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发言人 问：在当前的科技行业中，调整的状态、时间和空间通常是怎样的？
发言人 答：在科技行业中，调整通常是一个常态。历史上，像纳斯达克这样的科技指数在经历类似AI行情级别的上涨时，会伴随一定的调整。例如，1999年至2000年的萨克行情中，虽然整体上涨了六年且涨幅高达七倍多，但系统性风险实际上有限，大多数调整幅度在10%以内，持续时间大约30天左右。最近的AI行情中，尽管也出现了较大的波动，如去年2月至4月间的20%多的调整，但其他时候的调整相对较小且较快恢复。因此，在长周期的科技行业中，真正系统性风险是较为有限的，并且调整的时间和空间可以根据历史数据提供参考。
发言人 问：如何判断科技行情是否结束？
发言人 答：判断科技行情是否结束主要依赖于两个关键点：一是分母端（流动性与风险偏好）创造买点，二是分子端（盈利产业趋势）决定终点。分母端因素导致的震荡通常不会构成行情终结的主要矛盾，而分子端若出现问题，则可能是行情走向终结的重要信号。具体而言，当行业增速放缓或增速绝对值下降至某个临界点以下时，可能预示着行情结束。不过，即使面临增速放缓等不利因素，只要资本开支增速仍能保持在较高水平并与行业估值相匹配，行情大概率会持续。
发言人 问：对于投资者来说，在面对市场震荡时应该如何应对？
发言人 答：投资者在遇到市场震荡时无需过于恐慌，可以参考过去历史上的调整情况，如纳斯达克在98年7月出现过一次接近30%的大跌，但其他大部分调整幅度较小，持续时间也较短。此外，判断行情是否终结的关键在于产业趋势的强度及其资本开支增速的变化。只要盈利产业趋势保持强劲，即使遇到流动性冲击或鬼故事等事件，通常也不会构成决定性的影响。当资本开支增速趋势性放缓并跌破某一关键点时，可能是行情终结的一个依据。
发言人 问：对于整个科技行情的参与，你有什么建议？
发言人 答：我的建议是最好采用右侧参与方式，即在业绩增速情况明朗后进行投资。理由有三：首先，通过跟踪增速可以同步看到股价情况；其次，在产业浪潮中，我们更多是跟随者角色，离真产业有一定距离，因此做左侧预判可能过于自负；最后，追求精确左侧调仓在科技行情中容易错失最肥美的行情部分。
发言人 问：为什么不太建议大家过于追求左侧调仓呢？
发言人 答：因为科技行情往往具有越走越快、共识越来越强的特点。历史上的大牛市中，行情后期涨幅巨大且快速，如果太追求左侧调仓，可能会错过行情中最关键的部分。此外，当市场中出现较多分歧和泡沫声音时，可能并非行情终结，而是在为后续加速上涨和形成冲高共识阶段做准备。
发言人 问：那么何时可能会再次启动科技行情呢？
发言人 答：从过去几年的经验来看，光模块指数等科技行情代表在业绩空窗期表现差，而在业绩期往往能自我证明并带动指数创新高。预计下一个重要时间点是七月中旬中报盈利预告之时，以及月底美国大厂巨头开始出中报的时间，这可能引领市场经历筹码交换后的阶段性和平衡后再度冲高创新高。
发言人 问：在当前几家主要的资本开支公司中，为什么北塔（Microsoft）相对特殊？目前市场对违约定价的情况如何，以及Meta在探索新业务时可能更倾向于何种方式来实现增长？
发言人 答：北塔（Microsoft）是唯一一家没有涉及云业务的公司，其AI技术对业务提升主要依赖于广告业务，变现方式也主要是通过广告。相比之下，其他公司如谷歌、亚马逊、甲骨文和Meta等或拥有云业务，或与Anthropic和OPI等有股权关系，它们的业绩变现能力更强。目前市场中，除了现金流出现问题的甲骨文之外，Meta是违约定价最高的公司。因此，Meta可能更希望利用当前AI领域公认的、变现最容易的方式，即通过云技术来提升收入、股东回报和公司的整体价值。
发言人 问：海外投资者如何看待Meta转型为云业务提供服务（如云业务中的EU cloud）的可能性？
