【高盛】中国PCB行业持续增长的三家公司

以下内容根据电话会议录音转换而来，错别字难免，时有录音不清晰，时有软件转换错误，请见谅。（完整音频见星球）

【高盛】中国 PCB 行业【完整报告已上传】0120 

⚡ 加速模式伴随规格升级、出货量增长和产能扩张；首次覆盖胜宏科技、鹏鼎控股、生益科技，均予 “买入” 评级 

我们对印刷电路板（PCB）及覆铜板（CCL）行业持积极看法，并识别出两大趋势：

1.更高速度：人工智能服务器规格升级带来更高的单机柜计算密度和高速连接（800G/1.6T），推动 PCB 和 CCL 的单位价值提升；

2.更大规模：人工智能服务器产能提升带动 PCB 和 CCL 整体市场规模（TAM）增长，供应商同步推进产能扩张。尽管供应商持续新增产能，但 PCB 企业仍受益于单机增长、定价优势及规格升级，因此我们对该板块持乐观态度。

人工智能基础设施周期推动中国 PCB/CCL 企业（胜宏科技、深南电路、生益科技）收入增长 ——2022 年（前人工智能投资周期）平均增速仅 2%，而 2025 年前三季度平均同比增速达 58%。

我们预计未来几年收入将保持强劲增长，核心驱动因素包括：人工智能服务器持续扩产，单机柜算力提升及高速连接（如 800G/1.6T 交换机）普及；高层数 PCB 和高端材料应用推高单位价值；PCB 在人工智能服务器中替代铜缆连接（装配更便捷），使用量增加；中国供应商加大研发与产能投入，客户群体从 GPU 人工智能服务器客户拓展至 ASIC 人工智能服务器客户，本土客户占比提升。

我们预测 2026-2028 年，胜宏科技 / 深南电路 / 生益科技的净利润复合年增长率（CAGR）分别为 57%/47%/50%，2028 年营业利润率（OPM）将分别提升至 33%/26%/20%，对三家公司首次覆盖并给予 “买入” 评级。

核心争议与高盛观点

投资者的核心争议在于，人工智能基础设施已过初始阶段，这可能导致市场增长放缓且竞争加剧。但我们认为：

1.人工智能服务器单机柜算力持续提升，同时向高速连接方向演进，规格升级不断推进，推动印刷电路板（PCB）及覆铜板（CCL）的单位价值增长；

2.PCB/CCL 在人工智能服务器中的使用量增加，因 PCB 更便于人工智能服务器制造，逐步替代铜缆；

3.中国人工智能基础设施不断发展，客户群体从图形处理器（GPU）人工智能服务器客户拓展至专用集成电路（ASIC）人工智能服务器客户。

由于规格迭代速度较快，我们预计市场竞争环境不会过于激烈 —— 客户通常依赖技术领先企业，以确保最新架构产品的质量和及时交付。此外，最新人工智能服务器用 PCB/CCL 的研发与生产需要高额研发（R&D）和资本支出（Capex），这也将减少新进入者数量。在人工智能数据中心相关板块中，我们对 PCB/CCL 行业尤为看好，预计 2026/2027 年全球人工智能 PCB 市场规模（价值）同比增长率分别为 113%/117%，CCL 市场同比增长率分别为 142%/222%，而光模块（800G/1.6T/3.2T）同期同比增长率分别为 107%/48%。

💰 估值情况 

🎯 胜宏科技（买入评级）：目标 ……；

 🎯 鹏鼎控股（买入评级）：目标…… ； 

🎯 生益科技（买入评级）：目标…… 。