很大程度上依赖于存量客户的自然增长，而非新增客户的高效转化。一旦公司因为扩大磁心业务而与现有大客户产生竞争关系，很可能导致客户流失，进而影响磁粉的销售。
子公司的经营状况为这一困境提供了现实注脚。除了主营磁粉的春光磁电盈利外，公司另外三家全资子公司最近一年的净利润均为负值。其中，山东凯通电子有限公司（磁心业务）与临沂昱通新能源科技有限公司（电子元器件业务）2024年度净利润分别为-287.16万元、-454.18万元。这些下游业务的持续亏损，表明公司在向下游延伸的过程中并未建立起竞争优势。
在这种情况下，公司计划通过扩大下游业务来消化上游新增产能，无异于“以短攻长”，用自身不具竞争优势的业务去挑战已经占据市场主导地位的客户，其成功率可想而知。
环评报告差异，项目性质发生根本变化
会计差错大面积的更改暴露致命缺陷
环评报告与招股书的数据差异是个值得关注的问题。研发中心升级建设项目环境影响报告表（编制日期为2023年11月）显示，项目总投资为9,688.80万元，主要建设1栋研发车间和1栋研发办公楼等，建成后将形成年产300吨磁电高频软磁铁氧体电子元器件材料、600吨电源适配器配件的产能。
然而招股书披露，研发中心升级建设项目为支撑性项目，项目投资总额为6,733.09万元，用于新建研发车间及研发办公楼，旨在提高公司的产品技术研发和创新能力，“不直接产生经济效益”。从9,688.80万元到6,733.09万元，投资额缩减了30.5%；从明确的生产产能到“不直接产生经济效益”，项目性质发生了根本变化。
智慧电源磁电材料项目也存在类似情况。环境影响报告表显示，该项目总投资81,200万元，预计形成年产7.50万吨磁粉、1.57万吨磁芯、1,751万个电源产品的产能。而根据招股书，该项目总投资额为58,438.01万元，建成后形成年产7.50万吨磁粉、320万个电源产品的产能，磁芯产能被完全剔除。
投资额与产能的多次调整反映出公司对募投项目规划缺乏严肃性和稳定性。从环评报告的8.12亿元，到新三板问询回复的4.99亿元，再到招股书的5.84亿元；从电源产能1,751万个，到招股书的320万个；从磁芯产能1.57万吨，到完全消失。这种反复变动不仅让投资者难以判断项目的真实情况，也暴露出公司在项目规划上的随意性。
会计差错更正的频繁发生进一步印证了公司财务基础工作的薄弱。根据公司发布的《2024年年度报告（更正公告）》，公司对已披露的《2024年年度报告》进行了多处更正，涉及会计数据、财务状况分析、投资状况分析、重大风险分析、关联交易情况、资产抵押质押情况、员工情况、财务报表及附注等几乎全方位的财务信息。
频繁的会计差错更正不仅影响投资者对公司财务信息的信任，也可能反映出公司在内部控制、财务核算等方面存在系统性缺陷。对于一家拟上市公司而言，这种缺陷是致命的。
关联交易是监管整点关注方向
兴盛电子的特殊角色值得问询
关联交易的合理性、公允性是IPO审核的重点关注领域。春光集团与关联方临沂兴盛电子材料有限公司的交易，因其特殊背景和多处疑点，成为了监管问询和市场关注的焦点。
兴盛电子的基本背景值得深入探究。临沂兴盛电子材料有限公司成立于2011年1月17日，注册资本500万元，主要从事氧化锌等电子材料的销售。天眼查数据显示，2022年至2024年，该公司参保人员分别为4人、2人、2人，规模极小。然而，就是这样一家小微企业，却在春光集团的采购体系中扮演了重要角色。
报告期内，春光集团向兴盛电子采购氧化锌的金额分别为2,239.43万元、693万元、0元，占公司氧化锌采购金额的比例分别为14.85%、4.62%、0%。值得关注的是，2022年和2023年，兴盛电子对公司销售氧化锌占其同类业务的比例为100%，这意味着兴盛电子几乎是为春光集团“量身定制”的供应商。
