今天算力和光通信大跌，科技盘面情绪明显偏弱。
估计有些投资者会觉得难受甚至受不了，这个科技股波动这么大，一周几天就大跌大涨再大跌。
越是这种时候，越需要把短期波动和产业趋势分开看：短期杀的是情绪或者资金面，真正决定中期方向的基本面和产业趋势。
可能昨天晚上的密集监管函影响了科技股的短期情绪，但是从基本面角度来看，今天来看看不到任何特别的利空。
既然没有利空，短期情绪弱，那还是回归基本面吧。我也听了一下昨天晚上的一些机构电话会，机构还是比较乐观的，核心信息依然很清楚：AI算力投资继续上修，光通信仍是AI基础设施里最具弹性的瓶颈环节。三季度开始，市场主线有望从上游紧缺进一步回到光模块龙头的业绩兑现。
一、GJ：三季度光模块主线回归，中际旭创仍是7月核心标的
1、海外算力需求继续上行：ASIC、API、token、CoWoS都指向硬件需求扩张
首先，海外算力链仍在扩张。Anthropic 与 Broadcom 合作研发自研 ASIC，这条路径类似 Google 自研 TPU，说明大模型公司自身算力需求已经足够大，需要通过自研芯片提升长期供给确定性。
Anthropic 除了使用 NVIDIA GPU，也在使用 Google TPU，并将部分算力部署在云厂商侧。API 接口增加也说明调用需求继续上行。
Google 下调 token 价格，短期影响单价，但会刺激 token 调用量增长，最终带来更高的算力和硬件消耗。OpenAI 继续推进 GPT-5、GPT-6 以及更强 agent 能力，说明模型迭代节奏仍在延续。
更关键的是，台积电 CoWoS 产能预期从此前约 700万片上调到约 1000万片。GJ 判断，这会传导到光模块、OCS、交换机等硬件环节，加速相关公司的业绩释放。
2、海外数据中心建设没有退潮：Amazon、Google继续加码印度
Amazon 和 Google 在印度的数据中心投资说明，海外算力建设仍处于高景气阶段。
Amazon 在印度追加约 130亿美元投资，此前已公布约 350亿美元，合计投资超过 880亿美元，主要用于数据中心扩容。Google 此前也宣布约 150亿美元印度投资，用于数据中心和海底电缆。
这些投入说明，海外 AI 基础设施建设仍在高速推进。
3、国产链继续看好：国产算力芯片、CPU、交换芯片仍有变化
GJ 对国产链也偏积极。会议提到，国产半导体设备、国产芯片方向近期有积极变化，寒武纪站上万亿市值强化了国产算力主线的关注度。
国产算力芯片方向中，GJ 重点提到海光、盛科通信等国产 CPU 和交换芯片相关公司。
4、投资节奏变化：三季度主线从上游材料、设备、芯片切回光模块本身
GJ 认为，从去年 10 月以来，光通信投资更多在演绎上游材料、设备、光芯片等紧缺环节。进入三季度后，行情有望更多演绎光模块本身。这代表市场关注点会从上游缺货涨价，进一步转向光模块龙头出货加速、利润兑现、估值切换。
这对中际旭创、新易盛这类龙头而言非常重要。过去一段时间，市场更愿意寻找弹性环节，比如光芯片、光纤光缆、MPO、FAU、材料设备。到了三季度，光模块龙头自身的业绩释放可能重新成为主线。
5、中际旭创短期调整：二季度业绩扰动不改长期趋势，7—8月明年订单落地
GJ 对中际旭创近期调整的解释是：7月15日之前很多公司要发业绩预告，市场通过调研调整了公司二季度出货和利润预期，担心二季度业绩比原来想象略弱。
GJ 的判断很明确：无论二季度环比增速是 54%还是 30%，对全年利润影响可能只是几个亿级别，相较公司全年利润体量影响很小。
短期下跌更多来自市场环境偏弱，以及二季度环比增速放缓传闻。长期趋势依然没有改变。
行业仍处于供不应求阶段，中际旭创供应链能力更强，因此二季度实际出货份额可能已经提升。到三季度，如果行业供给瓶颈缓解，公司将带着更高市场份额进入出货加速阶段，业绩弹性可能更大。
二季度争议点是环比增速是否略低于市场高预期；三季度核心看点是“、供给改善后，份额提升能否转化为出货和利润弹性。
