永安研究丨春节假期行情回顾与展望

宏观板块

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股指期货

【资讯】中国将于5月1日起对53个非洲建交国全面实施零关税举措，同时继续推动商签共同发展经济伙伴关系协定，并通过升级“绿色通道”等进一步扩大非洲输华产品准入。

美国最高法院裁定，特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的相关大规模关税措施缺乏明确法律授权。这意味着，特朗普政府目前实行的大部分关税将被迫中止，包括所谓“芬太尼关税”以及去年4月首次宣布的对等关税。此次裁决影响对等关税，钢铝和汽车关税不受影响。

美国总统特朗普签署行政命令，自美国东部时间2月24日起，对进口到美国的商品征收10%的从价进口关税，为期150天。特朗普还指示美国贸易代表办公室利用《1974年贸易法》第301条赋予的权力，调查某些不合理和歧视性的行为、政策和做法。白宫同时公布豁免范围，其中包括某些关键矿物、能源及能源产品、乘用车等。所有目前或将来受《1962年贸易扩展法》第232条约束的物品及其部件，符合美墨加协定的货物也无需缴纳临时进口关税。美国政府依据先前行政令、援引《国际紧急经济权力法》推动的相关关税将不再有效。不过，特朗普后续又在其社交平台上发文称，将把对全球商品加征10%进口关税的税率水平提高至15%，且接下来的几个月将确定并公布新的、在法律上允许的关税措施。

美联储公布1月会议纪要，再次暴露决策层对利率未来走向的巨大分歧，除了支持降息派和观望派，纪要还首次明确提到有人讨论加息的可能性。一些与会者支持利率指引中用“双向”表述，若通胀持续高于2%，可能适合加息；另一些人认为，若通胀如预期下降可能适合进一步降息；大多数人警告，通胀下行进程可能比预期更慢、更不均衡。在1月27-28日的会议上，几乎所有美联储与会者都赞成维持利率不变，仅有少数人倾向于降息。

【观点】春节假期期间，受美国最高法院裁定特朗普政府关税政策违法影响，外围市场普遍走高，恒生指数大幅上扬，预计A股市场也将迎来新春“开门红”，同时指数今年一季度仍有望持续走高。

黑色板块

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钢材

【价格】春节期间钢材现货价格以稳为主。唐山方坯2900元/吨；螺纹：杭州3070元/吨，北京3070元/吨；热卷：上海3240元/吨，邯郸3170元/吨，乐从3250元/吨；RB2605合约3055元/吨，RB2607合约3088元/吨，HC2605合约3222元/吨，HC2607合约3231元/吨。

【基差】螺纹05合约15元/吨，10合约-25元/吨；热卷05合约18元/吨，10合约4元/吨。华东卷螺差200元/吨，螺纹5-10月间-40元/吨，热卷5-10月间-14元/吨，5月卷螺差167元/吨，10月卷螺差141元/吨。

【利润】螺纹华东253元/吨，河北-30元/吨，山西15元/吨；热卷：华东147元/吨，河北0元/吨，山西71元/吨。

【供应】2月11日螺纹169（-22）万吨，热卷308（-1）万吨，五大品种794（-26）万吨。

【需求】2月11日螺纹104（-44）万吨，热卷296（-9）万吨，五大品种690（-70）万吨。

【库存】2月11日螺纹585（65）万吨，热卷371（11）万吨，五大品种1442（104）万吨。

【观点】春节期间黑色系产业层面无大事发生，宏观层面美国关税不确定性升级，短期或对商品价格产生一定负面影响。钢材基本面矛盾不大，产量和需求较为匹配，钢材利润也不高。当前黑色系仍处淡季，预期交易权重依然较大，节前价格有所回调，交易了一波悲观预期，节后即将召开两会，悲观预期或有一定缓解，预计短期钢价持稳运行。

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铁矿石

【价格】新加坡Fe03合约报价95.3美元/干吨，价格下跌1.55美元/干吨。

【观点】春节期间铁矿石价格小幅回落。供应端，铁矿石到港量维持高位，主流矿山发运受天气扰动有限，非主流矿发货处于中位水平，整体符合季节性特征；需求端，铁水产量保持窄幅波动，虽受个别钢厂事故影响，但市场核心逻辑仍聚焦节后复工需求。从平衡表来看，铁矿石短期仍处于累库格局，虽总库存处于高位，但存在结构性矛盾。节后行情或将围绕需求预期展开交易，现货价格预计维持震荡；在贴水格局下，05合约下跌后以震荡为主，9月合约相对更为悲观。

