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诺安基金

最新观点：

【股市点评】开门红行情或将持续，关注业绩超预期板块

市场震荡上涨。宽基指数方面，上证指数4082.07点，上涨0.41%，深证成指14100.19点，上涨1.39%，创业板指3275.96点，上涨1.22%。板块方面，计算机、电子、传媒板块涨幅居前。

计算机（+4.35%）：2月10日，华为昇腾计算产业宣布，已有超30家合作伙伴基于昇腾平台完成DeepSeek全系列模型的适配与部署优化，覆盖政务、金融、能源等关键行业。生态规模的快速扩张直接降低了行业大模型的应用门槛，政务、医疗等领域头部IT服务商本周反馈客户咨询量环比增加200%以上，部分项目已进入招标流程。

电子（+3.52%）：2月10日，华为宣布其昇腾计算平台完成与DeepSeek最新版大模型的全面适配，并联合多家合作伙伴推出“端云协同”的一体化解决方案，支持开发者在PC、边缘计算节点及智能座舱等场景进行低成本本地化部署。这一技术突破降低了AI应用落地的硬件门槛，直接刺激了市场对AI PC、AI手机及相关高性能算力芯片的需求预期。综合来看，本周DeepSeek大模型在终端设备上的快速铺开，直接催生了本地算力硬件的补涨需求，而主流品牌新机发布周期的提前与技术创新，则进一步强化了消费电子“量价齐升”的中短期景气度，共同构成电子板块上涨的核心驱动力。

传媒（+3.51%）：可灵3.0进行了重要更新，包括视频3.0、视频3.0Omni、图片3.0、图片3.0Omni等模型，增强了视频和图片生成的能力，提升了商业化进程。字节跳动发布了Seedance2.0，支持多模态输入，具备高精度的导演级创作能力，提升了用户体验和内容创作效率，预计将加速多模态的商业化进程。近期，AI视频赛道的催化剂增多，多模态板块的投资机会关注度提升。

宏观方面，1月CPI同比上涨0.2%，PPI环比连续四个月回升、同比降幅收窄至1.4%，物价改善信号强化。央行发布2025年四季度货币政策执行报告，重申实施适度宽松的货币政策，降准降息仍有空间，将常态化开展国债买卖。国常会研究促进有效投资，谋划一批重大项目和工程。沪深北交易所优化再融资机制，聚焦优质企业与科技创新，放宽“轻资产、高研发”企业补流比例限制。国务院以“人工智能+”为主题进行专题学习，李强总理强调全面推进AI科技创新、产业发展和赋能应用。五部门联合发文加强低空通信网络建设，明确2027年覆盖率不低于90%，低空经济再迎政策催化。

海外方面，美伊核谈在阿曼重启，双方同意继续对话，但特朗普威胁若谈判失败将向中东增派航母，地缘紧张局势反复。美国1月非农就业新增13万人，远超预期，失业率降至4.3%，时薪超预期增长，交易员将美联储降息押注从6月推迟至7月。美国关税政策不确定性延续：与印度达成临时贸易协议，下调“对等关税”；特朗普私下考虑退出美墨加贸易协定，并威胁对与伊朗贸易国家加征关税。日本众议院选举结果落定，高市早苗连任首相，财政刺激预期升温。

重点关注： 1）AI、科技；2）内需相关板块；3）“反内卷”相关板块。

后续跟踪：1）地产、财政、消费数据、价格指数数据；2）海外经济数据；3）中美关税等相关政策变化。

【债市点评】流动性平稳宽松，债市走势偏强

一、债市回顾

本周（2月9日-2月13日）央行7天逆回购到期量为4055亿元，7天和14天逆回购投放量分别为8524亿元和8000亿元，净投放12469亿元。13日有5000亿元6个月买断式逆回购到期，央行续作10000亿元，净投放5000亿元。春节前央行持续大额投放，市场流动性较为充裕，叠加央行四季度货币政策报告表述对债市偏利好，权益市场情绪有所减弱，成交量连续下滑，机构选择持债过节。配置和交易资金共同推动下，10年国债利率下行至1.8%以内。截至节前最后一个非银交易日，有部分交易资金选择止盈离场再观察，全周（2月9日-2月13日）债市走势偏强，曲线趋于走平。

二、本周要闻

1、2月10日，央行发布的2025年第四季度中国货币政策执行报告提出，继续实施好适度宽松的货币政策。把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度、节奏和时机。灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松，引导金融总量合理增长、信贷均衡投放，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。

