期货看“五”评 | 锌:锌铝比值对补涨行情的指引

当锌产业自身供需矛盾突出时，尤其是供应端出现明显紧缺或滞销、需求端呈现爆发式增长或低迷萎缩时，锌价会优先交易自身基本面，此时产业逻辑成为价格波动的核心驱动力。锌价自身供需的交易逻辑，主要聚焦于两个核心环节：锌矿端的紧缺与过剩、锌锭端的紧缺与过剩，其中TC和月间价差是反映这一逻辑的核心观测指标。

TC直接反映锌矿端供需松紧，TC上涨意味着锌精矿供应宽松，冶炼厂议价能力提升，矿端无明显约束；TC下跌则表明锌精矿紧缺，矿端成为产业链瓶颈，进而可能传导至锌锭供应收缩。月间价差则反映锌锭端供需与库存状态，月间价差抬升通常体现锌锭当下紧缺、库存偏低，市场存在补库预期；月间价差走弱则多提示锌锭供应宽松、库存偏高或短期需求疲软。

当前锌产业链环节相对单一，再生回收占比仍然较低，供应端的周期性能够较好地体现在TC和月间价差指标上，这也使得锌价自身供需逻辑的可跟踪性、可预判性更强。此外，当锌自身产业逻辑的方向与宏观交易方向保持一致时，往往会形成共振行情，此时趋势的连贯性更强、行情幅度也更为可观。

当锌产业自身供需矛盾并不突出、无明确单边驱动逻辑时，锌价往往呈现横盘整理、宽幅震荡的态势，期间的短线波动和方向选择，大多会跟随铜、铝等核心有色金属价格波动，形成板块联动效应。这一现象的核心原因，在于有色金属的宏观属性、锌与铜铝的产业链关联以及资金配置逻辑。

有色金属同时具有工业属性和宏观属性，全球宏观经济政策、外汇、风险偏好、市场情绪等因素均会驱动整个有色金属板块价格波动，需求端来看，锌、铝、铜均深度绑定地产基建、汽车、家电、新能源等核心下游领域，需求端存在大量重叠场景，这也会使得锌、铜、铝的价格走势趋同运行。

从供应端来看，铜与锌存在显著的伴生属性，多数铜矿开采过程中会伴随锌精矿产出，二者供应端的周期性波动存在共振，这使得锌与铜价格联动效果较好。铝与锌则同属高能耗、高电力成本的有色金属品种，能源/电力价格的波动会对二者成本端形成同步驱动。

从资金层面来看，短线配置盘也会形成板块合力。在商品期货、ETF等金融市场中，有色金属往往被视为一个整体板块进行配置，资金的流入与流出具有明显的板块化特征。当资金大举流入有色金属板块时，铜、铝、锌价格会同步受益；当资金流出时，三者也会呈现同步调整态势。

降息预期下，资金优先流入基本面更确定、供应刚性更强的品种。沪铝受能源成本与产能红线双重约束，供应刚性较沪锌更强，甚至部分资金为了平滑持仓波动，可能选择配置多铜空锌或多铝空锌的跨品种套利。

当锌铝比值触及区间下沿的关键支撑位或历史极值时，平滑曲线的多铝空锌资金离场，均值回归的多锌空铝套利资金入场，套利资金的进出加速价差收敛，成为锌价补涨行情拐点形成的直接催化剂。

2021年，国内动煤价格和海外天然气价格均一路上行，极大提高了高耗能品种的冶炼成本，铝、锰硅及工业硅等高能耗品种自2021年4月起持续上行。2021年4月13日-9月30日，沪锌加权涨4.09%，沪铝加权涨29.57%，期间锌铝比值一路下行，2021年9月13日触及0.97的极值后止跌企稳。从相对估值的角度来看，沪锌出现较大补涨需求。十一期间海外冶炼厂减产消息推动下，沪锌加权自10月8日至10月18日暴涨22.96%，锌铝比值快速修复。

2025年12月，降息扩表的货币政策预期推动贵金属及铜铝走势偏强，12月1日至12月31日，沪铜加权涨12.27%，沪铝加权涨6.08%，沪锌加权仅涨3.74%，锌铜比及锌铝比一路下行，锌铝比值在2026年1月9日触及0.98的重要支撑位，随后锌价再次出现补涨行情。

结合两次实例可见，当锌铝比值趋势下行至重要支撑位止跌后，若锌产业当前矛盾并不突出，可能会跟随铜铝价格交易宏观逻辑或能源逻辑，出现短期急涨的补涨行情。