下周观察，需重点关注以下方向：
▶ 第一，看英伟达公司财报后续解读是否从“需求强”转向“利润率和系统瓶颈。
关键变量包括Rubin、Vera节奏、GB300结构、中国数据中心计算收入、网络业务占比、Vera CPU订单、CoWoS分配和供应承诺变化。
若市场继续接受CPU化和网络化逻辑，英伟达公司相关机会会继续向Arm、服务器CPU、迈威公司、Arista公司、思科公司、Celestica公司、印刷电路板、MLCC、ABF延伸。
▶ 第二，看存储长协是否继续被市场当作估值重估。
真正需要盯的不是单日现货涨跌，而是预付款、长协覆盖率、SoCAMM供给、企业固态硬盘合同、NAND平均售价和下游服务器毛利率。
▶ 第三，看专用集成电路与非英伟达公司算力路线能否拿到更多验证。
超威公司Helios的原始设计制造商出货、谷歌公司TPU云的资金补齐、微软公司Maia与Anthropic公司、高通公司字节跳动公司、Meta公司项目、亚马逊云科技Trainium、Cerebras公司首次公开募股后订单和CoreWeave公司长约，都会影响市场对“GPU之外算力”估值的接受度。
▶ 第四，看软件能否证明AI功能不是成本中心。
谷歌公司AI搜索广告格式、Zoom AI Companion、Datadog公司AI客户、Anthropic Project Glasswing的漏洞修复流程、Claude Code成本归因、Parallel内容市场和中国AI应用日活用户数、时长，会决定软件板块是继续补涨，还是被“AI低价替代”和模型调用成本拖累估值。
▶ 第五，看宏观是否继续限制科技久期。
下周如果2年期、10年期和30年期收益率继续上行，或者油价与霍尔木兹风险再度升温，AI订单强也可能被折现率拖累。
反过来，若利率稳定、油价回落、英伟达公司相关公司继续给出供给约束证据，市场会更愿意从GPU向存储、电力、交换、印刷电路板、电子设计自动化和工作流软件延伸。
对比科网泡沫，本轮AI行情走到哪儿了？
来源：兴证策略
我们对比了2022年底ChatGPT发布后与94年底Netscape发布后的纳指走势，本轮全球AI行情与科网泡沫相比，无论涨幅、斜率与节奏都有诸多相似之处。
对比来看，本轮AI行情在时间维度上对应科网泡沫阶段的1998年6月（66%的进程），空间上完成了24%的涨幅。
一句话总结科网泡沫时期的纳斯达克行情，就是分母端（流动性、风险偏好）的冲击往往创造买点，而分子端（盈利、产业趋势）则决定了最终的终点。
科网泡沫行情过程中，也曾出现诸多与当下相似的担忧，包括市场“非理性繁荣”、美联储政策收紧等，但仅对行情形成短期扰动，并没有造成一段大的产业趋势行情的终结，背后核心在于产业的景气趋势依然能够得到验证。最后科网泡沫在2000年3-4月的破灭，本质上还是新一轮财报披露验证龙头业绩低于预期后，产业景气难以维持的确认。
AI散热赛道“创新+高景气+国产替代”，三重共振引领跃迁式增长
来源：长城TMT侯宾
▶ 高算力需求促使芯片功耗持续攀升，散热需求成为技术瓶颈。根据信通院数据，2024年全球数据总产量达173.4ZB，预计到2029年将攀升至527.47ZB。芯片的三维集成技术在同等面积下将算力密度提升3-5倍，散热需求成为亟待突破的技术瓶颈。
▶ IC散热片仍作为主流选择，微通道液冷板渗透率目前较低。在三维集成的复杂架构下，单一散热方式难以独力解决热管理难题。当前以铜材金属散热片仍为主要选择，铜的热导率高达385W/(m·K)，是金的1.3倍，更是陶瓷和硅的3倍以上。当GPU功耗迈入2kW+级别时，传统散热能力逐渐接近极限，微通道液冷板依靠技术优势能够有效缩短了传热路径。
▶ 全球集成散热器市场由日本、美国及中国台湾地区厂商占据主导。其中中国台湾地区2024年占全球约57%的市场份额。中国内地企业2024年合计占全球份额为4.98%，具备较大提升空间。国内散热企业依托本地化供应链优势，持续追赶产品工艺，叠加下游客户供应链安全考量，高端散热器件国产替代进程显著加快，成长空间可期。
相关标的：液冷散热：鸿日达、中国台湾健策（未覆盖）、淳中科技、英维克、中石科技；PCB：科翔股份、兴森科技、沪电股份、深南电路、崇达技术；金刚石散热：四方达（未覆盖）、沃尔德（未覆盖）；连接器：鼎通科技、瑞可达；线缆：新亚电子。
风险提示：金属散热片原材料价格波动风险；技术发展不及预期。
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