摘要
·海外算力需求强劲，谷歌等CSP上调2026-2027年Capex指引，带动PCB 与存储投资进入加速期。
沪电、广合等PCB泰国产能爬坡超预期，良率已持平国内，凭借20%-30% 的0OC溢价覆盖高成本，盈利拐点已现。
存储行业商业逻辑重构，长协(LTA)锁定3-5年供需与价格，估值体系有望从周期股转向成长股(目标10xPE)。
利基存储进入涨价通道，普冉股份受益于海外大厂退出SLCNAND，北京君正车规DRAM产能释放，业绩弹性大。
·半导体设备驱动转向“AI存储需求+先进制程国产替代”，长鑫、长存2026 年扩产加速将驱动设备订单上修
·国产存储厂商Capex强度远超营收(达150%-400%),市占率从5%向25% 提升过程中设备与材料端增长空间达4-5倍。
Q&A
北美CSP厂商最新的资本支出指引情况如何？基于此，近期对国内PCB公司在泰国扩产情况的调研得出了哪些超预期的结论？
根据2026年4月30日发布的业绩，北美四家主要CSP厂商在2026年第一季度的业绩表现良好。其中，谷歌、Meta和微软均上调了2026年全年的资本支出指引，这不仅反映了元器件成本的上涨，也体现了其对未来算力投资的进一步加大。 特别是谷歌，由于其运营增速最高且能见度较好，也对2027年的资本支出给出了大幅增长的指引，表明海外算力的宏观需求无需担忧。基于此背景，对沪电、 广合、中富、超盈等国内优质PCB公司在泰国的扩产情况进行了调研，结论普遍超出市场预期。过去一年多的普遍观点认为，由于基础设施、劳工政策(要求70%泰籍员工)以及原材料过关导致的高成本等因素，PCB制造业在泰国落地困难，预计将导致产能爬坡缓慢和长期亏损。然而，本次调研发现，经过一年多的发展，优质PCB公司在泰国的进展，尤其在产品良率爬坡和盈利速度方面，均超出预期。有咨询机构统计，泰国PCB产业规模预计将从2025年的50亿美金增长至2030年的300亿美金，增长约六倍，这一增长实现的可能性非常高。
沪电股份和广合科技在泰国工厂的运营进展、盈利状况以及成功经验具体是怎样的？
沪电股份作为较早赴泰投资的PCB公司，其产线自2025年初开始爬坡，历时约一年，第一个工厂现已实现满产，单月产值已突破1亿元人民币，2026年第一季度产值超过3亿元。该工厂主要生产面向AI服务器和交换机的数通产品。若不考虑汇率因素，该工厂在2026年第一季度已基本实现盈亏平衡，预计从第二季度开始，随着第一个工厂二期产能的爬坡，盈利将开始显现。广合科技的第一期工厂于2025年上半年开始爬坡，至2025年第四季度末已基本实现盈亏平衡。 从其2026年第一季度的财务报表来看，泰国工厂大概率已实现盈利，且盈利状况良好。两家公司的成功经验有共通之处，也各有侧重。沪电在人员方面准备充分，赴泰前已在国内储备了超过500名产线人员和研发工程师。其产品结构直接面向AI客户，这些客户因自身的0OC(Out of China)需求，愿意支付20% 至30%的溢价，这足以覆盖泰国当地相较于国内高出20%至30%的水电及原材料成本。广合科技则在服务器CPU主板领域规模较大，产品标准化程度高，其泰国工厂的产线设计，尤其在成本管控方面做得非常出色。一个关键的共同点是， 两家公司都在大约一年的时间内，使其数通产品的良率达到了与国内工厂同等的水平。只要良率与国内持平，凭借高出两到三成的价格覆盖增加的成本，其中期盈利能力有望等于甚至超过国内同类品。
沪电、广合及鹏在泰国的远期产能规划和产值潜力如何？
沪电股份目前在泰国规划了四个工厂，其总占地面积比其国内最大的昆山基地扩建前还要大，据此推算，中期产值空间可达100亿元人民币以上。广合科技目前实现盈利的产能仅占其第一期规划(每月20万平方英尺)的一部分。其在泰国的三期项目总共规划了每月约120万平方英尺的产能，长期来看，同样是一个产值超百亿的生产基地。鹏鼎控股在泰国规划了七个工厂。其Fab1工厂在2026 年第二季度基本实现满产，主要生产1.6T光模块所用的MESA基板，满产后单月产值可达1亿多元人民币。按投入产出比计算，Fab1约对应15亿至20亿元的产值。目前正在推进建设的Fab2、Fab3和Fab6,其面积均为Fab1的两倍。 综合来看，这七个工厂的远期产值潜力可达一两百亿元人民币。
