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出海授权仍是创新药引擎,板块行情有望转向个股

2026-03-09 16:16:20

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文丨张泉

编辑丨张桔

在今年政府工作报告中，生物医药被明确列入国家层面的“新兴支柱产业”，这是政府工作报告中首次以支柱产业的定位提出发展生物医药产业，释放出推动产业加速升级的重要政策信号。

创新药行业逻辑转向三重共振

回顾2025年，创新药板块实现了一次估值逻辑的重构。过去，市场往往先看国内市场，创新药定价、医保谈判的降幅等对这些企业的估值影响较大。而现在，随着出海授权（License-out）交易的爆发式增长，海外授权的里程碑款与海外临床数据的读出成为了新的“估值锚点”。

叠加国内医药政策对创新药的支持、起涨位置很低，创新药指数尤其是港股创新药在2025年走出了一波较大的上涨行情，“沉寂”四年的医药板块也迎来转折。业绩上，已披露年报业绩快报的39家A股创新药企中，超半数实现盈利，且多家扭亏为盈或亏损收窄，显示行业正渐渐从研发投入期向业绩兑现期过渡。

进入2026年，商务拓展（BD）交易热度不减，早期授权与大额合作持续落地，行业投资逻辑由出海BD预期驱动转向出海授权兑现、技术兑现、业绩兑现三重共振。政策支持持续加码，研发实力与全球供给地位稳步提升，跨国药企需求旺盛，为中国创新药打开长期成长空间。

随着过去半年的回调，当前创新药板块估值又回归合理甚至低估的区间。我们认为此时应该加大对创新药的关注和配置。此外，2026年的创新药投资将更重个股精选与赛道质地，ADC、双抗、小核酸等前沿技术方向成为核心看点。全国两会正在召开，结合此前政策已转向对创新药全链条赋能，业内期待更多有关创新药的积极信号，为“十五五”时期的创新药发展提供政策指引。

超半数实现盈利

39家A股创新药企披露业绩快报

当前，A股业绩快报披露期已结束。Wind资讯显示，截至2月底，已有39家A股创新药概念上市公司披露2025年业绩快报。其中，20家公司归母净利润实现盈利，占比约51%；5家公司归母净利润超10亿元。在这20家实现盈利的公司中，有16家实现归母净利润正增长，其中9家归母净利润至少翻倍，4家归母净利润扭亏为盈。

与此同时，在上述已披露业绩快报的医药生物公司中，有4家由盈转亏，有5家归母净利润降幅超过100%，有15家至少连续两年归母净利润出现亏损，但多数亏损已有所收敛。

进一步从部分业绩快报披露的细节来看，BD交易收入（以对外授权为主）、自研新药上市进度与销量表现、研发及商业化投入、医保控费等因素，正从多维度影响着创新药行业2025年的业绩走向。例如，多家上市的创新药企称，其核心产品的销售放量已有效拉动营收增长。但由于研发投入等成本仍处于高位，净利润依旧未能摆脱亏损状态。同时，也有部分药企期内收到大笔对外授权的首付款，净利润同比翻了三倍多。

从股价表现来看，2025年全年，A股的中证创新药指数（931152.CSI）和港股的恒生创新药指数（HSIDI.HI）分别上涨19.34%、62.06%。与此同时，在创新药板块等的带动下，已连续“沉寂”四年的中证全指医药卫生指数（000991.SH）、恒生医疗保健指数（HSHCI.HI），均在2025年迎来“首红”，全年分别上涨了5.31%、56.95%。

实际上，2025年创新药的上涨行情，主要得益于BD交易爆发与出海预期的催化。医药魔方NextPharma数据库显示，截至2025年12月31日，中国BD出海授权全年交易总金额达到1356.55亿美元，首付款70亿美元，交易总数量达到157笔，远超2024年全年519亿美元和94笔，各个维度的数据统计均达到了历史新高。

2026年BD交易热潮持续升温，1—2月已有多项对外技术授权协议完成签署，涉及至少4家A股与港股创新药公司。据机构统计，2026年前两个月的BD交易总额已突破500亿美元，接近2025年全年的四成，创新药板块基本面持续向好。在BD交易的持续带动下，部分创新药个股有望在2026年实现业绩兑现并继续跑赢市场。

