2026年1月份债券市场走出超跌反弹行情，近期与投资者交流，我们发现投资者当下更为关心的是“行情能够持续多远、如何看待市场后续的矛盾变化、以及债券市场潜在的利多或利空有哪些？” 。本文就以上话题汇总投资者最为关心的10个话题（涵盖利率、信用及转债等方面）。
1.配置盘主导的债券行情后续如何演绎？
1月份债券本质上是悲观预期修正的配置行情，而非宽松预期的强化。从1月份机构买卖的数据来看，银行和保险加大配置力度，而券商和基金为代表的交易盘卖出，体现出明显的配置特征。从资金利率来看，1-2月份资金保持宽松状态，但资金利率并没有相比12月份进一步下台阶，则说明1月份的行情并非宽松预期的强化。2月份有交易盘跟进的迹象。从2月份的买卖数据看，银行特别是国有大行尽管仍保持净买入的状态，但力度比1月份有所放缓，而基金则加大买入力度，有“配置盘力度放缓，交易盘跟进”的迹象。1-2月份债市整体走强，核心在于配置力量的驱动，且有4点核心因素支撑：1）供需矛盾缓和；2）银行和保险年初配债，交易盘跟进，交易结构并不算拥挤。3）政策给股市降温，没有形成持续的股债跷跷板效应。4）人民币升值，人民币资产受益。
后续债券市场可能进入压缩利差的阶段。2月份属于政策、经济数据空窗期，且基本面生产淡季+资金宽松支撑+年初配置力量偏强，整体对债市有利，但考虑到主流期限已经到了关键点位（10年国债活跃券(250016.IB)下破1.80%），在没有看到明显的利空前，市场机构可能转为压利差来追逐超额收益，比如品种利差、新老券利差、国开与国债利差等等。
配置盘主导的行情后续如何演绎？核心取决于以下几个因素：1）资金成本和存单利率能否进一步下台阶。2）10年国债下破关键点位后，能否进一步向下突破取决于是否有进一步超预期利多。3）过年后，政策出台是否超预期。总体来看，配置盘主导的行情我们认为会延续一段时间，但空间仍然受限。
2.如何看待后续债券市场主要矛盾的变化？
2026年开年，市场最为关心的矛盾是“供需失衡、资金分流和物价回升预期”。但以上矛盾在1-2月份出现阶段性弱化。1）存款到期重置，但并未出现大量的存款搬家进股市，银行负债成本下降，叠加信贷投放可能不超预期，促使银行加大配债力度（但受ΔEVE等监管指标影响，银行配债有久期限制）。2）1-2月份股市降温，股债跷跷板效应并不明显。3）物价改善温和，尚不构成债市核心矛盾。
资产配置再平衡、股市分流债市资金可能仍是债市后续最核心的矛盾。尽管在2025年随着股市上涨、债券下跌，股债两类资金进入一个新的平衡区间，但总体来看仍然表现出“股市高夏普、债券低夏普”的特征，债券弱势资产的格局有所改善但并未根本性消除。往后看，需要注意股市是否有春季躁动迹象、以及股市部分板块是否有补涨行情。
货币财政协同，是后续债市需重点关注的第二个核心矛盾。央行Q4货政报告专栏1提及“财政金融协同支持扩内需”的三种方式：1）通过公开市场操作等方式保持市场流动性充裕，支持政府债券顺利高效发行。2）通过“再贷款+财政贴息”方式，从信贷市场供需两端协同发力，优化金融资源配置。3）通过担保等增信方式共同分担贷款、债券的风险成本，提升金融机构的风险偏好，增加对企业的融资支持。其中第1点偏总量性配合，央行在2025年下半年开始就已经践行“适度宽松的货币政策”、在财政发债力度加大是给予更多的长钱配合，2026年央行大概率延续货币财政协同中的“量管够、但价格相对克制“的特点。第2、3点更多是优化结构方面的协同，偏宽信用的信号。总体来看，就第1点而言，对资金和短端有利；就第2和3点而言，对风险资产有利，但债券资产影响偏中性。且”灵活高效降准降息等多种工具“，不仅仅要求货币政策工具的灵活搭配、也要关注效果最大化，总量性的宽松可能仍需更大的催化剂。
物价回升的预期是债市需要关注的中期考虑因素。政策要求“把促进经济稳定增长 物价合理回升作为货币政策的重要考量”，在“十五五”开局之年，应对物价和经济回升保持乐观预期，但当下不是债市的核心矛盾，2-3季度则需要重点关注。
综合来看，我们认为接下来一个阶段债市的核心矛盾：资产配置再平衡>货币财政协同>物价回升的预期。
3.如何看待当前及后续的股债市场关系？
2025年表现出较为完美的“资产配置再平衡”。当下股债市场的关系与2025年略有不同：
1）人民币趋于升值，对国内股债市场均有利。
2）从资产端来看。仍然呈现“股市高夏普、债券低夏普”的特征，债券弱势资产的格局有所改善但并未根本性消除，需要注意股市是否有春季躁动迹象、以及股市部分板块是否有补涨行情。
3）从负债端来看，需要重点关注负债结构变化：保险的负债端逐步转向分红险为主，边际上更加偏好权益和高票息的债券品种（比如二永债做波动、地方债打底仓），对超长债博资本利得的诉求下降。纯债类基金吸收新增负债较为困难，但固收+是新增负债的主要亮点（固收+基金业绩表现仍然明显优于纯债基金），固收+底仓仍是稳健的固收类资产而非高波动的超长债或长债。