除了沪电、广合和鹏鼎，中富电路和超盈实业在泰国的扩产策略有何不同？它们如何利用泰国基地切入海外供应链？
中富电路和超盈实业在泰国建厂的核心目的是配套海外算力及电源客户的需求， 并借此切入此前未曾大规模进入的海外算力供应链。由于客户存在00C需求，在泰国建设产能相比在国内进行认证，能够更快地切入供应链。两家公司在国内大陆市场均有优秀的运营基础。中富电路专注于电源类产品，而超盈实业则聚焦服务器相关产品，预计在正式切入海外供应链后，其产能爬坡和盈利过程将较为顺利。超盈实业在策略上充分考虑了泰国当地的用人因素，在产线自动化方面投入了大量资金。因此，其投入产出比相对其他PCB厂商可能看起来较低，但优势在于，一旦产能上量，对人工的需求会显著减少，从而可能实现更高的利润率。 这体现了各家PCB企业正根据自身的核心优势，在泰国进行复制和应用。
泰国PCB产业链的本地化配套进展如何？这对整个产业生态有何影响？
随着国内PCB制造企业在泰国的发展，当地的供应链生态也逐步建立起来。例如， 在调研中发现，广合科技已经开始在本地采购部分原材料，如阻焊油墨、化学药水和刀具等。同时，PCB产业的上游关键材料厂商，如CCL(覆铜板)企业，也纷纷在泰国及周边地区投资扩产以进行配套。具体来看，台光电子在马来西亚建有工厂，而联茂电子、台耀科技、生益科技等均已在泰国规划或建设工厂。总结而言，国内优秀的PCB制造企业经过一年多的摸索，已找到了在海外成功运营的模式，海外工厂有望顺利放量。对于目前在泰国进展顺利的公司，其2026年和2027年的业绩有很大概率获得上修。特别是沪电股份，其盈利预测有很好的上修机会；广合科技在CPU需求旺盛的背景下，泰国工厂的放量能更好满足客户需求:鹏鼎控股则受益于光模块市场的强劲需求。
中国PCB企业在泰国设厂的进展如何，这对相关公司的业绩和供应链有何影响？
造业企业在泰国已初步形成成功的运营经经过一年多的摸索，国内优秀的P制造验，海外工厂有望顺利放量。泰国已成为一个重要的产能补充，特别是对于那些以 产能受限但需求旺盛的公司。例如，沪电股份和广和通，随着泰国工厂的放量， 预计2026年和2027年的盈利预测有很大机会获得上修。广和通泰国工厂的放量以更好地满足当前旺盛的CPU需求。鹏鼎控股在泰国的MCM基板放量，则有望扩大其在光模块紧缺物料市场的份额。对于此前在海外算力供应链中占比较少的企业，如超盈和中富，此次海外布局是切入供应链的良好契机。虽然这些公司过去几个季度的财务报表因AI业务占比较低和原材料影响而表现较弱，但随着未来AI业务占比提升和产能释放，其报表弹性预计会更大。在泰国建厂的过程中，企业也注重结合当地情况进行优化。例如，超盈在产线自动化方面投入较大， 虽然初期投入产出比看起来较低，但长期来看，这能减少对人工的依赖，并可能实现更高的利润率。随着PCB企业在泰国的业务增长，本地供应链也逐步发展起来。部分企业已开始在当地采购阻焊油墨、化学药水、刀具等原材料。上游的CCL厂商，如台光电子(马来西亚)、联茂电子、台耀科技和生益科技，也都在泰国或周边地区投资建厂，以支持下游PCB厂商的扩产。
近期全球存储行业的商业逻辑发生了哪些根本性变化，这对原厂的业绩可预测.性和估值体系有何影响？
近期存储行业最核心的变化是，存储原厂(如三星、海力士、美光、闪迪)正与大型CSP厂商广泛签订为期三至五年的长期供应协议。这与过去一年左右的短周期协议有本质区别，标志着整个行业商业逻辑的根本性重建。预计到2026年第二季度末，大部分LTA将完成落地。这些长期协议主要规定了几个方面:首先是三到五年的协议时长，保障了未来几年的供货稳定性，也为原厂带来了稳定的盈利预期。其次，协议锁定了价格区间，该区间预计会在2026年第二季度涨价前后的水平浮动，确保了原厂的利润空间。再者，协议明确了未来的供应量，该供应量基于客户的资本开支和需求预测，原厂则会据此规划相应的Capex和产能扩张，确保新增产能有订单覆盖。此外，CSP厂商支付了大量预付款或保证金， 这既保障了未来产能供应，也为原厂提供了业绩保障，防止了违约风险。例如， 闪迪在业绩会上披露，其已签订的三份合同最低收入就超过420亿美元。这一系列变化显著提升了存储原厂的业绩可预测性，大幅削弱了行业的传统周期性， 盈利稳定性得到显著增强。因此，存储行业的估值体系可能正从传统的周期股逻辑向成长股逻辑转变，估值中枢有望明显提升。
