【引言】
进入二季度，沪铜盘面逐渐走出了一季度“宏微观双弱”的阴霾。美伊谈判虽未取得实质性突破，但市场对极端冲突升级的担忧已较前期明显降温。与此同时，国内铜社会库存连续多周以超10%的斜率快速去化，叠加矿端加工费持续为负等供应扰动，铜价正在从地缘情绪驱动切换至基本面驱动。本文将从地缘、宏观、以及供需等多维度，剖析沪铜当前的核心逻辑，并探讨“震荡偏强”格局能否延续。
【地缘扰动边际弱化，宏观压力暂缓】
过去一个多月，美伊冲突是主导铜价波动的核心变量。随着双方在巴基斯坦举行高规格会谈，尽管谈判最终未达成协议，但对话窗口并未完全关闭，市场对霍尔木兹海峡全面封锁、战事失控的极端预期有所修正。特朗普近日表示，美国“很有可能”在4月下旬与伊朗达成协议，停火期限也有望延长。这意味着，地缘风险溢价正从前期的高位逐步回落，铜价对突发消息的敏感度正在下降。
宏观层面，美国3月PPI同比上涨4%，虽创近两年新高，但显著低于市场预期的4.6%，核心PPI环比仅增0.1%，同样远不及预期。通胀焦虑的阶段性缓解令美元的上行动能减弱，为铜等风险资产提供了喘息窗口。国内方面，3月挖掘机销量同比增长26.4%，一季度累计增长近20%，说明基建与制造业投资保持韧性，对铜消费形成托底。宏观面虽无强刺激，但“利空暂缓、情绪修复”的特征较为明显。
【矿端紧缺持续发酵，加工费跌至历史极端】
铜精矿市场的紧张程度在一季度持续加深,进口铜精矿现货加工费(TC)季度均值已降至-54.3美元/吨，进入4月后进一步下探至-78美元/吨附近，刷新历史极低水平。与此同时，20%品位铜精矿的作价系数小幅升至96.5%，反映出矿端资源稀缺、冶炼厂议价能力严重削弱的现实。
从上游供应看，智利、秘鲁两大主产国一季度产量表现不佳，1月两国产量合计环比下降近16万吨，同比降幅超过6%。老矿山品位持续下滑、新增项目投产不及预期，叠加部分矿山遭遇事故扰动，海外铜精矿释放持续低于年初预期。
在长单谈判方面，2026年铜精矿长单Benchmark已降至0美元/吨。这意味着冶炼厂在签订年度长协时已无法获得加工利润，只能寄希望于现货市场的负加工费成交来争夺原料。现货TC持续为负，表明冶炼厂甚至愿意倒贴费用换取矿源，以维持生产运转。矿端短缺向精铜供应的传导压力正在实质性累积。
【库存快速去化，现货支撑渐强】
与矿端紧张相呼应的是国内精铜库存的超预期去化。截至4月9日，不含保税的国内精炼铜社会库存已降至31.94万吨，较前一周下降近5万吨，连续多周以较大斜率减少。上海地区库存降至21.55万吨，广州地区降至3.5万吨，均处于近几周的低位水平。
从供需平衡角度看，二季度国内铜表观消费预计同比增加2%至409万吨，实际消费预期与去年大体持平至427万吨。旺季需求正在逐步兑现，下游补库意愿回升，现货升贴水也由贴水逐步收窄。尽管LME和COMEX库存仍处高位，但内外库存分化的格局下，国内现货的强势正在成为铜价最直接的支撑力量。
【震荡偏强格局有望延续，警惕地缘逆风】
综合来看，铜价的核心驱动正在从地缘情绪切换至基本面。矿端TC跌至历史极低、国内库存快速去化、副产品政策收紧，均对铜价形成实质性支撑。旺季需求仍在兑现，现货升贴水改善，预计沪铜将延续震荡偏强运行格局。
但需要警惕的是，美伊谈判仍存变数，若地缘局势再度恶化，市场避险情绪可能卷土重来，进而对铜价形成短线冲击。此外，LME与COMEX高库存尚未有效消化，内外比价波动也可能压制进口窗口。交易者宜保持谨慎乐观，以逢低布局为主，关注去库节奏及美伊谈判情况，做好仓位管理，应对地缘反复带来的波动风险。
