先讲一个故事：新能源牛市为什么见顶？不是需求崩塌——2021-2022年新能源车销量仍在高增长，订单依然饱满。真正见顶的是"增速的增速"：销量增速从翻倍降到50%、再到30%，市场发现增长斜率正在掉头向下，于是开始按"增速放缓"重新定价，杀估值行情随之而来。用数学话说，股价交易的往往不是需求水平，也不是需求增速（一阶导），而是增速的变化方向（二阶导）。二阶导一旦见顶回落，牛市就走到了下半场。
今年7月的AI大跌，本质上是同一件事。四大云厂商的CapEx（算力资本开支）增速，2025年是67%，2026年预期冲到105%——这是增速的峰值。但市场看到2027年预期降到45%、2028年只剩9%，增速曲线即将掉头，于是集体交易"AI的增速二阶导见顶"。这轮调整从韩国杠杆资金出清开始，KOSPI一度下跌约39%，随后蔓延到存储、半导体和A股映射。注意：这轮下跌不是AI需求崩塌，而是一次典型的"见顶预期"交易——大家担心AI重演新能源的故事。
市场担忧的正是"增速的增速"见顶：2026E 是增速峰值，2027-2028 掉头向下
四大云CapEx增速：2026E 105% → 2027E 45% → 2028E 9%（来源：广发证券）
但广发证券8月9日《谁将引领AI新叙事？》用数据证明：市场低估了2027年的增量。关键数据如下：
新的买家出现了，2027年增速的"窟窿"已被填上大半。模型商与新云厂商（OpenAI、Anthropic、xAI、Coreweave等）2027年预计新增约10GW算力，对应约4609亿美元CapEx，2028年进一步增至约5252亿美元。广发测算显示，这足以维持四大云2025年67%的增速——市场担心的2027年增速大幅滑坡，并没有想象中那么陡。
另外，更关键的增量引擎是RSI（递归超级智能）。AI进入L2-L3阶段后，将从"人训练模型"变成"模型训练模型"，自我迭代产生远超旧范式的训练算力需求；同时更强的模型能力会把Agent从编程工具推向企业级work agent乃至全新应用形态，打开第二波应用需求。"训练需求扩张+应用需求打开"两条主线共振，为2027年之后的算力需求提供了新增长引擎。
因此，新一轮行情的驱动逻辑，是2027年AI算力需求增速的进一步提升：市场交易的是"二阶导见顶"的恐惧，而模型商、新云与RSI提供的增量，正在把这个恐惧证伪。
只要2027年的增量项目持续落地、云厂商CapEx继续向收入利润转化，AI就不同于2021年的新能源——需求增速的斜率仍有重新抬升的空间。后续行情大概率进入高波动、高轮动阶段，主线沿"硬件→云厂商→模型商→应用"轮动，真正的胜负手，是2027年算力需求能否被新一轮增量重新点燃。
风险提示：AI投资回报率不及预期；模型价格竞争加剧；存储涨价斜率放缓；高估值与拥挤仓位反复，市场波动放大。以上内容基于公开研报整理，不构成投资建议。
