【华安策略丨周观点】创新药超额行情持续性如何? — 20260406 第14周
- 2026-04-06 21:19:19
主要观点
IDEA
市场观点：全球流动性紧缩担忧小幅缓释
市场热点1：如何看待美伊冲突、非农数据等海外因素的最新变化？
美国总统特朗普在“宣布胜利”和加大对伊打击力度之间摇摆，不确定性依然较高。3月美国非农就业数据小幅好于预期，叠加油价上行加剧通胀担忧。但美联储主席鲍威尔表示在通胀压力显现前适合按兵不动，全球流动性紧缩担忧小幅缓释，利好风险资产价格企稳。总的看，外部因素边际小幅改善但不确定性仍存，市场延续震荡态势。
行业配置：红利和景气防守之下，亦是泛AI主线布局契机
配置热点1：如何看待当前医药行情的持续性？
创新药在2026Q1季度BD出海高景气及学术会议催化下，近期表现亮眼，但我们认为这可能属于滞涨情况下的补涨行情，短期（周度）预计仍是市场热点，但预计难以演绎出持续超额收益机会。2025年9月至本轮医药启动前，医药跌幅靠前属于滞涨品种，同时恰逢近期市场波动以及BD和会议预期催化，这具备典型市场波动环境下滞涨板块补涨的特征。能否演绎出类似2025Q2-Q3持续超额收益行情？与之相比：一是市场环境偏弱，彼时市场存在β上涨环境，而当前β整体仍受海外风险偏好抑制，这是影响行情持续性的极其重要条件；二是催化效度偏弱，尽管均受BD催化，但彼时属于0到1，而当前属于1到N，催化效度不如彼时。假若医药行情欲具备持续性机会，可能需要β环境改善叠加医药业绩大超预期，但同时具备这两项条件的难度较大。
配置热点2：成长风格换手率和市场成交额萎缩对当前调整进度有何指示？
参考历史情形，当本轮成长风格换手率触及2.2%左右可能预示第二阶段上涨行情将至，近期低点为2.5%仍有一定下行空间。同样参考历史，若市场成交额降至40-50%区间也意味调整临近尾声，本轮成交额已降至前高的42%，指示调整已近尾声。此外结合我们提出的判断第一次良性调整期结束“β+α+2大特征”框架，当前市场风险偏好β仍有波折、产业业绩α有待年报和一季报验证、成长风格调整时间和空间尚有小幅差距（幅度距离历史可比仍有3-8%空间，预计调整将偏区间中值）。整体看，第一次良性调整期尽管并未结束，但继续下行空间已非常有限，因此当前实际上处于较为优异的布局时机。可根据一个直观指标即当成长风格换手率降至2.2%左右时，本轮良性调整期有望结束从而进入第二阶段上涨行情。
风险提示
美以伊地缘政治紧张形势升级或扩大；美国经济滞胀担忧继续升温导致美股持续大幅调整；成长风格历史演绎规律的局限性和学习效应偏差等。
目录
正文
1
市场观点：全球流动性紧缩担忧小幅缓释
1.1 市场热点1：如何看待美伊冲突、非农数据等海外因素的最新变化？
2
行业配置：红利和景气防守之下，亦是泛AI主线布局契机
2.1 配置热点1：如何看待当前医药行情的持续性？
我们的观点：创新药在2026Q1季度BD出海高景气及学术会议催化下，近期表现亮眼，但我们认为这可能属于滞涨情况下的补涨行情，短期（周度）预计仍是市场热点，但预计难以演绎出持续超额收益机会。2025年9月至本轮医药启动前，医药跌幅靠前属于滞涨品种，同时恰逢近期市场波动以及BD和会议预期催化，这具备典型市场波动环境下滞涨板块补涨的特征。能否演绎出类似2025Q2-Q3持续超额收益行情？与之相比：一是市场环境偏弱，彼时市场存在β上涨环境，而当前β整体仍受海外风险偏好抑制，这是影响行情持续性的极其重要条件；二是催化效度偏弱，尽管均受BD催化，但彼时属于0到1，而当前属于1到N，催化效度不如彼时。假若医药行情欲具备持续性机会，可能需要β环境改善叠加医药业绩大超预期，但同时具备这两项条件的难度较大。
医药板块近期上涨源于创新药方向的景气与事件催化。2026年一季度创新药呈高景气状态。据医药魔方数据显示，截至2026年3月25日，中国创新药已有49起对外BD事件，首付款超33亿美元，总金额近570亿美元，仅2026年Q1的交易规模就已超过2024年全年水平，并且接近2025年全年水平的1/2。2026年第一季度，中国创新药对外BD平均首付款达到1.84亿美元，平均总金额超27亿美元，均创历史新高，较2025年分别增长约59%和46%。据国家药监局最新统计显示，截至3月31日，我国2026年已批准10款创新药，其中2款为进口，8款为国产，发展势头良好。多款中国创新药即将亮相，市场期待逐步升温。据财联社报道，第117届美国癌症研究协会年会将于4月17日至22日举行，今年将有104家中国药企携带250余款创新药及相关研究成果，覆盖当前多个热门靶点。