GJ 还提到，中际旭创有机会在 7月底前后逐步登陆港股，这构成后续催化。
更关键的是，当前市场对明年盈利预测，很多仍是基于资本开支和行业需求反推，尚未完全来自云厂商实际下单。
到了 7—8月，云厂商会逐步把明年订单落下来。今年下半年采购会直接进行，同时会给出明年更明确的指引，甚至直接形成订单。
一旦明年订单落地，估值可以逐步切到明年。中际旭创基于明年盈利预测，在全球 AI 硬件里仍属于非常便宜的标的之一，估值上修空间很大。
6、GJ结论
GJ 继续把中际旭创放在 7月金股，核心逻辑有三点：
第一，行业层面，三季度供给瓶颈缓解后，光模块出货和业绩有望加速。
第二，公司层面，二季度扰动不改趋势，港股上市提供催化。
第三，估值层面，7—8月明年订单落地后，市场有望切换到明年估值。
所以 GJ 判断，7—8月中际旭创有机会迎来主升浪。
二、TF：光模块分歧来自物料瓶颈，主线仍是龙头平台化
1、AI投资三大分歧：ARR/token、CapEx、砍单
TF 先讨论 AI 投资的三大分歧：第一是 ARR/token 是否放缓，第二是北美 CSP CapEx 能否持续，第三是硬件链是否存在砍单、业绩低于预期或价格下降。
TF 的判断是，市场对 ARR/token 的担心来自数据误读。有些公司没有披露某个月数据，并不代表数据下滑。更合理的观察指标是整体 ARR、token 调用量、API 使用量。
TF 还提到，北美巨头今年 AI CapEx 可能在 7000亿美元，明年可能达到 1.1万亿美元，Google、Meta、Amazon、Microsoft 的投入态度依然坚定。
2、砍单本质是交付约束，订单没有消失
TF 对砍单传闻的判断非常直接：未来两年行业供不应求非常确定，包括光模块、光纤光缆、PCB、GPU、MLCC、CCL 等。
所谓业绩低于预期或交付低于预期，更多来自产能不够、物料不够导致交付不上。订单没有消失，只是递延。光模块板块当前的核心矛盾是供给瓶颈压制交付，需求端仍在上修。
3、光模块是系统工程，龙头综合能力是壁垒
光模块是一项系统工程，光模块内部涉及光芯片、FAU、AWG、散热、陶瓷基板等，还涉及光纤、交换机等系统配套。
未来竞争中，单点器件能力不够，系统方案能力会成为核心壁垒。具备综合能力的光模块龙头和细分龙头会进一步受益。
这也是 TF 继续看好中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技等公司的原因。客户导入、产品验证、通信握手、数据传输验证周期很长，短期竞争格局不用过度担心。TF 认为后续竞争格局和价格趋势可能比市场预期更好。
4、需求仍在上修：2027年光模块总量可能继续抬升
展望 2027 年，海外光模块需求可能进一步上修，海外需求可能达到2亿只以上，国内还有较大增量，再叠加 NPO、CPO 等新形态，整体需求仍在加速。
光芯片缺口也在扩大，衬底长协持续拉长，OCS 和光纤光缆需求也在上修。
这意味着光模块具备多层产品增量：传统可插拔继续放量，NPO/CPO 带来 Scale-up 新增量，上游光芯片、高功率光源、连接器、光纤光缆同步受益。
5、物料瓶颈压制短期业绩，改善后利润弹性更大
TF 对中际旭创一季度物料约束做过测算，认为如果物料问题不存在，一季度业绩至少可以多50%以上。随着物料问题持续改善，客户滚动订单和公司可交付订单会继续增加。
因此，物料改善后光模块龙头可以释放出来的更多的利润弹性。
6、NPO/CPO与传统光模块服务不同场景，是Scale-up新增量
CPO、NPO 和传统光模块对应不同场景、不同客户和不同产品形态，三者是互补关系。
NPO 越来越清晰后，产业链格局并不会简单向台湾转移。原来光模块做得好的公司仍然更有优势，包括中际旭创、新易盛、Coherent、剑桥科技等。
