1月月度分析|“抢跑行情”开启2026牛市新格局

本文核心观点来自西京投资集团2026年1月月度形势分析会。会上西京投资主席兼首席投资官刘央女士，西京研究院院长赵建博士，西京上海基金经理，西京新加坡基金经理，西京硅谷团队以及参会人员分别发表了自己的看法，会议内容整理如下：

全球经济正处于AI技术革命与地缘政治重构的关键转型期，核心经济逻辑正围绕生产力变革，债务化解与资产定价重构展开。AI作为划时代的生产力驱动因素，正推动数字经济在全球经济中的占比不断提升，今年更是有望突破50%。同时，AI带来深刻的社会经济运行模式变革，即在大幅提高生产率的同时大幅裁员。而且，除硬件投资外，这种增长目前大部分仍属于虚拟经济范畴，暂时难以被传统GDP统计体系捕捉，形成了阶段性的“索洛剩余”。所以我们看到了美国经济出现了前所未有的“低就业增长”，也看到了中国经济历史罕见的宏微观“温差之谜”。

与此同时，全球债务规模普遍高企，以美国为代表的经济体，正采取“经济热+通胀高+压利率”的激进方式化解债务压力。而被削弱的法币信用也推动黄金等战略资产配置价值的大幅上涨，引发了全球资产定价逻辑的重构。宏观经济层面，各国政策呈现“财政主导，货币配合”的特征，流动性宽松成为支撑市场的重要力量，也暗藏着泡沫隐忧与社会割裂等长期风险。当下，各类资产走势均围绕“流动性充裕、生产力变革和地缘政治博弈”三大核心变量展开，中美两大经济体作为全球经济的核心引擎，其经济走势与政策导向更是深刻影响着全球格局。

作为第一大经济体，美国经济呈现出GDP持续增长、失业率居高不下、政策保持宽松、企业盈利稳步向好的特殊局面。这一格局的形成主要得益于两大核心因素：

从去年下半年开始，美国失业率数据表现不佳，且与GDP增长之间出现了前所未有的背离，这种背离主要因为AI推动生产效率提升，替代了部分就业岗位，导致失业率高企，企业盈利显著改善，但却未引发工资的同步上升。不过，美国的债务化解方式也存在明显副作用：经济偏热、投资驱动、压低利率与高通胀并存的格局，导致了美债实际利率收窄，也推动美元相对其他货币的贬值。更值得关注的是社会结构层面的矛盾，顶层的1%人群几乎独占了AI带来的生产力进步与财富增长红利，底层90%人群在社会财富占有及再分配中的份额却在持续萎缩，这种社会割裂导致市场对美元资产的信心逐渐弱化。

2025年美国经济保持了一定的韧性，但名义经济周期复苏偏慢，主要原因包括：

一是中小企业扩张减弱，拖累整体新增就业与终端需求，影响了工资周期重启和居民消费的改善。

二是利空政策前置，关税、政府裁员、打击非法移民等政策迅速执行，扰动了市场信心，而减税、去监管等利好政策生效周期偏长，效果存在延迟。

三是地产景气偏弱，主要问题是价格太贵且贷款利率太高，房贷需求无法充分释放。

这些痛点均指向了财政货币双宽松的政策趋向，待“大而美”法案全面落地后，未来美国赤字将进一步走扩。货币方面，美联储的独立性正在受到财政主导的侵蚀，货币政策大概率持续偏鸽，降息仍有空间。此外，自去年12月停止缩表后，美联储未来可能再次重启购债，压制长端利率，以支撑AI与工业设备的火热投资，并促进地产投资周期的企稳回暖。

与美国经济的独特格局形成对比，中国经济当前正处于房地产深度调整与新质生产力发展的双轨博弈阶段，转型阵痛与增长机遇并存。2021年以来中国经济进入下行周期，核心驱动因素仍是房地产市场的深度调整。若以2021年作为调整起点，明年将进入调整的第五年……

房地产在整个经济中的占比极高，对上下游产业的带动作用也极强，上至建材、钢铁等供货商，下至家居、家电等终端消费，都会受到显著影响。同时，房地产还具备显著的财富效应，数据显示中国居民财富中房产占比约六成，因此房地产市场的调整对就业、地方财政及居民消费信心均会产生连锁负面影响。但值得关注的是，中国正借助这一转型窗口期推动经济增长动能的切换，并在AI、机器人、生物科技、智能汽车等领域取得初步成果。这些代表新质生产力的新兴行业，固定资产投资的增速与规模均快速提升，也一定程度上抵消了房地产投资的下滑，但总量弥补效果却有限。然而幸运的是，出口保持较高的韧性，大量的财政政策出台也艰难维系着内需，保证统计指标意义上的经济数据稳定，但是却形成了显著的“宏微观体感温差差异”。主要原因是，宏观数据没有统计国民财富的缩水。如果将最近五年国民财富缩水的200万亿元考虑在统计指标里面，或许可以较大程度上解释当前存在的“宏微观微差之谜”。