本轮医药行情可能延续短期（周度）热点，但成为持续超额收益机会预计难度较大。和2025年2-3季度的医药板块持续性上涨行情比较而言，当前医药板块积极因素的支撑性相对有限。一是市场β角度而言，去年二季度后A股在中美经贸摩擦缓和的背景下进入普涨行情，市场风偏持续回升，而当前海外地缘政治冲突局势仍不明确，风偏改善信号不明确；二是业绩方面，2025年2-3季度医药板块利润出现业绩拐点并由负转正，2025年Q1单季归母净利同比增速从-12.2%转正至2025年Q2单季度的1.9%，而当前2025年年报和2026年一季报公布在即，业绩尚待观察。甚至退一步看，除非医药业绩能颠覆AI算力和配套硬件公司的业绩且具备持续性，否则医药都难以成为主线；三是政策方面，2025年全年市场对宏观政策及行业支持性政策期待较高，而2026年相关预期则相对平缓；四是医药滞涨特性明显，当前医药行情我们认为暂时属于阶段性的补涨行情，自2025年9月1日至2026年3月24日期间，上证指数和创业板指分别上涨0.61%、12.51%，但医药板块却下跌15.00%，位列申万一级行业倒数第3位，近期在市场整体大幅波动的轮动结构性环境下，医药板块自身也存在一定补涨诉求。
2.2 配置热点2：成长风格换手率和市场成交额萎缩对当前调整进度有何指示？
我们的观点：参考历史情形，当本轮成长风格换手率触及2.2%左右可能预示第二阶段上涨行情将至，近期低点为2.5%仍有一定下行空间。同样参考历史，若市场成交额降至40-50%区间也意味调整临近尾声，本轮成交额已降至前高的42%，指示调整已近尾声。此外结合我们提出的判断第一次良性调整期结束“β+α+2大特征”框架，当前市场风险偏好β仍有波折、产业业绩α有待年报和一季报验证、成长风格调整时间和空间尚有小幅差距（幅度距离历史可比仍有3-8%空间，预计调整将偏区间中值）。整体看，第一次良性调整期尽管并未结束，但继续下行空间已非常有限，因此当前实际上处于较为优异的布局时机。可根据一个直观指标即当成长风格换手率降至2.2%左右时，本轮良性调整期有望结束从而进入第二阶段上涨行情。
成长风格换手率触及2.2%左右可能成为新一轮上涨行情启动的信号。换手率作为市场情绪的重要表征指标，其对于判断第一次良性调整期是否触底具有重要参考意义。当成长风格的换手率在第一阶段行情结束后，首次降至触及本轮行情前低位置时，可作为第二阶段行情启动的重要观察指标，也可作为重要布局介入时点。在这过去三轮的第二阶段行情启动时都表现出来了一致性结果。复盘过往三轮成长产业景气行情来看，智能手机产业行情第一次良性调整期接近尾声时，成长风格换手率触及1.40%,而前低、第二低位值分别为1.14%、1.23%，分别偏离0.26、0.17个百分点；移动互联网产业行情第一次良性调整期接近尾声时，成长风格换手率触及1.40%,而前低、第二低位值分别为0.80%、0.91%，分别偏离0.60、0.49个百分点；新能源产业行情第一次良性调整期接近尾声时，成长风格换手率触及1.80%,而前低、第二低位值分别为1.08%、1.19%，分别偏离0.72、0.61个百分点。第一次良性调整期尾声时，成长风格换手率低点和前低的偏离度逐轮抬升，偏离度从0.26pct→0.60pct→0.72pct，而本轮行情成长风格换手率的前低为1.42%，若以0.80pct的最低偏离值计算，当换手率触及2.22%时能作为新一轮行情启动的信号，而截至4月3日，成长风格近期换手率最低值为2.50%，距离2.2%的性价比区域仍有一定空间。
全A成交额降至前高的40%-50%左右也对行情接近调整尾声具有一定指示意义，近期全A成交额已触及该区间下限。智能手机产业行情中，第一次良性调整期接近尾声时全A成交额/全A前高成交额为38.8%，移动互联网行情期，该值为50.3%，新能源行情期该值为39.8%。截至4月3日，全A成交额已降至16689亿元，仅为本轮行情前高的41.9%,已较为接近历史上调整尾声的阈值。