当前存储行业的供需格局、价格趋势以及对相关公司估值的影响是怎样的？
需求端，AI的拉动作用持续增强且不断超预期。根据最新统计，主要CSP厂商的资本开支预计在2026年达到约8，000亿美元，2027年可能接近12，000亿美元，同比增长率在40%至50%之间，较此前预期有显著上修。存储在其中的价值占比持续提升，例如闪迪在业绩会上提到，NAND在数据中心的需求增速预期已从三个月前的60%多提升至70%以上。供给端，由于海外原厂的晶圆厂建设和产能扩张周期较长，通常需要18到24个月，预计到2028年之前，供需紧张的局面不会有明显缓解。这种持续的供需失衡为存储价格提供了有力支撑。基于此， 存储行业的估值扩张逻辑正在步演绎。目前海外几家原厂在本轮上涨后的PE估值约在5到6倍之间，相对仍然较低。如果按照成长股逻辑向10倍PE的估值中枢演进，仍有较大的提升空间。
在当前存储行业背景下，国内利基型存储芯片设计公司的投资机会主要体现在哪些方面？
国内利基型存储芯片设计公司，如兆易创新、北京君正和普冉股份，存在显著的投资机会。首先，利基型存储产品的价格正处于持续上涨通道。根据华邦电子的业绩说明会，NORFlash、SLCNAND和DRAM的价格都在持续上涨，并且这一趋势预计将延续至下半年。其次，这些公司的估值目前具有吸引力。2026年的市盈率普遍相对便宜，最高的约在30倍左右，而普冉股份可能仅为20倍出头。具体到公司层面，北京君正的DRAM产品主要面向车规和工业领域，其涨价周期相对消费电子靠后，从2025年四季度才开始，因此后续价格上涨的空间和持续性预计更强。同时，公司在2025年新增了三家代工厂合作，预计将在2027年带来显著的产能增量，为其业绩增长提供了高确定性。预计其2026年业绩在20至25亿元，2027年有望超过30亿元，若以30倍PE估值，市值空间可观。普冉股份则受益于海外大厂(如铠侠)加速退出SLCNAND和MLCNAND市场。这部分市场出现了约30%以上的供需缺口，是利基存储中缺口最大、价格涨幅最显著的领域。普冉股份收购的Skyhigh Memory在该市场份额较高，将直接受益。若不考虑并表，仅按51%股权测算，其2026年业绩约在20至25亿元:若未来完成全部股权收购，业绩有望达到25至30亿元，当前估值极具吸引力。
与上一轮周期相比，当前半导体设备行业的核心驱动逻辑发生了哪些变化？
当前半导体设备行业的核心驱动逻辑相较于2019至2020年的周期已发生根本性变化。上一轮周期的主要驱动力是成熟制程(如28纳米以上)的需求侧逻辑， 叠加国产替代趋势。当时由于全行业缺芯，国内成熟制程的资本开支需求旺盛。 而以2026年为新节点，未来五年的发展阶段呈现出新的双重逻辑。首先，需求侧的核心驱动力已从普遍的缺芯转向由AI带来的存储及先进工艺的资本开支扩张。特别是AI应用对存储需求的大幅拉动，成为本轮资本开支弹性的主要来源。 其次，国产替代的重心正在从成熟制程转向先进制程。在当前的出口管制和限制背景下，先进制程的国产替代诉求远比之前的存储领域更为强烈和紧迫。因此， 当前这一轮产业周期可以总结为:由AI驱动的存储资本开支需求，与先进制程领域国产替代加速的双重逻辑叠加，共同开启了行业未来五年的新发展阶段。
如何看待当前全球存储行业的资本开支趋势，特别是头部厂商的最新动态及其对行业周期的影响？
