本周国债期货价格上涨，信用利差扩大，央行公开市场逆回购净投放8128亿元，Shibor品种有所上行，隔夜利率处于1.3%上方，证券交易所提高融资保证金比例，市场风险偏好回落。美国上周初请失业金人数下降9000人至19.8万人，显著低于市场预期，美联储2026年票委卡什卡利主张1月维持利率不变，美债收益率回升。12月出口同比增长 6.6%，较上月增幅进一步扩大；进口同比增长 5.7%，大幅高于前值，且双双超出市场预期，进出口数据表现亮眼，呈现加速回暖态势；12 月社融存量同比 8.3%，M2 同比继续高增，剪刀差扩大。
2、行情分析：
（1）海外经济：美国12月CPI同比2.7%，持平预期与前值，核心CPI同比2.6%，创2021年3月以来最低，11月PPI同比3.0%，创7月以来新高，当周初请失业金人数降至19.8万，远低于市场预期。强劲的PPI、零售销售与就业数据，1月份美联储降息预期几乎归零。
（2）国内经济：以美元计价，2025年12月出口同比增长6.6%，进口同比增长5.7%，均较11月提升，贸易顺差1141.4亿美元，同比增长8.5%；单月贸易顺差创年内次高，12月数据显示外贸“韧性十足”，出口结构升级与区域多元化有效对冲全球经济不确定性。12月份居民户短期贷款继续减少，中长期贷款处于低位，政府债券融资回落；不过企业短期和中长期贷款均有所增加，融资结构有所优化，社融存量同比增速为8.3%。
（3）国内资金面：本周央行公开市场操作净投放8128亿元，本周DR007和SHIBOR:1周涨跌不一，市场资金面有所收敛，但总体保持宽松。央行下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点。
（4）基差结构：债券净融资额回落，从各机构持仓来看，本周T合约价格上涨，机构净多持仓减少，全市场日均成交量回落，持仓量小幅增加。
3、总结展望与策略机会
展望后市，央行指出2026年要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，并表示今年降准降息还有一定的空间，加上近期权益市场热度降温，预计短期国债期货价格将有所企稳。
4、风险提示：政策效果不及市场预期；海外不利影响加深。
1、国债期货价格普遍上涨。其中TS2603合约价格上涨0.06%，TF2603合约价格上涨0.22%，T2603合约价格上涨0.28%，TL2603合约价格上涨0.26%。对应的2年期国债收益率下行3.32bp，5年期国债收益率下行4.81bp，10年期国债收益率下行3.62bp，30年期国债收益率下行0.7bp。
央行公开市场逆回购净投放8128亿元，Shibor品种有所上行，隔夜利率处于1.3%上方，证券交易所提高融资保证金比例，市场风险偏好回落。美国上周初请失业金人数下降9000人至19.8万人，显著低于市场预期，美联储2026年票委卡什卡利主张1月维持利率不变，美债收益率回升。12月出口同比增长 6.6%，较上月增幅进一步扩大；进口同比增长 5.7%，大幅高于前值，且双双超出市场预期，进出口数据表现亮眼，呈现加速回暖态势；12 月社融存量同比 8.3%，M2 同比继续高增，剪刀差扩大。
2、公司债信用利差普遍扩大。2年期AAA高等级公司债信用利差扩大1.51bp至38.69bp，2年期AA低等级公司债信用利差扩大2.19bp至55.34bp。国开与国债税收利差扩大。10年期国开债与国债收益率差扩大2.31bp至16.96bp。
二、行情分析
1、生产端成本压力仍存，1月降息概率归零
2025年12月美国CPI同比2.7%，持平预期与前值，核心CPI同比2.6%，创2021年3月以来最低，低于预期0.1个百分点，环比0.2%，低于预期0.1个百分点。整体呈现消费端通胀持续降温但仍有粘性的特征，食品价格反弹明显，居住成本仍是主要支撑，核心商品价格回落。
2025年11月美国PPI同比3.0%，创7月以来新高，主要受能源成本驱动，其中汽油价格大涨10.5%。核心PPI同步上升，显示生产端成本压力仍存，可能对未来消费端通胀形成支撑。
截至1月10日当周初请失业金人数降至19.8万，远低于市场预期的21.5万，四周均值创两年最低。这与12月非农就业数据形成对比，显示劳动力市场整体韧性强劲，企业裁员意愿低。