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煤炭焦炭

【价格】焦煤现货价格：肥煤1320.2(0)低硫主焦1547.1(0)中硫主焦1340.5(0)高硫主焦1205.4(0)动力煤716(0)口岸蒙5精煤1430(0)J盘面价格：01合约1840(0)05合约1682(0)09合约1751(0)焦炭现货价格：准一级干熄焦港口价1700(0)日照港准一级湿熄焦1550(0)

【观点】春节前后，国内煤矿放假导致的供应端收缩速度明显快于需求端。由于3月份即将召开全国“两会”，煤矿企业目前将安全生产放在首位，这直接导致了节后的复工复产进度受限。独立焦化厂的复工积极性受到前期长期亏损的拖累，产能利用率虽然出现了微弱的回升，但整体上依然处于近年来的偏低水平。国际方面，与国内偏弱的复工情绪不同，国际煤炭市场近期表现出了较强的基本面支撑和政策托底效应，特朗普政府近期采取了实质性措施支持陷入困境的煤电行业，并指示美国国防部优先购买煤企电力，这提振了国际传统能源板块的市场情绪。同时，印尼煤炭减产限期持续发酵，市场对动力煤的供应担忧也蔓延至炼焦煤。整体来看，国内煤矿受制于3月会议的安全环保高压，复产动作将相对缓慢和克制；而国际方面，受中美两国对传统能源安全的重新重视以及印尼的出口收缩影响，煤炭价格中枢在短期内将维持强势支撑。

能化板块

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原油

【价格】Brent油价一度上冲72美元，美伊近期呈现“边谈边打”的紧张对峙，中东地缘风险溢价抬升，原油IV维持高位。关税扰动再起，最高法院裁定特朗普1750亿美元关税违法，特朗普随即依据新法加征15%全球关税。

【结构】原油供需现实稳中偏强，月差小幅Back。SC-Brent位于中性水平，SC月差平水，SC仓单持稳于低位水平。

【供应】1、美伊近期呈现“边谈边打”的紧张对峙。军事上，美军在中东部署双航母与60余架战机，特朗普威胁实施“有限打击”；伊朗强硬回应并举行军演。外交上，新一轮间接谈判定于2月26日在日内瓦举行，但双方在核权利与导弹问题上分歧严重，谈判曾因伊方拒收美方信函而陷入僵局。目前美军已开始部分撤离，战争风险高企。2、OPEC+正倾向于从4月起恢复石油增产，为夏季需求高峰做准备。八个核心成员国将于3月1日举行线上会议，预计将作出最终决定。3、俄罗斯原油出口量低位运行。如果“俄乌和平协议”达成，俄油出口存在回升空间。4、美国产量维持高位，增速为偏低水平，钻机数及新井数近期持稳。5、中期美国或加大对委内油气产业投资，委内产能有望逐步回升。

【需求】炼厂综合利润为中性水平，海外炼厂加工量季节回落。

【库存】全球含SPR总库存低位，美国原油库存近期去库。

【观点】观望。

2

LPG

【价格】现货民用气：4340元/吨；PG2603：4252元/吨；PG2604：4416元/吨。LPG盘面价格节前收跌。

【结构】3月合约基差88元/吨；PG/SC比价1.29；进口利润-86元/吨；PDH现货利润25元/吨。

【供应】LPG国产外放量55.66万吨；国内LPG到港量57.4万吨。

【需求】民用气需求平稳；化工需求方面，伴随PDH装置利润回升，前期检修装置节后有回归预期，开工率有望上行。有不及预期可能。终端成品油市场弱势延续，烷基化及MTBE装置亏损，C4需求暂无亮点。