2、国家统计局公布数据显示，2026年1月份，CPI同比上涨0.2%，预期涨0.4%，前值涨0.8%。PPI同比降1.4%，前值降1.9%，环比涨幅扩大。

3、2月13日，央行公布数据显示，2026年1月份社会融资规模增量为7.22万亿元，比上年同期多1662亿元。1月末社会融资规模存量为449.11万亿元，同比增长8.2%。1月末，广义货币(M2)余额347.19万亿元，同比增长9%。狭义货币(M1)余额117.97万亿元，同比增长4.9%。流通中货币(M0)余额14.61万亿元，同比增长2.7%。1月份净投放现金5191亿元。

4、为构建覆盖全面的宏观审慎管理体系，强化系统重要性金融机构监管，根据《系统重要性银行评估办法》，近期中国人民银行、国家金融监督管理总局开展了2025年度我国系统重要性银行评估，认定21家国内系统重要性银行，其中国有商业银行6家，股份制商业银行10家，城市商业银行5家。

三、市场展望

虽然节后资金面临回购大量到期，但预计央行继续维持资金面平稳运行，同时存款开门红强势，信贷增速走弱的趋势可能继续延续，对债市配置力量有所支撑。另外通胀抬升预期有所减缓，央行国债买卖操作常态化，对债市都偏利好。但在节前债市对利好皆有所体现，短期内资金利率再下台阶的可能性不大，往后机构可能更加关注十年期国债的波动区间，寻找利差压缩带来的阶段性交易机会。

【海外点评】美国最高法院裁定“对等关税”违法，美伊谈判进展有限，油价上行

春节假期期间大宗商品仍呈较高波动，贵金属、工业金属价格宽幅波动，能源商品价格上行。国际黄金当前为5107.45美元/盎司，假期期间上涨1.30%，白银价格为84.65美元/盎司，上涨9.34%。原油及成品油价格上行，布伦特原油期货价格上涨5.92%至71.76美元/桶，创2025年6月以来新高。

债券市场方面，春节假期前美国以及欧洲主要国家十年期国债收益率下行；假期期间美国十年期国债收益率区间震荡，最新为4.0826%，法国、英国十年期国债收益率在假期期间延续下行，法国、德国、英国十年期国债收益率最新分别为3.297%、2.736%、4.351%。汇率方面，美元指数最新为97.796，春节假期前后宽幅波动；美元兑离岸人民币汇率为6.8978。

经济数据方面，美国1月劳动力市场数据好于预期。1月非农就业人数增加13万人，远超市场预期6.5万人；失业率为4.3%，预期为4.4%；平均收入环比增速+0.4%，超市场预期。美国1月CPI数据低于往常，CPI同比为+2.4%，环比为+0.2%，均低于市场预期0.1个百分点；核心CPI同比+2.5%，环比0+0.3%，符合市场预期。休闲用品及服务通胀压力仍存，但食品、能源和汽车价格下行。美国去年11月、12月新宅开工数据好于预期，但今年1月二手房销售数据仍不及预期，二手房签约量指数下降0.8%，去年12月数据被修正为下降7.4%，尚未观察到美国房地产回暖迹象。1月FOMC会议纪要显示，与会者普遍同意维持利率不变，只有两位与会者支持降息；支持“通胀如期下行、进一步降息是合适的”的人数较上期减少；更多与会者可能希望继续保持利率不变。政策方面，美国最高法院20日判定，美国总统特朗普无权援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收的“对等关税”和“芬太尼关税”。该裁定使美国平均有效关税税率从13.6%下降至6.5%。特朗普在最高法院裁决后发表讲话，宣布根据美国《1974年贸易法》第122条在常规关税基础上对全球商品加征10%的关税，并很快次日在社交媒体Truth Social上表示将对部分国家关税上调至15%，但未公布具体国家列表。根据彭博社分析，1）或像特朗普暗示的那样适用于所有商品，该关税将使抵消IEEPA关税完全失效，使平均关税税率从裁决前的13.6%上升至16.5%；2）若新关税仅适用于当前加征“对等关税”的商品，则平均税率将升至11.4%。预计未来特朗普政府还可能使用301和232等条款来进一步加征关税，美国关税政策仍存在不确定性。本次裁决或涉及1500-1700亿美元的潜在税收返还规模，尽管最终退税规模及节奏不明确，但退税或带来财政宽松，叠加“大而美法案”落地形成共振，推升美国经济增长。