我们在二季度投资策略报告中提出判断第一次良性调整结束即第二阶段上涨启动的“β+α+2大特征”框架，即前期抑制市场风偏的事件出现缓和、成长风格业绩实质进入高景气阶段、成长风格调整时间和空间需到位以及成长风格换手率在第一阶段触顶后要首次跌至本轮行情前低位置。进展至当前，地缘政治冲突走势仍不明确短期未见明显缓解、成长业绩景气验证重视4月年报和一季报、成长调整幅度和历史类比情形还有小幅调整空间、换手率距离前期低位仍有距离（当换手率降至2.2%左右即可重视），因此我们认为成长风格短期内还有小幅调整空间，4月中旬前后是重要的观察时间点，若上述的“β+α+2大特征”陆续满足，调整有望结束进而开启第二阶段盈利驱动的上涨行情。
2.3 红利和景气防守之下，亦是泛AI主线布局契机
4月第1周海外扰动仍然明显，市场整体波动剧烈、上证小幅下跌、创业板跌幅较大。行业层面涨少跌多，其中光通信表现突出带动通信领涨，创新药催化补涨带动医药涨幅靠前，白酒涨价催化食饮上涨，市场波动环境下避险红利银行上涨。而前期热门的电力储能、能源化工领跌，地产链持续弱势，成长风格持续良性调整中。展望后市，主导市场的外部扰动仍存不确定性，而国内稳定有余但支撑不足，预计短期市场仍以弱势波动为主，但进一步下跌空间有限、无需担忧。配置思路上，海外风险扰动仍有较大不确定性背景下，避险资产仍可作为最基本配置盘。而涨价景气链条作为最容易凝聚共识的方向在任何时候都具备较强α效应。此外随着成长风格第一次良性调整期的持续推进，目前已经行至尾声，当前时点开始进行提前布局亦可行。关注三条投资线索：
第一条主线是重视α较强的涨价景气领域，主要包括能源及制品链条、储能链条、机械设备、存储及半导体设备等。其中能源及制品链条受地缘冲突持续扰动，仍有涨价催化。储能链条受海内外需求共振，景气度持续抬升。机械设备同时受益工程机械景气上行周期和多主题如机器人、商业航天等辐射。存储及半导体供不应求局面难以缓解，景气已步入超级上行周期，短期受事件影响而大跌提供更好介入契机。
第二条主线是泛AI产业链临近第一次良性调整期尾声，可考虑提前布局即将到来的第二阶段业绩支撑上涨行情。我们提出判断第一次良性调整期结束的“β+α+2大特征”框架中，提到第一次良性调整期持续1-2个月、成长风格调整幅度15-20%，截至当下本轮调整时间和空间已然接近区间下沿，即行情演绎至近尾声，尽管仍有继续小幅下跌压力，但已然可控，意味着处于良好布局契机。若“β+α+2大特征”同时满足，行情有望进入到第二阶段上涨，其中泛AI产业链将成为最耀眼主线。
第三条主线是避险情绪继续升温下，股息率具备支撑能力的银行等红利资产。地缘形势持续紧张、全球股市波动增加，叠加美联储议息会议偏硬鹰基调和潜在加税风险等扰动，投资者避险诉求继续提升。而银行当前股息率在4.5%左右也能提供支撑（4%是股息率逻辑能否具备支撑临界点）。
风险提示
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重要提示
本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《创新药超额行情持续性如何？ 》（发布时间：20260406），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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投资评级说明
以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：
行业及公司评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;
公司评级体系
买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；
增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；
中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；
减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；
卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。