【库存】期货仓单量6762手，较前一日持平。华东炼厂库容率18%；华南炼厂库容率25%；山东炼厂库容率16%；全国社会库容率73.43%。

【观点】LPG相对估值中性。假期期间海外丙烷价格跟随原油上行，远东丙烷掉期涨幅近5%。油气比价持稳，PN价差位于裂解替代平衡点附近。下游PDH装置利润回升至盈亏平衡附近。供应端，国内LPG炼厂外放量及到港量回升，供应边际转松。海外方面，北美丙烷累库周期，供应同比增幅仍大，丙烷热值比价优势仍存。中东方面供应有收紧预期。需求端，燃烧旺季接近尾声，节前下游备货较为充足，整体需求平稳。LPG或继续跟随原油波动为主。

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烧碱

【价格】山东32液碱：610元/吨；山东液氯：-150元/吨；SH2603：2015元/吨；SH2605：2243元/吨。烧碱盘面价格反弹。

【结构】3月合约基差18元/吨；SH/AO比价0.73；出口利润179元/吨。主产区氯碱装置生产利润：-100元/吨；主产区液氯下游综合利润：193元/吨；全国氧化铝生产利润-88元/吨。

【供应】全国烧碱产量87.77万吨；山东烧碱产量21.97万吨。

【需求】主要下游液碱送货量12800吨,较前日增加，中性偏高水平；整体非铝需求有持稳。

【库存】全国工厂液碱库存28.55万吨；主产区工厂液碱库存6.03万吨；主要下游液碱库存38.12万吨。期货仓单量895手，较前日持平。

【观点】液碱现实供需维持偏弱，受春节假期生产及备货节奏影响，上游累库压力有所缓解；下游氧化铝利润维持损区间，压制铝端需求。弱现实依旧主导盘面，烧碱相对估值中性，整体供需矛盾有限，盘面持续锚定氯碱综合成本定价，围绕液氯价格波动展开博弈，重点关注液碱节后库存走势。

4

橡胶

【价格】新加坡TSR20橡胶主力合约价格：193.2美分/公斤；日本橡胶主力合约价格：355.8日元/公斤。

【观点】春节假期期间外盘天然橡胶期货价格、原料价格均有所上涨，日胶相对偏强。供给端方面，海外产区逐步进入减产期，6-7月天气指标厄尔尼诺概率继续加深，节中泰南零星下雨，胶水样本出量略低于去年同期，价格方面胶水强于杯胶，胶水上涨3.2泰铢，杯胶上涨0.9泰铢，节后需关注停割过渡期的结转库存情况。下游需求，节中多数轮胎企业停工放假，整体样本企业产能利用率将处于年内低点，随着假期结束下游工厂开工率有望逐步回升。综上，天然橡胶目前近端平稳，远端天气故事叠加原料库存中性偏低限制跌幅，预计震荡偏强，关注产业链库存以及国内基差变动情况。另外，目前NR价格倒挂泰标，非洲胶零关税5月落地，市场已消化部分利空，后续NR估值变化需考虑上期所对非洲胶升贴水情况。

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玻璃纯碱

【价格】纯碱现货持平；玻璃现货上涨。纯碱现货：华北1225；华中1250。玻璃现货：华北1013；华中1110；华南1200。

【基差】纯碱基差低位；5/9月差低位；玻璃基差低位，5/9月差低位。纯碱基差：5月88；9月21。玻璃基差：5月-72；9月-166。

【利润】纯碱利润中低位；玻璃利润低位；碱玻比中高位。纯碱利润：氨碱法毛利-112（日-1，周-4）；联碱法毛利-229（日-1，周-3）；天然法毛利295（日-1，周-5）。玻璃利润：煤制气毛利-100（日-2，周+4）；石油焦毛利-547（日+0，周+0）；天然气毛利-278（日+0，周+1）。

【供应】纯碱供应增加，当前高位；浮法玻璃日熔量环比增加。纯碱供应：整体开工84.3%，产量79.2。玻璃供应：甘肃600吨/日浮法产线点火复产。

【需求】轻碱需求同比偏低，重碱需求减少；玻璃下游需求缓慢恢复中。纯碱需求：轻碱下游开工69.2%（环比-0.4%，同比-2.1%）；光伏日熔量87300（环比+0，同比-1.7%），浮法日熔量147135（环比-1800，同比-6.3%）。玻璃需求：1-12月地产数据：主要指标均负增长，增幅有所放缓。

