洪灏2日最新对话:AI 股的抱团行情可能已经到顶!

声明：本文仅为公司、产业、宏观基本面的研究分析、观察和思考，以及学术理论梳理，并非提供任何个股推荐和投资建议。投资有风险，入市需谨慎。珍爱生命，远离股市！

知名经济学家洪灏宇7月2日早上做客香港NOW财经台，分析了最新的市场动态，以下是正文：

主持人：近期 AI 股、半导体股等都出现下跌，很多高位科技硬件板块也有回调，所以想问：这是不是代表相关板块已经开始转弱？可不可以这样理解？

洪灏：可以这样理解一部分，但不能说这个板块一定已经没有机会。相对回报肯定还是有的，只是很多 AI 相关板块、科技硬件板块此前的回报已经非常极致。现在继续押注它们再大幅向上，本质上是在下注一个概率比较小的情形。

如果你看世界杯，硬要押日本队一定踢赢，理论上有机会，但他自己不会这样下注。也就是说，不是完全没有机会，而是从风险收益比看，继续追高并不是很舒服的选择。

从当天市场表现看，日本、韩国、台湾股市都在跌，尤其此前上半年升得很多的半导体、AI 相关板块开始走弱；反而一些落后板块、老经济板块开始有资金流入。例如银行、保险股当天表现不错。这说明市场已经开始出现资金轮动，这种轮动在下半年可能会更频繁。

上半年资金太集中在 AI、半导体、科技硬件等高成长板块里，导致它们涨幅过大；下半年资金可能会回到老经济、低估值、低成长、高股息、红利类板块。

美国市场和港股市场都可能出现类似现象：此前落后的板块会重新获得资金关注，尤其是安全边际更高的板块。因为现在市场有几个不确定因素：一是通胀预期的变化；二是美联储加息概率的变化；三是美国经济能否继续支撑 AI 相关资产保持强势。这些都还没有定论。

目前市场开始认为今年至少还会有一次加息，而且这个概率已经很高。美联储资产负债表后续会如何变化，也会影响市场流动性。如果美股和 AI 板块不能继续自然托起整个市场，资金就会重新转向相对安全的资产。

主持人：7 月 1 日开始，内地有新的投资相关规则实施，这对香港市场资金流是否会产生影响？

洪灏：这个影响可能不会很快结束，后续还会持续。因为新规会影响内地资金流向港股以及海外资产的路径。很多 AI 板块之所以被炒起来，也与内地资金流入有关。如果相关资金通道发生变化，对港股流动性会有明显影响。

过去一段时间港股打新非常火热，很多资金被锁在 IPO 市场里，规模可能达到万亿级别。上半年如果看港股二级市场，赚钱并不容易；但如果看 IPO 市场，很多投资者还是有钱赚的。这也吸收了大量市场流动性。随着新规变化，IPO 市场和二级市场的资金结构都可能发生变化。

主持人：如果港股估值已经便宜，恒指下半年有没有机会修复上半年的跌幅？

洪灏：港股估值确实便宜，但要让恒指下半年真正“翻身”，还需要几个条件配合。首先，美国加息压力不能太大。加息一般不利于港股，因为会带来资金成本和外汇压力。如果美国下半年加息概率继续上升，港股难免承压。

港股相对于其他市场可能会有相对表现，但是否能产生绝对收益，还不确定。如果恒指在两万二附近，向上看到两万五，大约有 10% 左右空间；但如果只是做指数，风险收益比未必特别吸引，因为指数本身也有下行压力。

下半年恒指可以看回两万五附近，但这需要内地政策和资金环境配合。

近期内地公布的经济数据偏弱，尤其零售等数据出现负增长。内地后续出政策的可能性较大。现在中东局势有所缓和，油价也回落了一些，如果要真正带动内地经济，政策端可能还是需要“出招”。

不过，内地经济结构已经发生变化。当前增长动力主要来自出口和高附加值产业，例如半导体出口可以增长 50%、60%，但这些更多由外围需求和全球半导体周期决定，并不是单靠内地政策就能完全改变。

政策比较明确的方向，可能还是增加消费。比如通过补贴等方式刺激消费，幅度可能比之前更大。这类政策如果落实，对相关消费板块会有帮助。

另外，政府支出和财政赤字也一直在支持经济运行。如果经济仍然按照政策计划推进，那么短期可能不需要特别极端的刺激，但如果数据继续走弱，政策加码概率会增加。

主持人：下半年有哪些行业或股份值得关注？

洪灏：现在成长板块和价值板块之间的表现差距已经再次到了历史极端水平。投资者当然可以继续下注成长股继续跑赢，但这个概率相对较小。资本市场大概率会出现均值回归。

因此，下半年更值得关注的是：价值股、红利股、低估值板块、老经济板块。它们过去被市场冷落，但现在资金开始重新流入，可能会在下半年获得更好的相对表现。

主持人：上半年已经过去，现在进入 7 月和下半年第一个交易日。港股当天表现不错，恒指一度升超过 400 点，上到约 23232 点，国指和科指也有上涨。与此同时，区内其他股市表现较差。韩国股市一度下跌，跌幅接近 3%，跌到 8061 点附近；此前韩国股市曾上到 9000 点左右。台湾股市也下跌接近 300 点。为什么港股当天反而相对强势？下半年资金流向会怎样？

洪灏：上半年大家的焦点主要在科技硬件、AI、半导体相关股份。此前也提到过，整个夏天都要观察资金是否还会继续积极追逐半导体和 AI 硬件股。

四五月份，半导体表现非常好。到了六月份，如果看韩国市场，尤其是三星、SK 海力士等相关股份，会发现大约 9000 点附近已经接近顶部区域。现在回落，反映的是市场资金开始出现轮动。