全球存储行业正从价格上涨阶段过渡到资本开支加速阶段。这一转变主要得益于海外原厂与头部CSP厂商长协合同的落地，这锁定了长期的存储需求与现金流， 显著提升了行业资本开支的能见度与确定性。以美光为例，其2026年的资本开支已从200亿美元上修至250亿美元，并预计2027年仅厂房资本支出就将至少 增加100亿美元，若考虑设备端，2027年总资本开支有望达到350亿美 相较于2025年约150亿美元的水平，在两年内实现了近三倍的增长，显示出极大的弹性。另一家头部厂商海力士近期也斥资80亿美元提前镜定了ASML的光刻机产能，并计划在2027年12月前完成全部交付。这些动态表明，全球存储行业已明确进入资本开支加速的状态。
基于全球存储市场的收入增长预期，如何预测未来两年的资本开支规模？
根据TrendForce的预测，全球存储市场销售规模将迎来高速增长。2025年全球存储市场销售规模约为2，300多亿美元，预计2026年将达到5，500多亿美元， 同比增长接近134%;到2027年，市场规模预计将再次跃升至8，400多亿美元， 同比增长约53%。从历史数据复盘来看，美光和海力士等厂商的资本开支占其收入的比例均值基本维持在30%左右。基于此，即使保守假设资本开支占营收比例为20%,也可以预测2026年全球存储行业的资本开支有望达到约1，100多亿美元，相较于2025年，同比增长预计可达63%。预计到2027年，该增速可能将持续在53%左右。因此，由AI驱动的需求增长正确定性地推动全球存储行业资本开支进入大幅跃升的阶段。
相较于全球趋势，中国大陆存储市场的资本开支有何独特性？其背后的驱动力是什么？
中国大陆存储市场不仅受益于AI带来的需求增长，其更大的成长性还来自于国产替代。目前，以长存和长鑫为代表的国内头部存储原厂在全球市场的收入占比仍不到5%,而中国大陆的需求侧占比通常在25%至30%之间，供给侧存在巨大缺口，这为国产替代提供了强大的逻辑支撑。在AI颠覆性需求的叠加下，国内厂商若要实现国产替代并追赶海外龙头，其资本开支的强度和增速大概率会超过全球平均水平。以长鑫为例，其资本开支强度远超营收规模。2022年，长鑫营收约80至83亿人民币，但资本开支高达354亿人民币，资本开支与营收比约为428%。2023年，资本开支达到437亿人民币，占比约480%。2024年，资本开支大幅增长至700多亿人民币，其中有很大一部分用于海外设备囤货。2025年上半年，其资本开支为240亿人民币，占营收比例为156%。这些数据表明，国产存储厂商正以超越营收规模三至四倍的高强度资本开支进行产能扩张和技术研发，以加速国产替代和追赶全球领先者。
2026年对于中国大陆存储产业而言，其关键意义体现在哪些方面？对国内半导体设备公司的影响如何？
2026年是中国大陆存储产业发展的核心拐点年份，体现在多个维度。首先，从需求与技术层面看，国内厂商既要跟上全球AI发展的大趋势，又要推进国文迭代。今年是长存300或400层产品实现从零到一产业化的关键年，也是长鑫HBM 产品有望实现产业化的核心年份。其次，从资金层面看，长鑫预计在今年进行速阶段的背景下，预计国内的长存和长鑫2026年第二季度或未来数月内，其iPO募资，为后续资本开支提供支持。综合来看，在海外厂商已进入资本开支资本开支和扩产计划也有望加速落地。这构成了市场最核心的预期差，并有望带来国内头部半导体设备公司2026年新签订单潜在的上修可能性。展望未来三至五年，国产存储厂商的市占率若从5%提升至25%-30%,将释放四到五倍的增长弹性，扩产空间巨大。同时，在设备端，尤其是在长鑫科技，半导体设备的国产替代仍有进一步提升空间。
在当前行业背景下，半导体设备板块的投资机会主要集中在哪些方向？如何看待市场对竞争格局和毛利率的担忧？
当前阶段，投资重点推荐半导体设备板块。主要关注两个方向:一是存储业务占比较高、后续订单有潜在上修可能性的标的，如拓荆科技、北方华创和中微公司；
二是国产化率较低或中型市值的标的，如精测电子，以及具备中长期成长空间的中科飞测和芯源微，随着半导体设备订单和中长期产能的逐步落地，半导体材料及设备零部件板块的景气度也将随之提升。对于市场担心的竞争格局和毛利率问题，从2026年第一季度的财报看，各主要设备公司的毛利率基本都回到了40% 以上的水平。在一个确定性上行的产业周期中，市场空间和国产替代空间是首要矛盾，因此无需过度担忧毛利率问题。预计2026年五六月份将是行业出现关键.拐点的重要时期。