中国AI领域的发展并未盲从美国路径，而是走出了差异化路线，核心并非仅局限于GPU算力竞争，而是涵盖算法优化、基础设施支撑以及数据资源储备。凭借人才、基础设施与数据三大优势，中国能够有效弥补GPU算力的短板，国内头部企业今年在AI领域的资本开支约4000多亿元人民币，预计明年将增至5000多亿元，这一规模仅为美国的十分之一，但也研发出了效率不逊于美国的大模型。此外，扩内需、反内卷政策的推进及海外需求的拉动，有望带动消费等内需板块补涨，为经济增长注入多元动力，有望在年底推动中国经济逐步走出低物价循环。

美国经济的运行逻辑也直接传导至美股市场，使其呈现出流动性支撑与泡沫隐忧并存的特征。美股市场的核心驱动力来自流动性充裕与企业盈利改善的双重支撑，但同时也暗藏估值过高的市场疑虑。当前美股估值处于历史高位，与2000年3月的水平相近，对当前美股的未来走势，市场存在不同判断：一种观点认为大概率会“先涨后跌”，先涨的核心逻辑在于流动性周期尚未结束。美联储在12月已放弃缩表计划，后续大概率将重启扩表，其资产负债表具备吸纳大量风险资产的能力，将推动风险资产价格上涨，但后续需警惕估值过高带来的下跌风险。另一种观点则相对乐观，认为只要流动性充裕，则可以满足头部企业的融资与硬件投资需求，资金在产业链的循环就不会断裂，就可以为美股估值提供托底。同时美国采取“高增长、高通胀、压利率”的债务化解路径，名义GDP有望维持向好态势，广谱意义上的企业盈利大概率不会差，因此对美股明年的表现依旧相对乐观。

无论哪种观点，都认可流动性在短期内对美股的支撑作用，而长期风险则集中在估值泡沫、社会割裂及美元信用弱化等方面。财政主导、货币配合的政策环境，正在强化美股的流动性支撑，一方面将提振宏观基本面，进而改善股指盈利，另一方面将提供充裕的流动性，而自2023年以来的牛市可能开启泡沫化过程甚至泡沫加速。

此外，从历史上看，财政货币双宽松一般发生在出现较大衰退或金融风险的应急情况下，而如果当年没有大危机发生，则往往显著利好风险资产，利空美元，股票、商品往往表现良好。美元流动性影响较大的成长股和新兴市场，以及顺通胀顺流动性的金银铜。不过，泡沫加速的过程可能带来市场波动加大，在美联储足量扩表之前，金融市场也可能间歇性出现恐慌。预计2026年下半年美联储可能开启扩表第二阶段，以压低利率降低融资成本。

作为美股的核心主线……当前华尔街的选股逻辑仍然聚焦于……因此，我们认为2026年……

2025年以来，美元指数大幅下挫，最低下探至96的低位，仅近期有所回弹。观察年内的几次市场避险行为，期间美元指数也同步走低，预示着美元的避险属性正在发生比变化。作为全球的储备货币，美元的走势不仅影响美国经济与美股，也对全球资产配置有着深远影响。预计在2026年，美元走势将呈现……短期来看，美国经济稳健，但其他多数发达国家经济变现欠佳，汇率缺乏科技创新与实体经济支撑，对应美元……但长期来看，在特朗普政府现有政策导向下，美国正逐渐转向……

中国经济的双轨转型直接塑造了A股市场的运行格局，使其呈现出鲜明的结构性特征。“9·24”是中国资本市场的重要拐点，前后市场的结构性逻辑呈现出明显差异，但均以房地产市场深度调整为共同背景。在此之前……

“9·24”之后，政策层面开始强力干预，托底经济与资本市场，稳定市场信心。这带动了投资者风险偏好的逐步修复，市场结构性重估的主线切换至成长股领域，以科技板块为代表的成长股开启估值修复进程。而2026年，估值修复基本完毕后，资本市场或将转向业绩驱动阶段，未来行情的核心逻辑将落脚于……。这一趋势的背后，是资产……。

从市场结构来看，以科技和出海为代表的“新经济”在基本面和回报方面持续跑赢传统“老经济”。2024年“9·24”以来，“新经济”行业指数平均上涨超过80%，远超“老经济”30%的累计回报，而这种结构性分化今年仍有望延续。以中国市场的AI投资规模与产出效果看，反而值得全球投资者重点布局，这也为A股市场的科技板块提供了长期增长动力。叠加国内推动中长期资金入市的政策导向，边际增量资金将得到保障，并有望与基本面改善形成共振，对于2026年的中国股市，我们仍坚定看好。

东南亚市场中，越南表现亮眼。经过反腐和政策调整，越南经济复苏态势良好，2026年GDP目标为10%，信贷增长目标19%-20%，FDI在2025年11月底实现近10%的增长，新加坡和中国是主要外资来源。当前越南市场PE处于历史低位，安全边际较高，且今年9月将从前沿市场升级为新兴市场，预计将带来60-80亿美元的被动资金流入，基建、制造等领域的龙头企业具备较好的投资潜力。