4.配置力量主导的行情，机构行为如何演绎？
银行年初加大配置力度，但并未脱离“资产端财政化、负债端同业化“的客观环境。从近期存款到期的状况来看，存款留存率可能较高，间接降低了银行的负债成本，也促使年初银行加大配置力度，但银行配债不仅考虑绝对收益，更需兼顾流动性、货币财政配合性，对超长期限国债的偏好程度可能并不高。
保险开门红，固收类资产偏好地方债和二永债。地方债对保险机构利差损较小，且资产负债久期匹配，国债仍然不是保险机构偏好品种。2026年保险机构增配二级资本债，背后驱动因素可能是由性价比驱动的阶段性加仓，而非长期做多，可以理解为对利差窗口的把握。
纯债基金仍然受到负债端不稳定的约束。尽管公募基金“费率新规“已经落地，但纯债类基金获得高回报的难度较大，1月份债市超跌反弹，但中长期纯债类基金并未拉久期。这说明纯债类基金也不是2026年市场的主导力量。
总体来看，我们认为“谁手上有新增负债，谁就决定了债市的定价权”。2026年保险及理财有新增负债，但交易盘仍然受到负债端不稳定的约束。
5.如何看待信用债ETF规模开年以来的持续下滑？成份券的性价比如何？
开年以来信用债ETF持续下滑，且规模尚未出现明显企稳迹象。截至2月6日，信用债ETF规模已下降1010亿元至5142亿元，降幅达2025年12月冲量规模的87%。信用债ETF开年2周的规模回落或是去年年底冲量资金流出的结果，但近几周的规模流出或是年初债市表现偏强、机构止盈的主动行为。往后来看，随着止盈卖盘的减弱，以及成份券估值性价比的回升，信用债ETF规模可能逐步企稳，甚至重新回到上升的趋势。
成份券方面，年初以来成份券相较非成份券的超额利差持续修复，当前已修复至去年12月上旬超涨行情启动前的水平。考虑到信用债ETF规模尚未企稳，超额利差重新压缩仍缺乏信用债ETF再次扩容的契机。但是部分期限和等级成份券超额利差已经回到2025年以来的相对高位、甚至接近或超过0BP。未来潜在继续调整空间相对有限，可筛选曲线凸点上（2.5-3Y和4-4.5Y）流动性较好、估值性价比较高的PCF成份券进行布局，关注和等待后续信用债ETF规模企稳和重新扩容的机会。
6.年初以来二永债表现偏强的原因？如何看待后续二永债的机会？
开年至1月中旬二永表现偏强，原因可能是：1）2025年底公募新规温和落地，对二永估值的进一步压力短期内缓解；2）2025年11-12月二永债供给放量，跨年后供给压力缓解，且短期内供给压力仍然可控；3）跨年后保险分红险开门红超预期，配置二永力度较强；4）开年来股市表现强劲，固收+基金负债增长，对流动性较好的二永需求增加。
受估值性价比回落影响，1月下旬以来二永行情转弱，但或受二永发行放缓影响，5年二永债表现相对较好，后续长端二永可能继续补涨。考虑到近期二永债的估值性价比虽有所回升但仍然较低，同时随着开门红效应的消退，近2周保险机构对二永的配置力量有所减弱，或因固收+基金规模增长，基金仍在增配二永，今年以来二永尚无新发，结合估值和供需变化，短期内二永利差或延续窄幅内波动，建议对二永观察为主，等待后续估值回升或供给上量的机会。
7.近期信用债层面的市场分歧较小，当前采取什么信用策略？
展望2月，政策、经济数据空窗期+基本面生产淡季+资金宽松支撑+年初配置力量偏强，整体对债市有利。信用债方面，资金面宽松支撑下，中短端信用债套息策略确定性较高，可逢跌加大信用债配置力度。摊余债基需求支撑下，套息可适度拉长久期至3-5年中高等级普信债。
同时考虑到当前信用利差已处于历史相对低位，继续压缩的空间相对有限，建议关注部分品种和等级下沉的票息价值。结合估值情况，可重点关注2年以内头部央国企地产债、3年及以内弱资质城投债、3年左右中高等级永续或私募普信债、以及3-5年高等级保险次级债的参与机会。此外，随着信用债ETF成份券性价比的回升，可以开始关注成份券的潜在机会。
8.转债市场核心主线是什么？
资产端来看，可转债市场的主线是定价弹性，弹性预期越高的标的，市场定价的充分程度越高；负债端来看，可转债市场的主线是供需关系的冲突延续，转债市场老券到期、强赎导致市场的供给规模逐渐下降，而赚钱效应之下，转债市场的需求继续维持高位。
9.转债市场核心策略是什么？
仓位是获得收益的核心胜负手，不存在所谓低仓位自下而上选券的策略，如果仓位偏低，选券难以获得相对收益，可能只能获得绝对收益，如果标的选择错位，甚至绝对收益都难以维持。
10.转债市场超额来自哪里？
权益慢牛预期下，风险资产的确定性高，意味着转债的超额来自弹性品种，比如不强赎，新券，风格上是高价，低溢价率，小盘，低评级类转债。
11.风险提示
基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期、外部风险超预期。
