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当前油运、造船板块处于第三波大航运周期启动阶段，地缘冲突推升原油区域价差，核心矛盾为全球工业国原油库存是否击穿安全阈值、霍尔木兹海峡通行节奏；换船周期确定至 2038 年，二手船价创新高确认右侧机会，A 股锚定一年期期租、美股按重置成本定价，航运股弹性优于造船股，恒力重工产能快速跃升，海工板块存增量机会，板块当前具备高性价比布局价值。
Q&A
Q：现在油运、造船板块股票出现调整，当前这个时间点怎么看待板块机会？
A：现在依旧是非常好的布局机会，行业框架里的 “七龙珠” 行情已经启动，产能利用率、竞争格局、区域价差拉升这些航运大周期核心要素都已具备，我们维持第三波大航运周期即将启动的核心观点。
Q：油运这类航运周期，和大部分商品周期的核心区别到底在哪？
A：核心有两点，第一航运提供的服务没有库存，当月供给消失不会形成累库，价格弹性是刚性的；第二海运核心价值是商品区域价差的套利机制，商品价差拉大，海运附加值会大幅拉升。和普通周期品不一样，海运价值量和商品空间错配同步，运费会无限逼近商品区域价差，现在中东 - 远东、美国 - 远东的运费从之前一两美金涨到五美金、十美金，迪拜、阿曼现货和 WTI 价差一度到几十美元，利润上限大幅扩张。而且海运价格进入快速上涨阶段时，运力高度紧张，纠结月度产能利用率意义不大。
Q：这轮油运周期的竞争格局有什么特殊之处，为啥说可能超预期？
A：这是历史首次出现的场景，商船控制的现货市场运力接近 40%，对比上一轮集运大周期，马士基、地中海这些巨头的运力份额都不到 20%，竞争格局优势极其突出，这轮周期级别大概率超市场预期。
Q：现在二手船价已经超过上一波高点，这个指标释放了什么信号？
A：二手船价是航运市场真金白银交易出来的同步指标，价格创新高也对应美股海运股逼近历史新高；而且我们去年 11 月就提示过，二手船价超过新造船价形成 MACD 金叉后，航运股涨一波后还会有大幅涨幅，造船股也会同步启动，历史上 03、05、08 年干散货、21 年集运行情都是如此，现在这个金叉更明显，且二手船交易量价齐升，招商轮船、中远海能等涨了约一倍，但对比历史涨幅远未到头，当前是右侧刚启动的时间点。
Q：这轮油运大周期的核心矛盾是什么，决定行情高度的关键因素有哪些？
A：核心矛盾就两点，第一全球原油库存，尤其是工业国库存最低点是否击穿安全库存阈值；第二霍尔木兹海峡的通行节奏，是缓慢通行、一次性完全通行还是反复开闭，这两点直接决定行情高度和级别。目前日本原油库存已经极低，中国库存相对安全，印度库存压力较大，工业国对原油安全库存要求远高于非工业国，一旦库存跌破阈值，会触发强制补库，油运行情会直接上台阶。
Q：之前一直强调的换船周期逻辑，现在还成立吗？地缘因素和换船周期怎么结合？
A：换船周期已经是既定事实，集装箱、油轮、汽车船都已演绎，我们维持2038 年完成 2013 年船舶更换的逻辑，船厂产能扩张后弹性极大。换船周期决定了周期长度，而地缘冲突、商品区域价差错配则决定了周期利润高度，海峡封锁越久，航运造船的资本开支高度就越上台阶，不用再纠结产能利用率、换船周期的基础逻辑，重点看价差和库存带来的利润高度。
Q：A 股和美股的油运、造船股定价逻辑有啥不同，该怎么跟踪？
A：A 股核心锚定一年期长租租金，按十倍市盈率定价；美股核心按重置成本定价，估值低了会被产业资本邀约收购，对价是当前船价加一季度可见利润。跟踪不用纠结盈利预测，看两个同步指标就行：一年期期租、船价，跟着这两个指标就能抓住主升浪。
Q：市场总担心衰退会导致油价、运价下跌，这个逻辑对吗？
A：完全不对，油运是必选消费，对标 1973 年行情，当时油价从 1 美元涨到 12 美元，运费从几毛钱涨到 7 美元，利润量级远超现在。必选物资紧缺时，需求逻辑和普通商品完全不同，工业国缺油会直接导致工业体系崩盘，强制补库下运价、油价会进入指数级上涨，不会出现衰退带跌运价油价的情况。
Q：现在市场纠结大西洋运价有压力、运力都往大西洋走，这个问题怎么看？
A：大西洋运价短期调整是现实，但运价仍高于前期；中东原油出货预期会干扰大西洋、太平洋运力错配，运距拉长效应下，大西洋只需补充中东不到 1/3 的缺口就足够，再叠加码头拥堵，运价支撑很强。而且原油价差拉升后，会出现大量库存搬运需求，需求不再是简单的产多少运多少。
Q：霍尔木兹海峡的通行节奏，具体会怎么影响后续库存和运价？
A：海峡如果持续封锁，工业国库存会快速逼近安全阈值，补库意愿和代价会持续抬升；即便放开，也大概率是缓慢恢复、反复开闭，甚至有水雷影响导致通行需 6 个月，按伊朗当前航路无法大规模通行。就算海峡打通，通行量也会从 10%-20% 慢慢恢复到 70%，这个过程中全球工业国依旧处于被动去库状态，区域价差、运价不会立刻回落，市场目前没充分定价这个点。如果海峡仅通行 1/3，全球原油缺口会从 1200 万降至 900 万，库存见底只是时间延长，缺口持续扩大。
Q：造船板块现在的核心机会在哪，重点船厂有什么变化？
A：造船逻辑和油运一脉相承，航运赚的钱越多，二手船价、新船价越高，造船盈利和估值同步上行。重点看恒力重工，产能扩张极快：25 年 10-12 月是世界第八大造船厂，26 年 2 月第六，26 年 3 月已跃居第三，超过扬子江，实际产能更高，订单排期和人员熟练度持续验证；中国船舶产能未扩张，但油价高位会带动海工需求，历史上海工订单是油船的一半，现在全球海工订单几乎为零，海工需求起量会带动中国船舶订单预期上行。
Q：板块里有解禁等扰动，比如中远海能，会不会影响投资节奏？
A：不用被解禁、减持扰动节奏，中远海能解禁后市值在 1200 亿左右，按周期规律看仍有充足安全边际，只要波斯湾油田、码头、管道不被大规模破坏，当前位置性价比极高，牛股核心还是看基本面。
Q：投资上航运股和造船股怎么选，还有哪些风险对冲方向？
A：能扛住波动的，航运股历史涨幅远大于造船股；扛不住波动的，造船是更舒服的选择。风险对冲方向看深海油开采板块，美股相关深海油公司技术革命后投入产出比超页岩油，高油价叠加深海油替代传统油，深海钻井装置（也是造船核心产品）是优质对冲方向。
Q：这轮行情的核心预期差到底是什么，最后再总结一下？
A：市场最大预期差不是船舶供需、产能利用率，而是这轮商品区域错配的程度、全球原油库存最低点的位置，这两个因素共同决定油运周期的最终空间，不用纠结市场信不信周期，核心是认不认周期价值。
#调研纪要 #油轮船舶行业
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