【库存】纯碱去库，表需回升；玻璃累库，表需回落。纯碱库存：厂库134.8（环比-0.8，同比-24.7%）；表需80.1（环比+2.9，累计同比+37.8%），国内表需74.8（环比+2.9，累计同比+35.2%）。玻璃库存：13省库存5163（环比+214，同比-2.9%）；表需1605（环比-195，累计同比+26.3%），国内表需1545（环比-195，累计同比+24.3%）。

【观点】春节前纯碱现货持平，期货走弱，基差低位，5/9价差低位；玻璃现货持平，期货走弱，基差低位，5/9价差低位。目前纯碱处于“低利润+低价格+高库存”的状态，现货中位，期货近月相对估值合理，远月以成本为锚。玻璃处于“低利润+低价格+高库存”的状态，春节后厂家抬价出货，关注下游接受意愿。策略：多玻璃空纯碱或空配。

农产品板块

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油脂油料

【价格】2月16-20日当周，CBOT大豆5月收于1153.75美分/蒲，+4.00分，+0.35%。CBOT豆粕5月收于314.2美元/短吨，+0.8美元，+0.26%。CBOT豆油5月收于59.34美分/磅，+1.80美分，+3.13%。NYMEX原油4月收于66.31美元/桶，+3.62美元/桶，+5.77%。BMD棕榈油5月合约收于4090令吉/吨，+44令吉，+1.09%。

【资讯】USDA年度展望论坛：首次公布2026/2027年度种植意向，预计美大豆种植面积为8500万英亩，较2025/2026年度的8120万英亩显著增加，略高于市场预期的8490万英亩。预计美玉米面积预计9400万英亩，同比减少4.9%。

中国商务部将于3月9日前公布对加拿大菜籽反倾销终裁，市场预期贸易缓和，加拿大菜籽进口将逐步恢复。

市场预期美国环保署将于2月向白宫提交2026年生物燃料掺混额度提案，若最终落地，将显著提振豆油作为生物柴油原料的需求。受此预期推动，CBOT豆油春节期间涨幅领先，累计上涨超3.00%。

全美油籽加工商协会(NOPA)发布的压榨月报显示，美国1月大豆压榨量达到每年首月的纪录高位，豆油库存扩大至2023年4月以来的最高水平。数据显示，2026年1月，NOPA成员单位的大豆压榨量为2.21564亿蒲式耳，较去年同期的2.00383亿蒲式耳增加10.6%。1月大豆压榨量较2025年12月的2.24991亿蒲式耳下降1.5%。

2月16日，巴西农业咨询机构AgRural表示，截至2月12日，巴西农民已完成2025/2026年度大豆收割面积的21%，较前一周上升5个百分点，但低于去年同期的24%。收割进度落后主要是由于一些州的降雨量增加，特别是马托格罗索州。

船货检验机构ITS发布的数据显示，马来西亚2月1-20日棕榈油产品出口量为863,358吨，较上月同期出口的947,939吨下降8.9%；独立检验公司AmSpec Agri发布数据显示，马来西亚2026年2月1-20日棕榈油产品出口量为779,834吨，较上月同期的892,428吨下降12.6%。

【观点】春节假期期间，国际油脂油料期货市场集体走强，CBOT豆油领涨，CBOT大豆与BMD棕榈油有所反弹。促成CBOT豆油反弹的逻辑为在国际原油大幅上涨背景下，预期美国生物燃料需求利多带来驱动。CBOT大豆在美豆油上涨带动下，叠加对南美大豆天气风险的担忧，有所反弹，但是新季美豆扩种意向与马棕油出口疲软形成对冲。

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棉花

【价格】ICE期棉在国内春节假期期间先抑后扬，整体表现偏强。活跃合约5月合约2月20日的收盘价为65.55美分/磅，相较2月13日15点收盘价64.26上涨1.29美分，涨幅2.01%。其中最大的涨幅来自2月20日，当日涨幅2.21%。主要上涨的驱动包括美元走低，以及利好的出口销售报告。此外，美国农业部（USDA）第102届农业展望论坛中，对全球以及主要国家棉花市场进行了梳理和2026/27年度展望，数据也提供了棉价上涨的支撑。而在此之前，持坚的美元，疲弱的需求，3月合约即将进入交割期等多因素致棉价弱势。