低于预期的CPI数据为美联储提供政策缓冲，不过结合强劲的PPI、零售销售与就业数据，1月降息预期几乎归零，市场将首次降息预期推迟至2026年6月。
2、外贸韧性十足，M2同比高增
以美元计价，2025年12月进出口总值6014.2亿美元，同比增长6.2%，出口3577.8亿美元，同比增长6.6%，增速较11月加快0.7个百分点，高新技术产品成主力——集成电路出口同比+47.7%，汽车出口+38%，AI产业链需求强劲；机电产品出口+12.2%，占比超60%，产业升级成效显著。对东盟出口增长12.3%，占比20.5%），对“一带一路”沿线国家出口+9.8%，对美出口降幅收窄至-2.1%，多元化布局对冲发达经济体需求波动。
进口2436.4亿美元，同比增长5.7%，增速较11月大幅提升3.8个百分点，能源资源与中间品进口增长明显，反映内需改善与生产复苏。
贸易顺差1141.4亿美元，同比增长8.5%；单月贸易顺差创年内次高，全年顺差破1.19万亿美元，体现中国产业竞争力与外需韧性。
总体上，12月数据显示外贸“韧性十足”，出口结构升级与区域多元化有效对冲全球经济不确定性。短期看，春节前备货与AI产业链需求将支撑出口；中长期需关注发达经济体降息节奏与地缘政治风险，政策应持续发力稳外贸、促转型，推动外贸高质量发展。
2025年全年社会融资规模增量累计为35.6万亿元，比上年多3.34万亿元。2025年末社会融资规模存量为442.12万亿元，同比增长8.3%；广义货币(M2)余额340.29万亿元，同比增长8.5%。狭义货币(M1)余额115.51万亿元，同比增长3.8%。国新办新闻发布会上，央行指出2026年要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，有效支持“十五五”开好局、起好步。
12月份，居民户短期贷款继续减少，中长期贷款处于低位，居民消费信心依然不足，表外融资处于低位，政府债券融资回落；不过企业短期和中长期贷款均有所增加，融资结构有所优化，年末企业加大投放力度，带动当月社会融资规模达到22075亿元，社融存量同比增速为8.3%，较上月有所回落，但继续显著高于GDP增速，托底经济作用显著。中央政治局会议指出明年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，加大逆周期和跨周期调节力度；中央经济工作会议要求实施更加积极财政政策，保持适度赤字规模，实施适度宽松货币政策，灵活运用降准降息工具，保持流动性充裕。2026年，随着财政政策持续发力，同时货币政策保持宽松环境，稳定房地产市场，提振居民购房信心，社会融资增速有望维持高位，推动经济更好恢复。
12月份，居民存款有所增加，企业存款增幅不及同期，财政和非银金融机构存款均同比少减，导致当月新增人民币存款同比显著多增，M2增速回升至8.5%，较上月大幅回升0.5%。M1同比增速为3.8%，较上月回落1.1%，连续3个月回落，显示资金活化程度回落。
2026年1月16日，国务院总理主持召开国务院常务会议，部署多项重点工作。会议听取提振消费专项行动进展汇报，明确要深入实施该行动，释放政策集成效应，培育服务消费新增长点，支持新业态新模式新场景发展，完善促消费长效机制，制定扩大消费“十五五”规划、落实带薪休假等，助力建设强大国内市场。会议强调，要加紧清理拖欠企业账款，压实地方责任，下达专项债券额度、发挥金融政策作用，健全长效机制；同时持续开展治理欠薪专项行动，通过多重措施深化源头治理，加强困难农民工临时救助，保障企业合法权益与群众切身利益。
3、央行大额净投放，降准降息还有空间
本周，央行公开市场操作货币投放9515亿元，货币回笼1387亿元，净投放8128亿元。本周DR007和SHIBOR:1周分别为1.44%和1.47%，较前一周分别回落2.97bp和回升0.9bp，DR001和SHIBOR:隔夜回到1.3%上方，临近春节长假，市场资金面有所收敛，但总体保持宽松。