发言人 答：海外投资者认为，如果Meta转型做云业务，类似于亚马逊AWS的发展路径，初期会大量建设基础设施以满足内部需求，之后将多余算力对外租赁或出售，同时保留高端计算资源用于中长期的超级智能战略。
发言人 问：最近有哪些关于Meta的重要新闻事件，以及它们如何影响Meta的算力状况？此轮硬件EPS上修或需求的核心驱动力是什么？
发言人 答：近期有两个重要新闻：一是谷歌限制了Meta访问某些权限；二是Meta与Crucial签署了数据中心协议。这表明Meta内部算力并未过剩，反而相对短缺。此轮硬件EPS上修或需求的核心驱动力是推理，而非训练，这一点与以往有所不同。
发言人 问：对于Meta未来资本开支的预期，海外市场有哪些看法？昨天晚上有关Meta的新闻对市场产生了怎样的影响？
发言人 答：海外市场存在较大分歧，预计2026年Meta的资本开支将在1400亿至2800亿美元之间。而最新新闻可能加剧了市场对于Meta未来资本开支的分析和担忧。该新闻引发了市场的强烈反应，加剧了对Meta股价的情绪扰动，但实际上，市场对于Meta资本开支的分歧早在六月初的调整后就已存在，并非仅因昨天晚上的新闻而产生。
发言人 问：在接下来的一个月内，对Meta有哪些不利因素？
发言人 答：未来一个月内，Meta将面临业绩真空期，缺乏有效数据支撑市场对其现金流、资本开支及投资回报率的担忧。此外，流动性逆风期也会对市场产生影响，尽管非农就业数据不及预期可能为市场带来一定缓解，但通胀数据对美联储决策的影响可能更为关键。
发言人 问：在当前美联储政策制定的密集阶段，利率波动对市场有何影响？
发言人 答：在当前时期，由于美联储减少前瞻指引和与市场的沟通，利率的波动性变得更高。这种波动会影响市场对重要经济数据（如非农就业和通胀数据）发布的反应，利率变动更敏感，价格波动剧烈度增加。同时，利率的大幅波动也会放大股票市场的波动率，并相应降低股票的夏普比率，从而影响投资者的持有体验、赚钱效应以及资金的流入流出意愿。
发言人 问：科技板块为何有望重新成为市场主线？
发言人 答：随着中报密集披露，尤其是台积电和阿斯麦等科技公司的业绩超出预期，市场将重新认识到科技行业的强劲表现。目前信息技术板块增速最高，接近60%，且在半导体及存储等行业中增速最快。因此，在基本面强劲且持续加速上行的情况下，科技板块可能会成为市场新的焦点。
发言人 问：近期油价回落对科技股有何影响？
发言人 答：六月油价环比明显回落，预计会在七月中发布的通胀数据中得到确认，这将有利于降低市场对于当前加息预期的压力，从而对科技股产生一定的积极影响。随着降息预期回升，科技股有望迎来一波行情。
发言人 问：历史上的市场调整与当前有何相似之处？
发言人 答：2024年5月至7月期间，全球资金曾抱团美国科技龙头，但随后因微软云收入不及预期及非农数据疲软等因素引发市场担忧衰退，导致科技股出现暴跌。当时市场的见底信号是在美联储释放鹰派信号后逐步修复，并在三季报披露科技龙头业绩持续超预期后重新进入上涨趋势。类似地，当前市场调整也可能在财报验证、通胀见底及加息预期回暖后迎来新一轮上行趋势。
发言人 问：流动性问题对科技股的影响是短期还是长期？
发言人 答：短期来看，流动性问题可能会影响科技股一个月以内的行情上涨斜率，但不会改变整个科技股的长期上行趋势。即使出现加息等外部冲击，只要不引发衰退，科技股可能不仅不受损，反而可能因较低的资本开支需求和对利率敏感度较低而受益于加息行为。
发言人 问：在投资决策中，无风险利率上升会对股票预期回报率有何影响？
发言人 答：当无风险利率上升时，例如从3%升至6%，基金经理在购买债券时可以获得稳定的高收益，这会导致他们对投资股票的预期回报率要求提高。原本只需10%的预期回报率就能吸引投资，但随着无风险利率上升，为了承担股票市场的巨大风险，预期回报率可能需要上升到20%甚至30%。这将导致可投资的公司和行业数量减少，资金更多地抱团到景气最高且确定性较强的行业。