郑棉假期前整体震荡微偏强，主力05合约假期前的一周周度涨幅略超1%。最后一个交易日微幅走弱，日度跌0.34%，收14740元/吨。所有合约的持仓经历节前减持后，仍维持在100万手以上水平。

【基差】2月13日中国棉花价格指数16119元/吨，日度涨50元/吨。当日南疆阿克苏区域纺企采购31级双29含杂2.9%以内机采新棉疆内库2605合约基差成交价1100-1250元/吨，提货价在15850-16000元/吨，较前一日基本持平。内地方面，江苏省江阴区域的内地库双29级新疆棉提货价在16500-16600元/吨，较前一日基本持平。

【利润】2月13日，C32S利润-910元/吨，日变化68元/吨。J40S利润-1268元/吨，日变化78元/吨。

【库存】2月13日郑棉注册仓单为11001张，较昨日增加112张。其中内地库8138张，增加100张。有效预报1072张，减少84张。合计12073张，增加28张。

【资讯】据美国农业部（USDA），2.6-2.12日一周美国2025/26年度陆地棉净签约105755吨（含签约108295吨，取消前期签约2540吨），较前一周增加102%，较近四周平均增加70%，创下年度单周签约量新高；装运陆地棉39145吨，较前一周减少9%，较近四周平均减少21%。当周中国对2025/26年度陆地棉净签约量4037吨；装运998吨，较前一周减少37%。当周签约本年度陆地棉最多的国家和地区有：越南（32840吨）、孟加拉（28667吨）、巴基斯坦（11340吨）、印度（10274吨）和土耳其（6146吨）。当周装运陆地棉最多的国家和地区有：越南（11680吨）、土耳其（8323吨）、巴基斯坦（4536吨）、马来西亚（2608吨）和墨西哥（2495吨）。

美国农业部（USDA）第102届农业展望论坛中，USDA对于本年度和2026/27年度全球以及主要国家棉花市场进行了梳理和展望：2026/27年度全球棉花总产预期2526万吨，同比减少3.2%。全球消费量预期2615万吨，同比增加1.2%。出口量预期958万吨，同比增加0.7%。新年度全球期末库存因此减至1550万吨，同比减少5.2%；2026/27年度中国棉花总产预期697万吨，同比减少8.6%。消费量预期856万吨，同比增加0.8%。进口量预期152万吨，同比增加25.0%。新年度中国期末库存因此减至784万吨，同比减少1.0%；2026/27年度美国棉花总产预期296万吨，同比减少2.3%。消费量预期35万吨，同比基本持平。出口量预期266万吨，同比增加1.7%。新年度美国期末库存因此减至91万吨，同比减少4.5%；从美棉种植情况来看，USDA预测新年度全美植棉面积5706万亩，同比增加1.3%，收获面积4632万亩，同比减少2.2%，弃耕率小幅上升2.9个百分点至18.8%，预计新年度单产同比持平在64公斤/亩。基于以上，2025/26年度美棉总产预期296万吨。

【观点】国内棉价的偏强上涨从国庆节后就开启，整体而言，最核心的支撑是低估值优势，以及维持韧性的消费（低价、下游产能扩张）。之后，对新年度种植面积减少的预期、商品的整体偏强，套保压力的消化一步步支撑了棉价的偏强趋势。虽然棉价快速涨至15000元/吨上方后迎来了回调，但是其趋势仍在，产业端现货成交也对该趋势维持着支撑。外盘的弱势及高位的内外价差是棉价上涨的最大掣肘，而目前看，随着3月合约的近交割，外盘压力短期得以缓解，在价格上也得到兑现。而产业端，呈现出对2026/27产减需增的预期，美棉需求好转也缓解了美棉自身压力。关注节后下游需求及外盘表现，以及美国关税调整变量，有望继续支撑棉价。

3

白糖

【价格】ICE原糖在国内春节假期期间表现偏强。活跃合约5月合约2月20日的收盘价为13.86美分/磅，相较2月12日收盘价13.53（相当于2月13日15:00价格）上涨0.33美分，涨幅2.44%。基本面没有较大变量，价格反弹更多是在假期前触及二个多月低位（13.34）后，出现了抗跌性反弹。