国新办新闻发布会上，央行介绍货币金融政策支持实体经济高质量发展成效，指出2026年央行要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，有效支持“十五五”开好局、起好步。具体措施上，一是下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点。各类再贷款一年期利率从目前的1.5%下调到1.25%，其他期限档次利率同步调整，提高银行重点领域信贷投放的积极性。二是增加支农支小再贷款额度5000亿元，总额度中单设一项民营企业再贷款，额度1万亿元；增加科技创新和技术改造再贷款额度4000亿元至1.2万亿元并扩大支持范围；合并设立科技创新与民营企业债券风险分担工具，合计提供再贷款额度2000亿元；此外，会同金融监管总局将商业用房购房贷款最低首付比例下调至30%，支持推动商办房地产市场去库存。
在答记者问上，央行表示今年降准降息还有一定的空间。目前金融机构的法定存款准备金率平均为6.3%，降准仍然有空间。目前人民币汇率比较稳定，不构成很强的外部约束，国内银行付息成本降低、稳定净息差稳定，也为降息创造一定空间。
4、债券净融资回落，机构净多持仓减少
截至2026年16日，债券市场余额为196.22万亿元，当周债券余额减少5645亿元，低于近1年周度增加平均值，债券净融资额回落。
从各机构持仓来看，本周T合约价格上涨，机构净多持仓减少。其中前五名多单持仓增加889手，空单持仓增加4708手，净多持仓减少3819手，前六至前十名多单持仓增加1114手，空单持仓增加2155手，净多持仓减少1041手，前十一至前二十名多单持仓减少393手，空单持仓增加2494手，净多持仓减少2887手，全市场日均成交量减少，持仓量均小幅增加。
三、总结展望与策略机会
1、降准降息还有空间，期债价格企稳
本周国债期货价格企稳回升，央行公开市场逆回购净投放8128亿元，Shibor品种有所上行，隔夜利率处于1.3%上方，证券交易所提高融资保证金比例，市场风险偏好回落。美国上周初请失业金人数下降9000人至19.8万人，显著低于市场预期，美联储2026年票委卡什卡利主张1月维持利率不变，美债收益率回升。12月出口同比增长 6.6%，较上月增幅进一步扩大；进口同比增长 5.7%，大幅高于前值，且双双超出市场预期，进出口数据表现亮眼，呈现加速回暖态势；12 月社融存量同比 8.3%，M2 同比继续高增，剪刀差扩大。
央行指出2026年要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，继续完善结构性工具并加大支持力度，表示今年降准降息还有一定的空间，加上近期权益市场热度降温，国债期货价格有所企稳。
2、主力合约IRR变化
本周国债期货价格和各主力合约对应的IRR涨跌不一，总体处于政策利率附近，期现套利机会不明显。
3、跨期价差变化
国债期货的交割月份一般是3、6、9、12四个季月。国债期货的跨期价差就是指的主力合约与它下一个季月的国债期货合约价格之差。关注03合约和06合约的跨期价差变化情况。
4、跨品种利差变化
本周短端2年期利率下行幅度大于长端，长短端利差有所扩大。
四、风险提示
1、政策效果不及市场预期。
2、海外不利影响加深。
薛鹤翔（执业编号：F03115081）
上海财经大学经济学博士，新财富宏观最佳分析师，历任大型券商首席策略分析师、大型券商财富管理部研究总监、知名财富管理机构研究院院长，多次荣获“新财富”、“水晶球”等证券业荣誉奖项。在《经济研究》、《经济学季刊》、《统计研究》等知名学术期刊发表多篇论文。上海财经大学专业硕士特聘导师。汪洋（执业编号：F0306430）
申万期货研究所所长助理，金融学博士，CFA、FRM，上期所优秀宏观分析师，期货日报最佳宏观策略分析师，中共上海市金融工作委员会上海金融人才讲师团讲师。
唐广华（执业编号：F3010997）
申万期货研究所国债高级分析师，金融学硕士。主要研究方向：宏观经济中的财政货币政策、物价以及国债期货基本面与投资策略。
贾婷婷（执业编号：F3056905）
申万期货研究所股指分析师，浙江大学管理学学士和香港理工大学管理学硕士，CFA。主要研究方向为股指期货和期权。
陈梦赟（执业编号：F03147376）
申万期货研究所宏观分析师，上海财经大学经济学硕士，主要研究方向为国内宏观经济。
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研究局限性和风险提示
报告中依据和结论存在范围局限性，对未来预测存在不及预期，以及宏观环
境和产业链影响因素存在不确定性变化等风险。
分析师声明
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