出海授权仍是板块引擎

行情或从板块重估转向个股阿尔法

回顾2025年，创新药板块实现了一次估值逻辑的重构。随着出海授权（License-out）交易的爆发式增长，海外授权的里程碑款与海外临床数据的读出成为了新的“估值锚点”。

站在当下，我们认为持续的出海授权仍是创新药板块持续向上的推动引擎，但是随着2025年创新药板块整体估值的修复，未来创新药的投资或将更注重个股。

在政策端，随着两会召开，国家正为“十五五”规划谋篇布局，业内期待更多支持创新药发展的积极信号。结合此前政策已转向对创新药全链条赋能，预计两会后创新药相关政策将进一步细化，可能涵盖临床试验审评细则、推动创新药快速入院的配套措施等，以进一步加快创新药的商业化进程。

产业供给端，中国创新药产业经过多年积累，自研创新药的数量、质量以及研发效率均已跻身全球第一梯队，正在重塑全球创新药供给格局。根据国家药监局最新统计，中国在研新药管线约占全球30%，位列全球第二。2025年在中国获批的11款首创新药（全球范围内研发上市进度排名第一的药物）中，有4款为中国自主研发。

海外需求端，当前跨国药企正面临“专利悬崖”和研发效率降低的双重困境，对创新管线的需求愈发迫切，为中国创新药出海提供了市场机会。对此，有机构测算，至少5款超100亿美元级别的产品及5款超50亿美元级别产品将于2030年前专利到期。

未来，出海仍是创新药投资的最强主线，但关注重心将更聚焦于“BD兑现+技术兑现+业绩兑现”的三重共振：首先是在首付款到账后，需跟进后续的里程碑付款及海外销售分成；其次是许多创新药在临床前或临床一期阶段已签署对外授权协议，潜在的不确定性更高，需密切关注后续临床数据的读出情况；再次是行业正从“烧钱”阶段逐渐步入收获期，部分具备实力的企业有望率先实现业绩兑现。

今年更考验个股挖掘能力

关注ADC、小核酸、双抗等赛道

随着估值修复行情告一段落，创新药投资的“方法论”也会面临调整。今年的创新药投资，大概率是一个“翻石头”的过程，押赛道已并非明智的选择，更考验精选个股的能力。

在具体操作上，相较于医药板块的其他赛道，创新药的投资更具复杂性。虽然行业整体增速较快，但个股表现却参差不齐。而且投资决策更多依赖对公司管线中产品未来的预期，而非当前已经在销售的产品，这无疑增加了筛选标的的难度。比如，尽管创新药在2025年实现“大丰收”，但仍有近1/5个股的股价年涨跌幅为负，甚至涵盖部分制药龙头企业。

此外，创新药企的估值方法也有其特殊性，通常PE估值并不适用，行业内往往采用管线DCF方式，即基于创新药全生命周期的销售收入、成本与临床成功概率，对未来现金流进行折现。为简化估值流程，业界也会采用PS估值法，即按照药物未来销售峰值给予n倍的估值倍数。尽管如此，药物定价、竞争格局、临床成功率等变量仍需大量假设。并且，创新药所处研发阶段越早，不确定性越高，估值难度与波动也越大。

同时，在创新药个股的筛选上，部分前沿方向值得投入精力深度研究，比如ADC（抗体药物偶联物）、双抗（双特异性抗体）以及小核酸药物等。在肿瘤治疗领域，双抗凭借双靶点协同作用，正逐步在部分适应症中局部替代或优化单抗应用，以实现更优疗效、更低耐药与更好的治疗窗口；小核酸药物目前已从罕见病治疗领域向常见慢性病领域拓展，并且在特定领域已展现出相较于小分子药物的差异化竞争优势。

实际上，在2026年宏观经济复苏、内需回暖背景下，除了创新药赛道，医药行业的投资机会将趋于多元化，医药先进制造方向包括原料药、CDMO、器械耗材等，以及消费方向的中药等也会有不错表现。因此，我本人更倾向于以医药全赛道的视角进行布局，通过产业趋势与个股挖掘相结合的方式，深挖公司基本面，去捕获超额收益。

（作者系湘财医药健康基金经理张泉。文中提及基金及个股仅为举例分析，不作投资建议。）

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