新加坡2025年GDP增长超出预期，第四季度增长5.7%，带动全年增长4.8%，但对2026年增长预期较为悲观，预计在1%-3%。制造业中的电子和医药保健板块表现较好，政府计划继续投入资金扶持股市，吸引更多企业上市，以抵消出口可能面临的冲击，预计今年新加坡股市仍将有不错表现。

除了股票市场，黄金、虚拟资产等其他资产的走势，同样围绕全球宏观经济逻辑展开，同时全球市场还面临着诸多共性风险。黄金市场方面，金价突破每克1000人民币的关键节点后，此前那些做多和做空的投资者已收官离场。接下来，市场将开启1000~2000元区间的新博弈周期。从全球资产配置视角来看，黄金作为传统避险资产，其价格走势与美元信用、全球债务状况紧密绑定。今年以来，贵金属市场表现亮眼，黄金价格攀升至4500美元/盎司、白银价格超80美元/盎司。尽管短期积累了一定的“动能泡沫”，需要时间消化，但美元购买力持续弱化的核心逻辑未变，仍将为贵金属提供长期支撑。据此，很多机构已建议调整传统资产的配置框架，将部分债券配置转向黄金，以应对法币信用弱化带来的系统性风险。这与黄金在当前全球变局下的避险属性高度契合，也印证了其在多元资产组合中的重要地位。

虚拟货币市场近期有所反弹，比特币上涨，但受数字资产公司即将在2月份被踢出MSCI的影响，反弹力度受限。目前，虚拟资产市场存在明显的抱团炒作现象，机构与大户多呈多头立场，散户则在市场的剧烈波动中反复进出，投机特征十分明显。当前市场中吃挂单数量均显著减少，散户投资者的参与度大幅降低。仅比特币和以太坊这两个主流虚拟资产仍保持着一定的市场活跃度，其他小币种的散户参与度已经大幅下降，市场集中度明显提升。这一市场特征与全球流动性宽松背景下的风险偏好变化密切相关。虚拟资产作为高风险资产的一种，其走势既受到流动性充裕支撑也会与其他资产构成资金竞对关系。在监管政策不确定性背景下，投资者需保持高度警惕，谨慎参与。

AI革命带来的不仅是生产力的提升，还有深层次的社会与地缘政治变革，这也构成了全球市场的共性风险。AI革命导致了资本与劳动的分化加剧，无就业增长现象日益凸显。传统的宏观经济统计体系难以准确捕捉相关的增长动能，形成了当前的“索洛剩余”之谜。这一变革不仅深刻影响着经济领域，还引发了社会层面的深层次矛盾，贫富分化问题不断加剧，地缘政治风险也随之上升。在美国，AI发展越是深入、资本投入越是庞大，底层民众所受挤压便越严重，进一步加剧本已尖锐的社会割裂。去年美国大选的激烈博弈以及美国两党之争的持续升级等，均表明当前社会矛盾已逼近难以调和的临界点。面对如此严峻的社会割裂，市场尚未做出充分反应，尤其在降息预期的引导下，美国市场隐含波动率已降至历史低位附近，形成显著的“双重割裂”，这也为未来市场的剧烈波动埋下了隐患。

在三党博弈的地缘政治新格局下，传统的经济学框架已经无法解释AI对地缘政治等领域的深刻影响，例如在委内瑞拉的相关事件中，AI在情报网络构建等方面就发挥了至关重要的作用，因此有必要提出“第四产业”的概念，将AI相关产业从传统产业分类中独立划分出来，甚至可以进一步探讨“Token产业”等全新的产业方向，为经济发展和产业升级提供新的思路。这种产业分类的革新，本质上是对AI革命带来的生产力变革的认可，也可反映当前全球经济正在发生的深刻调整。

此次AI革命对脑力劳动的解放是前所未有的，全球产业链与社会治理模式都可能在这一背景下发生重构。中国经济在出口和高科技领域的表现强于预期，但当前中国的出口更多以资本密集型产品为主，对就业的拉动作用相对有限，普通劳动者的就业与收入问题仍需要得到重点关注。未来，福利社会建设与金融、财政政策的调整将成为缓解社会矛盾的关键，而资本所有者和金融资本在这一变革中有望持续受益。马克思所预言的资本与劳动的冲突在当前的时代背景下再次显现，但若能够通过合理的政策调整实现经济发展红利的合理分配，就有望有效缓解这一矛盾，推动经济社会持续健康发展。

从投资策略来看，传统投资人的决策受到多重因素的综合影响，包括货币政策走向、宏观经济形势、地缘政治格局等。展望今年，全球市场整体预计将呈现出温和增长与温和通胀态势，各国货币政策大概率会保持相对宽松，这为市场提供了较为充足的流动性支持，市场的炒作范围也会相对较广。但需要注意的是……

在资产配置逻辑层面，投资者的仓位管理至关重要……