【专题报告】贵金属当前行情下的期权策略

此前一直持续上涨的贵金属在1月30日出现大幅回调。沪金、沪银在30日日盘大幅下跌后，夜盘跌幅继续扩大，沪金主力连续合约当日夜盘跌幅达9.83%；沪银主连合约夜盘跌幅为17%；在金、银崩盘式下跌的影响下，其他贵金属和有色金属品种也呈现较大幅度的下跌。外盘情况更加严峻，截至收盘，纽约金主连和伦敦金分别报4907.5和4895.118，跌幅分别为8.35%和8.96%；纽约银主连和伦敦银分别报85.250和85.259，跌幅分别达25.50%和26.42%。同日，芝加哥商品交易所集团宣布上调贵金属合约的保证金水平。

贵金属此前的上涨主要受地缘局势与美元信用等因素的支撑，而近期这些因素均出现不同程度的弱化。地缘局势似乎有所缓和：俄乌冲突方面，特朗普表示普京同意对基辅等地实施为期一周的停火；美伊关系上，市场认为美国成功颠覆伊朗现政权的可能性较低。美元信用方面，特朗普提名“鹰派中的温和派”的凯文·沃什为美联储主席，市场预期未来联储利率难以快速下降。更重要的是，之前金、银持续加速上涨，价格已经明显超出合理区间，潜在回撤风险越来越大。极端价格下，任何市场的风吹草动都可能成为引爆价格的导火索。

展望后市，由于外盘贵金属跌幅超预期，周一沪银、沪金可能继续较大幅度低开，其它贵金属、有色金属也可能被影响。当前金银比已处于较低位置，后续白银跌幅或相对黄金更大。基于上述判断，我们考虑在期权上构建相应的交易、避险策略。

期权的隐含波动率由市场交易而来，理论上反应的是理性的交易者对标的未来一年波动率的预期。经验丰富的交易员会将隐波视作反映市场实时情绪的重要指标之一。我们统计了近一个月沪金与沪银三月平值期权的隐含波动率，由于沪金、沪银的价格持续加速上涨，期权隐波急剧上升，反映市场极端情绪持续发酵，未来行情出现反转的可能性越来越大。

期权策略方面，若投资者只交易沪银品种，由于期权隐波处于历史极高位置，权利金溢价显著偏高，卖出沪银2604虚值看涨期权可能更加合理。该策略能同时交易期权隐波下降与沪银合约下跌的预期。若投资者的风险偏好较低，也可在卖出看涨期权的同时，通过买入更高行权价的看涨期权，构建熊市价差组合。该策略将卖出看涨期权所得的权利金，部分买入看涨期权，从而为持仓提供更好的保护：若沪银继续上涨，所买入的虚值看涨期权可部分弥补卖出期权的损失。

当前银价上涨速度明显超过金价，若贵金属整体回调，金银比可能同步回升，这意味着后市沪银的跌幅可能大于沪金。因此，我们考虑在卖出沪金虚值看涨期权的同时，买入沪银虚值看跌期权。该策略需重点关注建仓时沪银看跌期权的买卖价差。由于近期沪银行情波动剧烈，期权的买卖价差可能高达数百点。为避免不必要的损失，我们建议投资者选择价差相对较小的合约进行建仓。

此外，受周五外盘行情与市场情绪发酵的共同影响，周一开盘时沪金、沪银对应期权可能出现流动性偏低、交易过度拥挤的情况。若投资者希望规避拥挤行情可能引发的踩踏风险，可考虑买入其他波动率水平较低、成交较容易的商品品种的虚值看跌期权，例如有色金属等品种，甚至可适度超配部分品种的看跌期权，以应对贵金属的回调行情。

伊朗局势突然紧张、俄乌冲突加剧等地缘因素的超预期升温；美联储货币政策超预期宽松，导致市场继续质疑美元信用；市场情绪持续发酵，推动贵金属价格继续上涨。