TF 还认为，后续中际旭创在 CPO 端也会发力并看到落地。这说明 TF 认为，NPO/CPO 是光模块龙头的平台化升级机会。
7、估值判断：旭创、新易盛仍便宜
TF 对估值非常积极。会议中提到，中际旭创、新易盛这类公司估值仍便宜。
TF 继续给中际旭创2.5万亿—3万亿目标市值；新易盛一般按中际旭创0.6—0.65倍市值比较；天孚通信通常不到新易盛一半；东山精密因为具备光芯片溢价和明显优势，也具备更高估值弹性。
8、小光模块：稀缺性来自客户、份额和订单兑现
TF 还提到小光方向，核心看客户导入、订单兑现和产业链份额。
会议中提到，Coherent、Lumentum、光迅、华工、易讯等产业链中份额高、确定性强的公司非常稀缺；剑桥科技等小市值光通信公司也因 NPO、海外客户导入、1.6T 放量和先进封装演进受到关注。
9、光纤光缆：扩产影响有限，A1光纤继续紧张
光棒和光纤扩产至少需要一年半到两年，对今年和明年供给影响有限。移动、电信大规模招标落地后，中标厂商会优先保供运营商 G.652D 光纤，从而挤占产业链产能。
AI 数据中心需求增长最快的是 A1 光纤，因此 A1 光纤仍会紧张。
10、结论
光模块当前分歧来自物料和产能约束，需求端仍在上修；NPO/CPO 是 Scale-up 新增量，光模块龙头具备平台化升级优势；中际旭创、新易盛、天孚通信、东山精密等真正有客户、有订单、有产品迭代能力的公司，仍处在业绩上修和估值切换阶段。
三、SWHY：MPO等光连接是“小接口，大增量”
1、光连接器价值量持续提升
随着 AI 算力集群持续扩张和光互联持续升级，光连接器这个过去偏小、偏后端、偏标准化的环节，正在变得越来越重要。
到 800G、1.6T 以及后续 NPO/CPO 阶段，光连接器会影响链路插损、连接可靠性和部署效率，其价值会从普通跳线和接口件升级到高密度连接器、布线与光纤管理模块，最终走向封装级光连接组件。
2、MPO/MTP、VSFF、Shuffle Box分别解决不同问题
光连接升级拆成三条路径：
第一，光纤通道数增加后，需要 MPO/MTP 这种多芯连接器，一个插头承载更多光纤。
第二，前面板密度提升后，需要 VSFF 超小型连接器，把接口做得更小。
第三，现场跳纤复杂度提高后，需要 Shuffle Box，把光纤映射、重排、汇聚前置到工厂端完成。
3、GlassBridge影响被市场夸大，多路线并行
GlassBridge 是精密耦合的重要方案之一，但市场一定程度上高估了其落地速度和对传统 FAU/MPO 产业链的冲击。未来 fiber-to-PIC 精密耦合会是传统 FAU、DFAU、Senko MPC、GlassBridge 等多路线并行，关键在于量产节奏、良率、插损和工程稳定性。
4、结论
光模块速率升级和 NPO/CPO 推进，会持续提升光连接价值量。MPO、MTP、VSFF、Shuffle Box、FAU/DFAU 等环节都具备量价提升机会；GlassBridge 是新增路线，传统连接体系仍将长期参与产业升级。
四、ZX：韩国策略会确认AI硬件景气度，存储与上游材料继续紧张
1、韩国市场短期波动大，产业趋势仍强
韩国市场近期波动剧烈，KOSPI 单周两次熔断，外资也阶段性流出。
当地机构整体情绪仍偏乐观，认为短期波动主要由杠杆 ETF、降杠杆、外资流出和获利了结放大。
CLSA 观点认为，韩国 AI 和半导体盈利前景仍在超预期，只是进入了盈利强劲、外资撤离、杠杆放大波动的阶段。
2、半导体、AI数据中心、物理AI被列为长期国家级方向
韩国把半导体建设、AI 数据中心建设、物理 AI 等列为国家级长期投资方向。三星、海力士公布的十年期投资规划超出市场预期，强化了产业链能见度。
海力士市值首次超过三星电子后，市场担心是否类似科网泡沫，但 两者不可简单类比，因为当前海力士营业利润已达到三星的 70%—80%，估值没有明显脱离基本面。
3、存储供给：27年底前新增产能有限，28年后才明显改善
