观点

如何看待超长债收益率快速下行后的行情变化？

本周（2026.7.20-2026.7.24），10年期国债活跃券260010收益率从上周五的1.73%下行1.25bp至本周五的1.7175%。

周度复盘：周一（7.20），受周末国新、诚通两大央企公告大额增持股票资产影响，债市开盘情绪承压，但央行大额净投放，股市表现低于预期，利率维稳。午后股市回升，带动利率略有上行，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.5bp。周二（7.21），早盘资金面边际转松，利率下行。午后利率进一步下探后出现止盈情绪扰动，转而上行，全天10年期国债活跃券260010收益率下行0.1bp。周三（7.22），早盘债市平开，随着“存款利率上限下调”的预期逐步发酵，多头情绪爆发，各期限利率均出现不同程度的下行。午后债市情绪持续升温，全天10年期国债活跃券260010收益率下行1.5bp。周四（7.23），早盘10年期以内的中短端债券在昨日利率大幅下行后，出现止盈情绪，利率上行，唯有30年期超长债利率延续下行，但午后下行到阻力位后转为震荡。尾盘央行公告将开展5000亿MLF操作，实现净投放1000亿元，央行引导资金面均衡偏松的预期稳定，全天10年期国债活跃券260010收益率上行0.2bp。周五（7.24），早盘因前两日利率下行触及到阻力位，债市震荡观察方向。午后随着超长债利率强势下探，带动7Y和10Y等中长期限利率同步下行。尾盘央行公告将在7月29日至7月31日、8月3日开展隔夜逆回购操作，其中7月29日至7月31日每日开展6000亿元，8月3日开展3000亿元，进一步助燃债市情绪，全天10年期国债活跃券260010收益率下行0.35bp。本周债券收益率在多日窄幅震荡后，终于出现向下突破，其触发因素主要是宽松预期的发酵，期限上以超长债利率的下行最为明显。在政策态度上，央行继6月底后，再次在跨月时间点宣布进行隔夜逆回购操作，其意图在公告和月中召开的国新办发布会上均已说明，即为了匹配超短期的流动性需求。从中长期的转型角度来看，精准调控是为了降低超短端资金利率的波动性，而降低波动性是为了更好地让DR001承担起政策“锚点”的职能。从短期的政策导向来看，7月底操作量较6月进一步增加，这和国新办发布会上增加隔夜逆回购操作频率的说法一致，且此次跨月之后首个交易日的8月3日也被纳入，更加体现了央行对于流动性的呵护态度。在各个期限上，超长债的表现最为强劲。究其原因，在窄幅震荡的箱体区间内，趋势性机会很难出现，更多只能在期限选择上做文章。截至7月24日，30Y处于今年以来的20%分位数，7Y及以下期限国债多数在5%分位数之下，长端利率下行的空间只需要一点触发因素就能够打开。市场目前在密切关注7月底政治局会议的定调，而浙江地区银行下调存款利率，为宽松政策交易带来了想象空间，叠加此前公布的2026Q2经济数据，再现2024Q3政策放松的概率在增加。对债券市场来说，基本面偏弱和结构性分化的问题短期难以解决，利率上行可能性低于下行可能性，但问题是下行空间较小，需要一些政策因素触发。7月底的政治局会议带来了想象，又叠加央行买断式逆回购、MLF、隔夜逆回购多方向护盘，给波段交易带来了机会，但我们认为当前并没有出现明显趋势性机会。

周度思考：本周债券收益率在多日窄幅震荡后，终于出现向下突破，其触发因素主要是宽松预期的发酵，期限上以超长债利率的下行最为明显。在政策态度上，央行继6月底后，再次在跨月时间点宣布进行隔夜逆回购操作，其意图在公告和月中召开的国新办发布会上均已说明，即为了匹配超短期的流动性需求。从中长期的转型角度来看，精准调控是为了降低超短端资金利率的波动性，而降低波动性是为了更好地让DR001承担起政策“锚点”的职能。从短期的政策导向来看，7月底操作量较6月进一步增加，这和国新办发布会上增加隔夜逆回购操作频率的说法一致，且此次跨月之后首个交易日的8月3日也被纳入，更加体现了央行对于流动性的呵护态度。在各个期限上，超长债的表现最为强劲。究其原因，在窄幅震荡的箱体区间内，趋势性机会很难出现，更多只能在期限选择上做文章。截至7月24日，30Y处于今年以来的20%分位数，7Y及以下期限国债多数在5%分位数之下，长端利率下行的空间只需要一点触发因素就能够打开。市场目前在密切关注7月底政治局会议的定调，而浙江地区银行下调存款利率，为宽松政策交易带来了想象空间，叠加此前公布的2026Q2经济数据，再现2024Q3政策放松的概率在增加。对债券市场来说，基本面偏弱和结构性分化的问题短期难以解决，利率上行可能性低于下行可能性，但问题是下行空间较小，需要一些政策因素触发。7月底的政治局会议带来了想象，又叠加央行买断式逆回购、MLF、隔夜逆回购多方向护盘，给波段交易带来了机会，但我们建议快进快出，认清当前是交易行为而非趋势走强，超长债逐步止盈。