关联关系的复杂性为这笔交易蒙上了更多阴影。兴盛电子为春光集团持股平台临沂君安合伙人陈为东控制的企业。陈为东曾任春光集团子公司凯通电子法定代表人、董事长，2021年辞任，其在春光集团持股平台临沂君安出资比例7.34%。
更为关键的是，春光集团此前的监事会主席张华也在临沂君安持股，出资比例5.93%。而张华的20.00万元出资款来自于陈为东的借款。陈为东与张华的关系非同寻常——陈为东是张华母亲之兄，换言之，张华是陈为东的外甥。
张华在春光集团的任职经历也颇为丰富：2008年2月至2021年6月，担任春光磁业业务经理；2021年7月至今，担任春光磁电销售部部长；2025年1月至今，担任春光磁电副总经理；2022年11月至2025年10月，担任春光集团监事会主席。
这种复杂的关联关系网络，使得兴盛电子与春光集团的交易难以用简单的商业逻辑来解释。
采购价格的公允性质疑是另一个核心问题。2022年，春光集团向兴盛电子采购氧化锌的价格为19,439.53元/吨，高于其他非关联方的19,383.95元/吨，差异率0.29%；2023年1-5月，采购价格为19,615.84元/吨，高于其他非关联方的19,250.88元/吨，差异率扩大至1.86%。
虽然差异率看似不大，但在采购金额巨大的背景下，这些差异累积的金额不容忽视。更为关键的是，这种“就高不就低”的价格差异方向，与正常的商业逻辑相悖——在同等条件下，企业通常会优先选择价格更低的供应商，或者利用采购规模争取更优惠的价格。
大额应付账款的疑点加深了市场对这笔交易的质疑。2022年年末，春光集团应付兴盛电子货款余额高达504.2万元。考虑到兴盛电子仅为一家参保人数4人的小微企业，如此大额的应收账款对其资金周转构成了巨大压力。这不禁让人怀疑：兴盛电子是否在为公司代垫采购成本？
资金往来的异常进一步印证了这种怀疑。2022年4月6日，春光集团子公司春光磁电通过受托支付将980万元贷款转至供应商兴盛电子，兴盛电子于当月将贷款全额转回至春光集团。这种“过桥”性质的资金往来，虽然公司解释为“银行受托支付的要求”，但结合兴盛电子的关联方身份，其合规性和合理性值得深究。
合作终止的时机巧合也颇为耐人寻味。2023年4月，兴盛电子开始停产氧化锌业务；2023年6月起，春光集团不再向兴盛电子进行采购。而2023年4月，正是春光集团与中金公司签署上市辅导协议的时间点。
公司解释称，兴盛电子停产氧化锌是因为“经营该业务存在较大的环保压力且市场竞争较为激烈，盈利空间持续收窄”。然而，考虑到IPO审核对关联交易的严格审查，这种合作在上市辅导开始后迅速终止，很难不让人联想到公司为规避监管审查而进行的“清理”。
实控人韩卫东与陈为东的历史关系为这笔关联交易提供了更深层次的背景。春光有限收购凯通电子前，凯通电子的真实股东为实控人韩卫东和陈为东等7名自然人。而韩卫东基于7人多年对公司的贡献、在凯通电子持股多年承担的资金成本赠与了资金补偿，其中陈为东获赠了24.40万元，仅次于总经理宋兴连的207万元和副总经理吴士超的26.84万元。
从这一细节可以看出，实控人韩卫东与陈为东有着深厚的历史渊源和利益关联。这种背景下，兴盛电子能够成为春光集团的重要供应商，并获得高于市场均价的采购价格，其背后的利益安排值得深思。
深交所的尖锐问询直指问题的核心。在创业板首轮问询中，深交所明确要求公司说明：“与兴盛电子等关联方发生交易的合理性、必要性及价格公允性，是否存在关联方为公司代垫成本费用或其他利益输送安排。”
公司的回复试图淡化问题的严重性，声称氧化锌制备工艺相对简单，供应商数量众多，产业链成熟且产品较为同质化，公司在选择供应商时主要考虑由于工厂地理位置较为接近而带来的运费节省。然而，这一解释难以回答一个根本性问题：既然供应商数量众多、产品同质化，为何公司要向关联方以更高价格采购？运费节省的优势是否足以抵消价格差异？
历史集资行为与低价入股的阴影
睿安资产集资规模3000多万，涉及70人的法律风险