这个轮动的方向，是从高估值、高成长、高波动板块，转向低波动、低估值、相对低成长板块。韩国股市曾低见约 7700 点，之后回到 8000 点附近，但整体看，半导体和 AI 相关板块的压力开始显现。

近期半导体板块有不少消息面因素偏负面。比如三星和 SK 海力士限制存储供应、提高存储价格；韩国政府也宣布会加大半导体投资，这反而引发市场关注：未来会不会出现供应过剩？此外，也有报告担心数据中心相关核心技术进展不及预期；OpenAI 也有传闻可能推迟上市。这些因素叠加，使市场开始重新审视 AI 和半导体板块。

不过要区分两件事：第一，AI 技术革命本身；第二，相关股票估值泡沫的波动甚至破裂。AI 技术革命不会因为市场短期波动就结束，但股票层面的泡沫、获利回吐和资金轮动是另一回事。

现在更多是资金轮动和获利了结，而不是 AI 革命结束。很多资金之前全部涌向 AI，造成少数股票大涨，而几百只甚至上千只股票下跌。这种市场结构不健康。现在如果资金从少数热门股中流出，反而有利于市场调整后进一步扩散。

韩国和台湾市场也面临类似情况。上半年大家看到它们不断创新高，例如韩国股市上到约 9000 点，台湾股市也很强。但下半年这种单边升势可能会放缓，市场会进入一段震荡和调整期。如果韩国股市回调，9000 点附近可以先视为一个顶部区域，之后如果跌到“五字头”附近，才可能重新审视机会。

一个市场不可能永远只靠两只股票撑住。韩国、台湾都一样，不能只靠少数半导体龙头维持指数。其他股票如果长期下跌，市场结构就会有问题。所以现在看到资金开始轮动，是合理现象。

过去两个月红利板块、低估值板块的表现明显转好。科技硬件内部也开始分化：资金先炒光通信，再炒存储，再炒 PCB，再炒 MLCC 等等。资金在各个细分板块之间快速轮动。每天看到半导体板块里不同股票涨跌差异很大，有的涨得很厉害，有的跌得很厉害，这就是市场开始分化、开始炒更细分方向的象征。

在板块轮动期间，市场波动会明显加剧。因为资金要卖出此前涨幅大的品种，再去寻找新的低位或低估值方向。以港股当天表现看，大模型、PCB、存储、光通信等板块都出现比较明显的跌幅，需要留意整体市场风格变化。

主持人：未来利率会如何影响市场？

洪灏：年初时市场还在预期今年会减息几次，但后来中东局势导致油价上升，再加上美联储新任主席沃什在欧洲央行年会上表态偏鹰，强调通胀仍然过高，美联储要坚守 2% 的通胀目标。市场因此开始预期，下半年美联储可能至少还会加息一次。

市场现在甚至可能低估了 7 月加息的可能性，也可能低估整个加息周期延长的可能性。即使美联储不加息，市场利率也可能上升，美元和债息仍可能维持强势，这对风险资产会形成压力。

不过他也说，现在还要观察实际通胀预期的变化。沃什上台后，市场通胀预期确实有走低，部分原因可能是政策信号，也可能是中东或海峡局势缓和。此前市场担心每天有大量石油通过相关海峡，如果局势紧张会推高油价；但现在局势没有进一步恶化，油价压力有所缓和。

市场可能还是低估了今年加息的预期。美国流动性仍在扩张，M2 增速也是近年较快的阶段。如果从货币主义角度看，货币供应扩张最终会带来通胀压力，这个结论很难完全避免。

接下来需要密切观察经济数据，尤其是就业、通胀和利率方向。美国假期后，相关数据会更关键。

主持人：黄金和贵金属未来表现会怎样？

洪灏：上半年黄金波动很大，曾经创出新高，但随后又回调。央行买金、地缘政治等因素支撑金价，但近期金价动力有所减弱。现在金价在 4000 美元附近，银价、铂金、钯金也有波动。

主持人：如果资金从 AI 相关股份流出，黄金还有多大空间？

洪灏：如果黄金被视为避险工具，那么在当前环境下，支撑因素还没有完全消失。地缘政治、央行买金、通胀压力和美元信用问题，都会继续支持黄金。但金价此前从高位回落，说明短期下行压力并没有完全释放。

金价此前最高到 5600 附近，最低跌到 3000 附近，现在反弹回 4100 左右。急跌阶段大概率已经结束，但后面不一定马上恢复单边上升。接下来可能需要较长时间震荡、磨底、消化。

黄金重新恢复升势、继续创新高，仍然是一个大概率事件，但投资者需要耐心。这个过程可能还需要两个季度左右慢慢释放。短期不要期待马上回到此前高位，但中期仍可看好黄金重新走强。

他还提到，去年 6 月开始，黄金启动了一轮明显升势，从 3000 多一路升到 5600。之后市场炒完黄金，又炒白银，再炒有色金属，然后随着地缘局势变化，又开始炒 AI 板块。资金实际上一直在不同资产之间快速轮动。

现在如果看市场顺序，就是：先炒贵金属，再炒有色金属，再炒 AI，再炒硬件，之后又开始炒红利。指数本身可能没有创新高，但资金一直在快速寻找新方向。

所以对黄金而言，不是机会结束，而是需要等待下一轮资金重新回流。世界黄金协会对下半年金价目标大约看到 4100 美元附近，这与当前价格接近。短期金价可能还要横行整理，但中长期重新走强的概率仍然较高。