美国2026年7月Markit PMI预测值，6月新建住房销售以及最新失业救济金，原油库存等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化？

本周（7.20-7.24）海外方面，原油与美债收益率同步上行，高估值科技资产承压，市场主导叙事由地缘风险进一步向通胀和货币政策约束扩散。美国当地时间7月20日至24日，WTI和布伦特原油分别累计上涨9.21%和9.85%，两年期和十年期美债收益率分别累计上行约15BP和13BP；标普500、道指和纳指分别下跌0.61%、0.38%和2.13%，其中纳指跌幅更为明显。周内油价持续走高，一度推动布伦特原油突破100美元，叠加科技巨头财报引发市场对AI资本开支回报、自由现金流及融资成本的重新审视，能源价格、利率与科技估值之间的负向传导有所强化。周五美伊谈判预期升温后，油价明显回落，美债收益率和美元亦自日内高位回落，但原油全周仍接近上涨10%，表明市场尚未脱离供给冲击主线。观点上，后续判断的关键，并不只在于冲突是否延续，而在于地缘扰动是否进一步传导至运输和实际供给端。谈判重启或有助于风险溢价阶段性回落，但距离供应恢复、油价压力缓解仍有一定距离。换言之，市场短期可能率先交易情绪修复，基本面拐点仍需等待海峡通行、原油装运及实际供应恢复等信号进一步验证。从本周资产表现看，市场正在由单纯交易地缘情绪，逐步转向交易高油价对通胀、利率和企业盈利的二次影响：美国及欧洲经济活动仍有一定韧性，但能源价格上涨和供应链瓶颈重新出现，使货币政策宽松空间受到约束；与此同时，AI资本开支仍在扩张，但科技板块内部开始更加关注投资回报和现金流约束。中期来看，短期供给扰动尚不能直接外推为能源价格长期趋势反转，仍需持续观察冲突持续时间、霍尔木兹海峡通行、需求受抑程度以及谈判进展。海外资产配置上，建议降低对高久期、高估值资产的单边暴露，等待油价或美债收益率出现更明确的右侧拐点。我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：（1）美国库欣地区原油库存量跌破2000万桶释放供应紧张信号，油价风险溢价阶段性回升。数据显示，美国7月17日当周库欣地区原油库存量减少67.4万桶，自6月26日当周和7月10日当周两次出现正增长后再次转负。美国当地时间7月20日至24日，WTI和布伦特原油分别累计上涨9.21%和9.85%。尽管美国7月17日当周原油库存总量增加，但库欣地区作为WTI原油的交割地自美伊冲突爆发以来原油库存量近期多次低于2000万桶，释放了库存紧张信号。在地缘风险等因素共同作用下，库存低位放大供应扰动影响，推动WTI及布伦特原油价格阶段性上涨。但考虑到美国整体原油库存仍稳定，当前更多体现为短期风险溢价提升，而非全球原油供需格局发生根本变化。（2）美国经济温和降温，服务业与就业韧性支撑经济表现。数据显示，美国6月新建住房销售量达62.8万套，环比由负转正但不及市场一致预期。新房销售短期回升反映部分购房需求有所修复，但在高利率环境下，住房负担能力仍对居民购房意愿形成制约，美国房地产市场复苏力度有限。Markit预测7月制造业、服务业PMI分别达54.3、51.5，制造业PMI自高位回落，服务业PMI自低位上升。美国企业活动整体仍保持扩张，但增长动能呈现结构性分化，制造业扩张有所放缓，而服务业需求边际改善。失业金方面，7月18日当周首次申请失业金人数大幅下降至18.7万人，已处于历史低位，7月11日当周续请失业金人数较前值变化较小。企业可能减少招聘，但尚未大规模裁员，说明美国就业市场仍处于温和降温阶段，尚未出现明显恶化迹象。综合来看，美国经济呈现温和降温态势，房地产市场受高利率压制但未明显恶化，制造业扩张有所放缓，而服务业和就业市场仍具韧性。当前经济数据尚不足以支持快速转向宽松政策，后续美联储仍需在通胀回落与经济韧性之间进行权衡。（3）新一次FOMC会议将至，美联储官员表态整体呈中性。临近7月28日至7月29日的FOMC会议，美联储官员本周公开评论货币政策的行为受到限制。此前美联储副主席Philip Jefferson和美联储理事Lisa Cook均就经济冲击及展望发表讲话，整体偏中性。两人均强调由于当前经济状况存在诸多不确定性，货币政策需要保持灵活，美联储仍需要反复评估通胀，就业以及经济增长情况。截至7月25日，Fedwatch预期短期内加息概率大幅上升。2026年9月和12月加息至3.75%–4.00%区间甚至更高的概率大幅上升至82.2%和92.8%；至2027年3月有75%的概率利率会进一步至4.00%-4.25%区间甚至更高。

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