春光集团的历史遗留问题，特别是曾经的集资行为和外部顾问的低价入股，构成了公司IPO路上的另一重障碍。
睿安资产的集资往事如同一道难以抹去的疤痕。根据新三板挂牌问询回复函披露，2016年至2020年，春光集团由山东睿安资产管理有限公司作为资金管理平台向内部员工、股东开放“集资”业务（即向相关个人借款），实际执行中借款对象包括公司员工、股东或其亲属、朋友。截至2020年末，睿安资产尚未清偿的集资债务为3,462.27万元，涉及70人。
睿安资产的股权结构演变揭示了其与春光集团的紧密关联。该公司成立于2016年1月14日，成立时的股权结构为韩国强（代韩卫东持有）持股60%、宋兴仁（代宋兴连持有）持股40%。2018年5月，春光有限（春光集团前身）分别收购了韩卫东、宋兴连实际持有的睿安资产全部股权，使其成为全资子公司。2021年9月，韩卫东又向春光有限收购了睿安资产100%的股权；2023年11月，睿安资产完成注销。
集资业务的运作模式暴露了公司在资金管理上的混乱。根据公司披露，春光磁电、凯通电子、昱通新能源等负责具体业务经营的公司日常业务存在资金需求，彼时春光有限尚未成立。为提高资金使用效率，决定将睿安资产作为统一的资金管理平台，承担前述公司之间的资金管控、调拨和中转枢纽职能。
具体而言，在春光磁电、凯通电子等负责具体业务经营的主体存在资金需求时可以向睿安资产借款，由睿安资产统一调拨资金；在相关主体存在闲置资金时，可交由睿安资产进行统一管理。公司承认：“考虑到银行贷款程序较繁琐且周期较长，而向个人借入资金相对方便灵活”，因此通过睿安资产向员工、股东及其亲友进行集资。
集资行为的法律风险是监管关注的核心。在新三板挂牌的两轮问询中，全国股转公司均对这一问题的合规性进行了重点追问。首轮问询要求说明“公司及子公司等集资主体是否涉及非法募集资金，结合《刑法》等法律法规说明上述主体是否涉嫌构成非法吸收公众存款罪”。二轮问询进一步要求说明“睿安资产和公司是否存在涉嫌非法吸收公众存款罪、非法经营罪的情形，实际控制人韩卫东是否存在违法犯罪、承担刑事责任的风险”。
尽管公司在回复中声称集资行为不构成非法吸收公众存款罪，理由包括：集资对象特定（主要为员工、股东及其亲友）；集资用途明确（用于生产经营）；利率合理（略高于银行存款利率）；未向社会公开宣传等。但考虑到集资涉及人数达70人，金额超过3,000万元，其合规性仍然存在争议。
债务转移与清偿的过程也值得关注。2020年12月31日，睿安资产与春光集团及70名出借人员签署《转让协议》，将3,462.27万元债务向春光集团转让；2021年1月7日，又与1名出借人员签署《转让协议》，将14万元债务向春光集团转让。至此，睿安资产因“集资”业务形成的剩余债务共计3,476.27万元全部转由春光有限承担。
2021年，春光有限作为借款主体共计新增借款281.83万元，涉及19人。2022年年初，春光有限尚未清偿的债务本金余额为2,547.33万元，涉及43人。历史上因借款形成的债务于2022年4月末全部完成清偿。
外部顾问唐众的低价入股是另一个引发市场关注的敏感问题。2021年12月，春光集团进行了成立后的第四次增资，注册资本增加至16,480万元，新增的3,480万元注册资本中，外部顾问唐众认缴797万元，占增资后总股本的4.84%。
这次增资的定价存在明显差异：公司员工按照2.8元/注册资本的价格增资，而外部投资人唐众按照3.8元/注册资本增资。然而，这一价格远低于同期公允价值的6.17元/注册资本。唐众以明显低于公允价值的价格获得大量股份，其合理性和商业逻辑受到严重质疑。
唐众的身份与贡献是理解这一交易的关键。公司在招股书中仅简单描述唐众为“外部顾问”，但未详细说明其提供的具体服务内容、对公司的贡献程度，以及为何能够以优惠价格入股。作为对比，公司核心管理层如董事长韩卫东、总经理宋兴连等，其入股价格与员工一致，均为2.8元/注册资本。