郑糖节前最后几个交易日呈现弱势。主力05合约最后一个交易日跌势明显，日度跌0.82%，收5211元/吨。而在此之前，其最高涨至5295，接近1月中所至高点，节前在此位置出现承压减仓回落。

【基差】2月13日广西白糖现货成交指数5267元/吨，日度-27元/吨，-0.51%。产区白糖期现基差37元/吨，日度0，0%。

【利润】2月13日，广西吨糖加工利润：-200~-300。2月13日，进口利润（和加工糖现货价折算）：巴西配额内1934（-9），巴西配额外909（-11）。

【库存】2月13日郑糖注册仓单为14461张，较昨日增加0张。有效预报717张，较昨日增加0张。合计151788张，较昨日增加0张。

【资讯】根据行业组织Unica发布的数据，巴西中南部地区1月下半月甘蔗压榨量接近60.9万吨，巴西正处于典型的甘蔗收获期的相对淡季。2025/26作物年度巴西中南部地区甘蔗压榨量达到6.0164亿吨，较上年同期的6.1493亿吨减少2.16%。

印度贸易行内部预估显示，该国2025/26市场年度(截至9月)的糖产量料介于2850-2900万吨。而印度糖及生物能源制造商协会(ISMA)预计糖产量为3095万吨。

25/26榨季截至1月底，广西累计产混合糖402.90万吨，同比减少78.80万吨。混合产糖率12.05%，同比下降1.14个百分点。目前25/26榨季糖产量预估在700万吨左右，榨季生产进度已经完成六成以上。

【观点】国内糖价整体处于低位震荡走势。偏低的价格是跌后反弹的驱动，但是供应过剩又会抑制反弹空间。重点关注国内节后需求表现，广西糖产量的兑现情况、进口数据。此外也需关注原油、商品整体走势等外围可能的影响。

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玉米

【价格】假期内主产区玉米价格整体持稳。东北产区行情平稳，哈尔滨主流成交价格2150元/吨，长春主流成交价格2200元/吨，市场呈现供需双弱格局，贸易环节尚未全面恢复，整体以执行前期合同为主，当地深加工企业多处于假期停收状态；华北产区深加工企业陆续启动节后收购，收购价格小幅上调。中转环节，北方港口价格平稳运行，锦州港主流报价2300元/吨。销区市场价格整体稳定，广东蛇口港自提报价2420元/吨，广西钦州港报价2430元/吨。

【基差】期现结构平稳，锦州港现货收购价2300元/吨，与03合约基差为-9，与05合约基差为-20，无明显期现套利空间。

【利润】南北港口价格倒挂，北粮南运贸易理论利润为-20元/吨，贸易商无主动集港、发运意愿。

【库存】截至2月6日，北方四港玉米库存179.2万吨，环比节前增加6万吨；广东港口玉米库存43.1万吨，环比节前减少15.1万吨。期货仓单量88570手，库存端呈现北港小幅累库、南港大幅去库的分化特征。

【观点】综合来看，春节假期玉米市场整体处于休市状态，各环节价格平稳，产区供需双弱、贸易端尚未启动，港口库存分化但价格无波动，期现基差保持稳定，市场暂无突出的供需矛盾与驱动因素。短期来看，当前玉米估值处于合理区间，供需面整体平稳，预计节后开市后，玉米价格将维持震荡运行格局。

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生猪

【价格】2月23日涌益跟踪全国外三元生猪均价11.26元/公斤，较节前（2月13日）下跌0.4元/公斤，河南均价11.32元/公斤（-1.17），浙江均价11.7元/公斤（-0.31），现货市场处于陆续恢复中；2月13日生猪期货总持仓279403手（-10727），成交量64277手（-11388）。LH2603收于10740元/吨(-155)，LH2605收于11500元/吨(-40)，LH2607收于12220元/吨(-10)。

【库存】2月13日生猪仓单量1027手。

【观点】节前去库主导，旺季不旺。中期理论供应压力仍存，远期拐点支撑。节后需求断崖式回落预期，重点关注养殖企业出栏体重的变化以及二育进场预期。期货低位易受情绪影响，持续关注出栏节奏、疫病和政策等会否出现显著预期差扰动。