QDII基金近期观点：

· 诺安油气能源基金：

春节假期前后原油价格延续上行趋势，布伦特原油期货价格上行至71.76美元/桶，WTI原油期货价格上行至66.39美元/桶。假期前后标普能源价格指数震荡上行。

地缘政治方面，美国与伊朗进行多轮谈判，美国白宫表示美伊谈判取得进展，但在关键问题上相距甚远；伊朗则称坚持走和平核能发展道路。20日美国总统特朗普表示他正在考虑对伊朗进行“初步的有限军事打击”，以迫使伊朗接受美方在核协议方面的要求。伊朗外长阿拉格齐20日表示，伊朗和平核计划没有军事解决方案，唯一的解决办法是外交，将在三天内确定与美方的协议草案。业绩方面，美国主要能源公司已基本完成2025年四季度业绩披露，能源公司收入及盈利增速均好于市场预期，其中能源开采及销售公司盈利增速好于提供能源设备及服务类公司。

供给方面，RYSTADENERGY最新数据显示，OPEC组织2025年12月原油产量为2898.4万桶/天；沙特去年12月原油产量为1000万桶/天；俄罗斯去年12月日产量为944.8万桶；OPEC主要产油国增加原油供给。美国原油产量维持于1340万~1350万桶/天左右水平。

库存方面，截至2026年2月13日当周美国商业原油库存为减少901.4万桶，预期为增加67.3万桶；库欣原油库存为减少109.5万桶；战略原油库存增加至4.15亿桶左右，美国持续增加战略原油库存。当前美国商业原油库存和库欣原油库存均为过去五年库存低位，战略原油库存处于历史较低水平。成品油方面，蒸馏油库存为减少456.6万桶，预期为减少178.6万桶，汽油库存为减少321.3万桶，预期为减少36.6万桶；当前美国汽油库存略低于过去五年库存高位、蒸馏油库存低于过去五年均值水平。全球在途原油库存以及全球原油浮仓库存自9月以来持续上行，为近5年高位。

俄乌、伊朗地缘前景仍是主导原油供应预期的核心因素，但扰动程度或随着谈判开支逐步减少。OPEC+暂停2026年一季度增产，供给扰动边际减弱。美联储仍在降息周期。金融属性支持多个工业属性金属价格走高，后续则需要需求面验证以支撑中枢能否进一步抬升。当前全球原油库存总量较低。原油价格低于OPEC大部分国家财政盈亏平衡，但略高于页岩油完全成本。国际油价有底部支撑。美国能源公司去年四季度业绩好于预期。投资者可以关注油价的波动，逢低积极对原油产品做相关布局。

·诺安全球黄金基金：

春节假期间国际现货黄金价格呈宽幅波动，最低至4992.08美元/盎司，后逐步回升至当前的5107.45美元/盎司。VIX指数震荡上行；全球黄金ETF持有量缓慢增加，美债长久期收益率下行、美元指数回升。

黄金价格经历加速上行后调整，全球主要国家财政政策的扩张、央行增持、美元资产再配置需求、美联储降息仍将是黄金中长期的上行逻辑，逻辑未发生变化。1月俄罗斯央行卖出约30万盎司黄金储备。投资者可积极关注黄金价格走势，待金价波动率逐步修正、逢调整增加黄金配置比例以把握黄金投资机遇。

·诺安全球收益不动产基金：

今年2月以来STOXX 全球1800 REITs指数持续上行，截至20日月度表现为+5.86%。从主要市场表现看，美国>英国>日本>新加坡>澳大利亚。行业表现为：医疗>特种>零售> STOXX 全球1800REITs指数>工业>酒店娱乐>住宅>办公。

美国REITs公司中，已公布的2025年第四季度业绩显示，整体收入及利润均获得正增速，收入增速好于预期，但盈利则与预期持平。特种、医疗REITs业绩增速相对较快，工业、住宅REITs业绩增速相对平缓。

REITs同时具备股票属性和债券属性，利率下行周期同时利好两类属性。投资者或可在海外央行降息周期中关注海外REITs中长期的配置机会。

美股市场点评：

AI投资回报风险：尽管本周部分科技权重股出现反弹，但软件板块仍延续调整，市场围绕AI投入与回报匹配度的讨论持续升温。2月17日，标普500软件指数下跌1.6%，其中Intuit和Cadence跌幅超过5%，为板块内表现最弱个股。美国银行调查显示，创纪录比例的全球基金经理认为企业存在“过度投资”风险。若后续资本开支节奏放缓，或对芯片及数据中心产业链预期形成边际影响。与此同时，AI技术持续迭代升级，例如阿里巴巴发布千问3.5模型，进一步加剧全球AI竞争格局的不确定性。

降息不确定性风险：本周公布的工业生产、耐用品订单（剔除运输口径）及新屋开工数据均好于预期，短期显示经济活动仍具韧性，并带动10年期美债收益率小幅上行。尽管当前市场对年内降息的整体预期尚未发生明显变化，但若后续经济数据持续偏强，可能进一步推迟降息时点或压缩降息幅度，从而对利率敏感型板块及高估值成长股形成阶段性估值约束。