这种定价差异引发了多重疑问：唐众作为外部顾问，为何能够获得比内部员工更优惠的入股价格（虽然仍低于公允价值）？其所提供的顾问服务是否与入股价格相匹配？是否存在股权代持或其他利益安排？
股权代持的历史进一步加深了这种疑虑。春光集团的实际控制人韩卫东、宋兴连在公司及子公司春光磁电、凯通电子的持股均曾涉及代持。在这种背景下，唐众的低价入股很难不让人联想是否存在代持或其他隐秘的利益安排。
监管机构的关注体现在问询函中。在新三板挂牌问询中，全国股转公司明确要求说明“借款相关方与公司及其关联方、客户和供应商是否存在关联关系、资金往来或其他利益关系，是否存在代持或其他利益安排”。虽然公司在回复中声称不存在代持，但考虑到公司历史上的代持情况和唐众低价入股的特殊性，这一问题的彻底澄清对于IPO审核至关重要。
集资行为的整改与证明是公司试图消除监管疑虑的努力。公司在招股书中披露，已取得区财政金融局、公安局等部门出具的相关证明文件，证明公司的集资行为不属于非法集资，且已完成整改。然而，这些证明文件能否完全消除监管对于公司内部控制、合规经营能力的担忧，仍有待观察。
春光集团的IPO征程，表面上看是一幅行业龙头借助资本市场实现跨越式发展的宏伟蓝图，但深入剖析后，却暴露出重重矛盾与疑点。
成长性的根本挑战源于公司核心业务面临的行业现实。软磁铁氧体磁粉行业已经进入成熟期，市场需求增长缓慢，产能过剩压力显现，产品价格持续下跌。在这样的行业背景下，春光集团虽然凭借规模优势占据了市场份额第一的位置，但其增长更多依赖于“以价换量”的策略，而非技术和产品的差异化竞争优势。公司20.37%的产品价格累计跌幅，与创业板所要求的“高成长性”形成了鲜明反差。
商业模式的内部矛盾体现在公司对产业链的定位上。一方面，公司声称与下游客户“错位发展”，磁心业务规模小，不与客户竞争；另一方面，为消化募投项目的新增产能，公司又计划“逐步提高自产磁粉在内部业务中的应用比例”。这两种策略本质上是冲突的：要消化7.5万吨新增产能，公司必须大幅扩大下游业务规模，而这必然会导致与现有客户的竞争关系。
信息披露的可信度危机源于公司在不同文件、不同时期披露的数据不一致。从研发人员数量的差异，到环评报告与招股书的产能规划矛盾，再到对价格下跌原因的前后矛盾解释，这些不一致不仅影响投资者对公司基本面的判断，也反映出公司在内部管理和信息披露质量控制上的不足。
关联交易的合规风险聚焦于兴盛电子的特殊角色。在氧化锌供应市场竞争充分、产品同质化的背景下，公司向关联方以更高价格采购，且该关联方几乎完全依赖公司业务，这种交易模式的商业合理性和价格公允性受到严重质疑。虽然公司在上市前终止了这笔交易，但其背后的利益安排和潜在风险仍需彻底澄清。
历史问题的阴影笼罩着公司的合规形象。曾经的集资行为虽然已经整改，但其规模、涉及人数以及潜在的法律风险，依然可能影响监管对公司“合法规范经营”的判断。外部顾问唐众的低价入股，结合公司历史上的股权代持情况，也引发了市场对股权清晰性和利益输送的担忧。
投资者的理性审视至关重要。面对春光集团看似亮丽的财务数据和行业龙头的光环，投资者需要保持清醒的头脑，穿透表象，深入分析公司的商业模式、行业地位、成长动力和潜在风险。在产能过剩的行业背景下，巨额扩产计划是否合理；在价格持续下跌的市场环境中，盈利能力如何维持；在信息披露存在矛盾的情况下，哪些数据更为可信——这些问题都需要投资者仔细权衡。
春光集团的IPO之路，不仅仅是一家企业的资本化征程，更是检验中国资本市场注册制改革成效、中介机构执业质量、投资者理性程度的一个典型案例。无论最终结果如何，这一过程都将为市场提供宝贵的经验和启示。而对于春光集团自身而言，无论IPO成功与否，解决上述根本性问题，实现健康可持续发展，才是企业长远发展的真正基石。
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