发言人 问：2022年以及互联网泡沫破灭前的加息周期中，无风险利率变化如何影响科技股表现？
发言人 答：在2022年和互联网泡沫破灭前的加息周期中，无风险利率上升导致资金偏好转向低风险资产，科技股相较于非科技股并没有取得显著超额收益。直到流动性开始拐点，美债收益率上升，科技内部龙头股相对于非龙头股表现更强，才拉开两者差距。
发言人 问：对于美股，业绩和股价表现与EPS之间的关系是什么？
发言人 答：美股的业绩和股价表现高度相关，业绩最好的方向往往对应着预期回报率最高的方向，而这一分子端的判断是核心所在。
发言人 问：今年资本开支的情况如何？是否存在放缓风险？
发言人 答：今年资本开支暂时无需担忧，市场预期和上市公司指引显示，一季度高增长的基础上，二季度及未来几个季度资本开支增速仍在80%至90%之间，保持强劲增长态势。
发言人 问：现金流方面，今年是否存在明显下滑或资本开支无法覆盖的风险？
发言人 答：今年并未出现现金流明显下滑的情况，龙头企业的财报显示资产负债表和现金流量仍然健康，资本开支能够依靠账上的现金进行覆盖，因此今年不必担心资本开支断供或显著降速的风险。
发言人 问：Tropic和OKI的上市会对投资回报率和资本开支产生何种影响？
发言人 答：Tropic和OKI的上市可能提升整个投资回报率，进而影响资本开支。去年四季度由于OpenAI的ARR放缓，市场出现了AI泡沫论担忧并下调了资本开支预期。但今年年初，由于Tropic的ARR增长趋势明显，打消了市场对投资回报率的顾虑，促使资本开支预期上调。
发言人 问：公司融资时透露的重要信息如何影响其股价表现？
发言人 答：公司在融资时会展示优秀模型、技术能力和商业化验证，这些信息在融资后1到2个月内可能会提前反映在股价上，导致股价表现比融资前更强。例如OpenAI和Topping在融资后的股价表现优于融资前，这可能是因为市场需要给投资者信心，而在美国相对严格的监管环境下，更多投资者会在融资完成后捕捉到这些信号，从而推动股价上涨。
发言人 问：对于资本开支的担忧，您觉得目前是否到了需要特别关注的地步？除了季度层面的资本开支数据外，还有哪些高频数据可以用来跟踪和反映其变化趋势？
发言人 答：结合市场指引、现金流情况以及两家公司上市视角来看，至少在今年，我们还没有达到需要过分担忧资本开支的程度。高频数据包括ARR（投资回报率）和token价格。ARR可以侧面反映出市场对投资回报率的反应，而token价格在一定程度上反映了AI实验室的利润或收入变化，与整体投资回报率密切相关。此外，还可以观察open的价格波动，以及H100和H200租赁价格指数，这些都能反映上下游公司创造现金流的能力及资本开支状况。
发言人 问：在AI行情中，韩国作为深度参与产业供应链的经济体，其出口价格是否能作为有效追踪资本开支投向进度的指标？
发言人 答：是的，韩国出口价格与资本开支有很强的相关性，并且其数据公布周期为前10日、前20日及完整一个月，这使得我们能够相对提前同步观测到资本开支投向的进度变化。
发言人 问：对于meta算力过剩问题，您认为是否可以将其与资本开支过剩直接划等号？
发言人 答：目前不能轻易地将meta算力过剩与整个资本开支过剩画上等号，需要财报公司自身明确表态。短期波动可能受到结构脆弱性和财报真空期的影响而被放大，但随着七月中下旬财报确认景气情况及通胀数据回落预期增强，科技行情有望重回上涨趋势。
发言人 问：在当前市场环境下，哪些量化和技术指标可以作为判断科技行情走势的重要参考？
发言人 答：关注10%上限阈值、隐含波动率和看跌看涨期权偏度等量化的技术指标。中期来看，流动性、交易拥挤度等分母端过热指标虽会影响短期斜率，但真正结束行情的核心信号仍在于分子端产业表现，今年整体仍有望保持乐观态势，右侧交易比左侧更具价值。