关税政策不确定性风险：本周周五美国最高法院裁定否定前任政府提出的大规模关税方案，从法律层面移除了相关政策的不确定性。然而，关税政策未必就此终结。裁决后特朗普暗示仍有多种方式继续推进贸易保护措施。白宫或调整策略，转向针对特定国家或行业实施更具针对性的关税措施。若后续出台新的限制措施，可能重新提升贸易摩擦预期，并对企业盈利、供应链及市场风险偏好产生扰动。

中长期风险与挑战：

估值压力：标普500远期市盈率约22倍，高于历史均值，科技股估值压缩风险依然存在。

政策不确定性：沃什获任美联储主席，其强调维护政策信誉及对降息路径持相对审慎立场，或与特朗普理念产生背离，进而引发市场对美联储独立性担忧。

美国通胀粘性风险：若美国通胀数据持续高于预期，通胀粘性强化或限制美联

储降息空间。高利率环境持续叠加成本压力，企业利润或受到压缩。

春节期间港股三大指数均出现跌幅，恒生科技指数领跌。2月16日，由于上周公布的美国通胀数据低于预期，市场对降息预期有所修复。在外部情绪回暖的带动下，叠加春节前交量普遍低于常态，港股在半日交易中录得温和上涨。因农历新年假期，2月17日至19日港股休市。2月20日，节后第一个交易日，港股回调，近期AI模型密集更新、人形机器人在央视春晚多次登台引发关注，相关板块逆市上行。石油石化、建筑、企业服务领涨，日常消费零售、可选消费零售、传媒表现较弱。

三、市场展望：

信用周期决定指数空间。受收入预期偏弱、回报与成本倒挂问题影响，私人部门传统需求仍有不足，高基数下2026年私人社融脉冲或继续走弱，作为对冲的财政若仅是维持2025年的支持力度，广义财政赤字脉冲也大概率将继续走低。基准情形下，若政策仅发挥托底作用，2026年仍将转向信用周期震荡放缓但产业趋势延续。往前看，两会对政策总量和方向的定调是关键。2026年地方两会分省加权平均GDP增速目标从去年的5.3%小幅下调至5.1%，后续政策效果需关注两个维度：一是看总量上是否大举发力，二是看结构上是否会向提振内需（如收入、社保）和缓释系统性风险（如化债、收储）倾斜。若政策仅发挥托底作用，中国信用周期大概率震荡走弱，指数空间有限。如果财政大举发力，且进一步向内需与兜底居民资产负债表倾斜，基本面或加快修复，以支撑指数表现。

产业趋势决定结构强弱。作为港股特色的分红、科技、消费和周期四类板块，港股科技以互联网和AI模型为主，硬件占比较小；消费特色主要在新消费上；强周期板块以龙头公司主导，权重小于A股；分红板块较A股股息率更高，具有防御属性，因此支撑港股和估值弹性的主要是科技（尤其是AI）和新消费板块。近期关于新技术冲击旧技术商业模式、AI泡沫的讨论再度增多，我们判断AI的长期产业趋势依然存在，持续投入或是必然选择，只是结构会进一步走向分化，若港股头部科技企业能找到契合企业自身能力和发展节奏的投入方式，港股向上修复的空间和确定性或会更大。

流动性放大短期波动。港股作为离岸市场，对外部流动性更为敏感，因此外资和南向都会起到短期强化趋势的作用。1）虽然难以在短期做到缩表，但沃什的“相对鹰派”依然影响情绪，后续相关进展仍需密切关注，若美联储重新注入宽松信号，港股将更为受益。2）国内方面，在整体宏微观流动性依然充裕的大环境下，港股相比A股市场存在一定资金的跷跷板效应，即A股的强势将分散南向注意力，如去年三季度以来，反之亦然，如去年上半年。3）港股IPO依然活跃，当前超过400家公司处于港股IPO申请处理中或通过聆讯的状态 ，且2026年将有不少大型IPO解禁期陆续到来，目前已知2026年上半年预计解禁超过4500亿港币，或对港股资金面造成扰动。

短期看，考虑到市场对于沃什上台的反应过大、AI泡沫和旧技术应用坍塌担忧尚不足以改变长期科技产业趋势，市场或有超调，回撤后短期可能存在向上修复空间。中期看，基准情形下，港股盈利增长3-4%与景气结构主线情绪修复，或推动恒指中枢上行。行业选择上，秉承跟随信用周期扩张方向的原则，科技与周期依然是主线。轮动节奏上，短期或可关注必需零售、科技硬件、新消费；金融、生物科技，有色等待时机。此外，关注二季度如果政策利好兑现或不及预期情况下，部分分红标的的对冲价值。

（END）

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