存储新增产能到 2027 年底前非常有限，明显改善要到 2028 年之后。
核心瓶颈在洁净室和设备，尤其是 EUV。即便存储厂愿意加价 20%—30% 争取设备交付，也很难让供给明显提前。
4、CCL/PCB：高速覆铜板涨价与原材料紧张仍在延续
台光规划未来两年产能接近翻倍，并且新产能基本已和 PCB 客户、终端客户提前沟通确认。价格方面，二季度四、五、六月陆续有新价格生效，毛利率环比改善；下半年不排除高速覆铜板继续涨价。
E-glass 和 HVLP4 铜箔仍紧俏，27年铜箔可能成为更紧的原材料。
5、结论
韩国策略会强化了 AI硬件链景气度。存储、HBM、MLCC、CCL/PCB 等环节仍处于供需偏紧周期，短期市场波动更多来自杠杆和资金面，产业趋势没有破坏。
五、GTHT：光通信进入“最好的时代”，光互联是AI数据中心瓶颈
1、光互联成为AI数据中心核心瓶颈
AI 需求爆发后，光通信和光互联已经成为 AI 数据中心建设的核心瓶颈。
过去三四年，GPU 计算性能大约提升32倍，但光通信带宽大约只提升4倍。算力增长远快于互联能力提升，因此光互联成为 AI 基础设施性能释放的关键变量。
2、通信在AI CapEx中的占比有望大幅提升
目前通信在 AI CapEx 中占比大概不到 4%，未来有望提升到 15%—20%。
因此，光通信增速会高于整体 AI CapEx 增速。今年北美 CapEx 可能增长约 50%，但光通信需求基本是翻倍增长；展望 2027 年，即使整体资本开支增速回落，光通信需求仍可能维持翻倍。
3、系统能力成为竞争核心
光通信是系统工程。
光模块里不仅有光芯片、FAU、AWG、散热、陶瓷基板，也涉及光纤、交换机等系统配套。未来具备综合系统能力的龙头公司和细分龙头会更受益。
4、新技术百花齐放：OCS、DCI、XPO、NPO、CPO
由于光模块供不应求，新的技术形态会加速导入。
OCS、DCI、XPO、NPO、CPO 等技术的应用空间会继续上行，光互联从今年开始进入景气加速上行阶段。
5、结论
光通信是 AI 基础设施中最强 alpha 环节。GPU利用率、集群性能、Scale-out/Scale-up 架构升级，都要求更多光互联投入。光模块、光芯片、光纤光缆、OCS、NPO/CPO、上游物料都处在景气扩张阶段。
六、共同结论
1、AI算力投资没有退潮
市场短期担心 AI 降速，机构看到的产业数据仍指向算力需求继续扩张。
2、光通信是AI硬件链中弹性最大的瓶颈
AI CapEx 会继续传导到光模块、光芯片、光纤光缆、OCS、MPO、FAU、NPO/CPO 等环节。
3、三季度光通信主线可能从上游紧缺切回光模块龙头
上游紧缺涨价仍成立，三季度最重要的边际变化，可能是光模块龙头重新成为主线。
4、砍单更多是供给问题，订单没有消失
订单递延更接近供给约束，龙头公司的业绩持续性反而可能被拉长。
5、NPO/CPO提升光模块龙头平台化价值
NPO/CPO 提升连接复杂度和系统集成要求，强化平台型光模块龙头和高密度连接环节价值。
6、AI硬件行情从GPU扩散到全链条
硬件行情已经从买GPU扩散到买连接、买存储、买材料、买产能。
总体判断
这几场电话会合在一起，最核心的结论是：
AI算力需求仍在上修，硬件供给仍然紧张，光通信是当前 AI 基础设施中最确定的高弹性瓶颈。
投资节奏上，可以分三层看：
第一层：光模块龙头
三季度最关键的边际变化，是光模块主线可能回归。中际旭创、新易盛、天孚通信等龙头，受益于供给改善、份额提升、明年订单落地和估值切换。
第二层：光通信上游与连接环节
光芯片、光纤光缆、MPO/MTP、FAU/DFAU、Shuffle Box、OCS、NPO/CPO 等，继续受益于光互联升级和供需紧张。
第三层：AI硬件上游扩散
存储、HBM、MLCC、CCL/PCB、散热材料、半导体设备零部件等，受益于 AI硬件全链条供需偏紧和涨价周期。
