一周研读|极致行情的背后

复盘历史，极致缩圈见顶并不决定大盘方向，但相关性背离往往预示着前期抱团的主线步入休整，资金行为与市场情绪面临结构性切换。展望后市，市场能否从极致分化走向系统性收敛，取决于宏观基本面增长与全球流动性能否实现顺畅接力。在宏观外部靴子落地前的模糊期，单纯依赖产业微观叙事已很难打破“缩圈”僵局，建议以“AI+能化”的新杠铃结构作为兼顾降波与收益的战略解。

风险因素：国内经济复苏或政策不及预期；国内消费需求超预期下滑；欧美经济超预期衰退；中美科技贸易或金融领域摩擦加剧。

当前AI和科技板块交易趋于极致，我们认为背后是同样极致的宏观基本面分化：在投资、生产、盈利三个维度，传统需求走弱而AI相关领域持续扩张。我们测算当前AI与科技交易虽极致但尚未到极端，本轮极致交易的宏观基本面分化特征更为明显。考虑到当前我国生产、出口和交易热度较大程度源自海外的外溢传导，短期关注海外基本面分化持续性、盈利预期兑现度及企业扩张是否仍靠自有资金而非债务融资；长期关注我国AI资本开支进一步释放，有望提高对我国经济增长的贡献斜率。

风险因素：政策落地节奏不及预期，经济运行超预期变化，政策效果不及预期，地缘政治摩擦超预期。

5月制造业PMI有所回落，剔除季节性因素看，制造业景气处于平稳区间。从行业看，K型分化态势延续，高技术制造业和装备制造业PMI逆势回升，消费品制造业和高耗能行业PMI下降。5月数据显示非制造业景气边际改善，但绝对水平仍在偏低位置。展望后续，新型政策性金融工具开始投放，有关部门推出支持服务业发展的政策，建议关注各类政策工具的投放节奏和效果，及其对平衡各部门景气的影响作用。

风险因素：中美贸易摩擦程度超预期，我国经济发展面临的外部环境恶化；我国内外需求复苏不及预期；美联储货币政策超预期。

泛周期行业已进入“AI链扩张景气+传统周期供给出清左侧”的二元结构，K型分化严重，超额收益越来越取决于品种选择。当下投资主线主要在于1）AI链的需求加速&供给自律；2）新能源等部分已反转品种的供给出清；3）纺服/农化/地产链下游从去库到补库的切换。当下建议重点关注：化工链（补库+供给出清）、有色链（AI需求+供给约束）、AI电力链（需求加速+供给约束）、油运链（补库+供给约束）。

风险因素：中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策力度、实施效果或经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌、中东等地区冲突进一步升级；我国房地产库存消化不及预期。

我们认为AI产业进展处于早期，AI带来的机遇大于挑战。产业层面，我们预计模型迭代周期将持续缩短，展望2026年下半年，考虑到宏观流动性相较2025年下半年边际可能有所收紧，市场演绎将更依赖业绩的持续兑现和验证，但只要产业趋势景气度不变，若流动性冲击导致估值回调，机遇大于风险。同时国产模型与海外模型差距持续缩小，国产云厂商相比海外亦有更充分的CAPEX加码空间，随着“国模国芯”生态持续完善，国产算力将有更大的弹性。

风险因素：地缘政治的变化可能导致中国大陆的IC设计公司无法使用位于海外的晶圆代工厂先进制程产能进行流片。另企业在AI方面的投资亦因此存在周期波动的可能。宏观经济恢复进度不及预期、相关产业政策不达预期；企业核心技术、产品研发进展不及预期；AI应用落地速度不及预期；云厂商资本支出不及预期。

展望2026年下半年，国内外AI算力与具身智能产业将迎来重要产业进展，上游AI硬件、中游配套设备与下游应用制造需求高增。通用制造业曙光出初现，专用设备结构化亮点引领复苏。同时，我国拥有全球优势的产能出海有望延续景气。建议关注重点公司AI敞口与出海敞口的边际变化，并重视通用制造复苏情况。

风险因素：AIDC需求不及预期；燃机供应链周期波动；PCB与光模块技术变迁；商业航天产业化滞后；机器人技术进步低于预期；通用制造业复苏幅度较弱；工程机械市场竞争加剧；出海贸易摩擦风险。

国务院印发《城市更新“十五五”规划》，城市更新由阶段性项目工具上升为中长期制度抓手。我们认为，本轮政策是以存量提质为主线，通过专项债资本金、市场化融资工具和存量资产盘活增加实物工作量。短期对债市影响或有限；中期看，地产对利率的持续影响仍取决于核心城市二手房改善能否进一步传导至新房销售、居民按揭、房企回款、新开工和开发投资。我们预测在信用与投资链条尚未形成共振之前，城市更新更可能发挥结构性托底作用，债市仍将在政策预期与基本面验证之间反复博弈。

风险因素：城市更新项目落地及配套融资不及预期；房地产销售和信用修复不及预期；库存去化偏慢；地方财政压力超预期；宏观政策与流动性环境变化。

我们认为，作为一项长期事业，一大批有能力提供高品质设计、开发、建设、运营、服务、材料、设施的企业可能因此持续受益。

风险因素：过分追求发展速度，尤其是习惯于通过铺摊子而不是提质量来追求增长的传统企业可能无法受益于城市更新工作的开展。城市老旧小区改造的对象，应该是具备条件，居民改造意愿强烈的小区，并需要同步完善长效管理机制，提高管理维护水平。要依法查处物业服务企业违法违规行为，提升四保一服基础服务质量。一些低品质，社区认可度低的服务公司，反而可能在新的政策环境下加速出清。

本次《城市更新“十五五”规划》的核心意义在于：城市发展模式正式从增量扩张切换至存量提质，地下管网改造由“任务表述”升级为“36.5万公里量化指标”，同时配套“中央补助+专项债+REITs+社会资本”四轮驱动的资金来源框架，对钢管板块构成中期景气β。这标志着需求范式正式从地产后链条切换至公共更新，管道龙头沿着“项目获取—收入确认—产品结构升级—毛利修复”链条进入业绩与估值双修复通道。

风险因素：宏观经济复苏不及预期、资金落地节奏风险、管网改造订单释放节奏不及预期、原材料价格大幅波动。

具体分析内容（包括相关风险提示等）详见报告：

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本文节选自中信证券研究部已于2026年6月5日发布的《一周研读（2026.5.31-2026.6.5）—极致行情的背后》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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