反转的煤炭:这轮行情的驱动力是什么?

动力煤先看两个问题：价格有没有起来，库存有没有压住价格。五一前的组合是，秦港5500继续抬升，9港库存从3月下旬高位回落到五一前约2683万吨。这个组合比单看煤价更有解释力，因为库存没有明显压制价格，说明上涨不是完全靠情绪。

供给端也有边界。462家样本动力煤矿山日均产量在4月初以后回落，产能利用率从4月初的93%左右降到五一前的89.6%。这不能简单写成供给收缩，但至少说明短期没有看到足以快速压低煤价的新增供给。

图2：462家样本动力煤矿山日均产量

数据来源：钢联数据、守谦咨询

需求端要更冷静。493家样本电厂日均耗煤从3月上旬到五一前整体回落，这是季节性因素；但库存可用天数仍在23天附近，并不算特别宽松。换句话说，当前动力煤的矛盾不是“需求爆发”，而是“库存不高、补库提前、供给没有明显放量”。

图3：493家电厂日耗与库存可用天数

数据来源：钢联数据、守谦咨询

供给端看精煤。523家样本矿山精煤日产4月以来大致在79-80万吨附近，314家样本洗煤厂精煤日产从3月初约19.9万吨升至五一前约28.2万吨，说明加工端有恢复，但矿山精煤并没有失控放量。

进口端也没有给出明显宽松信号。炼焦煤进口港口库存从4月中旬281万吨附近回落到五一前261万吨附近。再结合甘其毛都通关量，焦煤进口补充有改善，但还不能简单理解为供应压力全面释放。

除电煤之外，煤化工需求的韧性也在支撑价格预期。五一前，煤制尿素和煤制甲醇日均耗煤都维持在较高水平，说明非电需求没有明显走弱。

如果只看电厂日耗，容易低估需求韧性；把化工煤和焦煤链条放进去，煤价在传统淡季仍然不弱的原因会更清楚。

图6：煤制尿素与煤制甲醇日均耗煤

数据来源：钢联数据、守谦咨询

从资金面看，煤炭ETF在4月下旬成交明显活跃，近20个交易日成交额和净流入都高于其他能源类ETF，这说明市场已经在用ETF交易煤炭行业景气，而不是只停留在卖方观点里。

如果目标是跟踪煤炭行业，而不是做强交易，煤炭ETF更适合作为权益仓里的行业卫星仓。它不适合重仓替代全市场指数，也不适合长期满仓持有。

稳健型投资者，可以把煤炭ETF控制在权益仓位的5%-10%，主要作用是观察行业景气变化。平衡型投资者，如果认可迎峰度夏补库和焦煤弹性，可以放到10%-20%。进取型投资者，如果明确接受周期波动，可以阶段性提高到20%-30%，但需要用数据跟踪来约束仓位。

操作节奏上，更稳的方式是分批：第一笔确认行业逻辑，第二笔等价格突破或回踩承接，第三笔只在库存、日耗、铁水和ETF资金面继续配合时再加。

看动力煤：秦港5500、9港库存、493家电厂日耗、493家电厂库存可用天数、462家样本矿山产量和产能利用率。产能利用率和样本产量同源度较高，适合辅助判断供给弹性，不宜当作独立验证指标。

煤炭行业的行情判断，需要同时跟踪价格、库存、供给和需求。当前更有效的框架，是把煤炭拆成动力煤和焦煤两条产业线，再把权益表达落到ETF上。

动力煤看迎峰度夏补库和库存约束，焦煤看铁水、精煤供给和进口库存，ETF看资金承接和价格位置。把这几条线放在一起，煤炭行业的机会和风险才会更清楚。