引言
站在2026年2月末的时间节点回望，过去两年多的A股市场走出了一条从“制度重塑”到“信心重建”，再到“慢牛成色”的清晰路径。2024年初的2635点与2026年初的4100点之上，不仅是数字的跨越，更是一场市场底层逻辑的深刻变革。
本文以前期建立的美林时钟与普林格六阶段双重视角为框架，结合过去两年半的市场实际演绎，对2024-2026年A股行情进行深度复盘与前瞻展望。我们将看到，这一轮周期的特殊性在于：它既遵循了普林格模型从阶段一向阶段二过渡的经典规律，又在“政策前置”与“产业突围”的双重作用下，呈现出前所未有的慢牛特征。
一、周期定位的坐标系：站在2026年初回望
在展开具体复盘之前，我们需要先明确当前所处的周期位置。根据前期研究建立的分析框架：
美林时钟视角：2024年初处于“衰退后期”向“复苏前期”的过渡阶段，经济增长低位企稳，通胀温和可控。
普林格六阶段视角：2024年上半年处于阶段一（债券牛、股票筑底），2024年9月后向阶段二（股债双牛） 切换，2025年全年处于典型的阶段二向阶段三的过渡期，至2026年初，市场呈现阶段二延续但结构分化加剧的特征。
这一周期定位的独特性在于：传统普林格模型中，阶段二通常以全面牛市为特征，但本轮由于经济新旧动能转换，市场呈现“结构性阶段二”——债券持续走牛（10年期国债收益率一度跌破2%），股票则并非普涨，而是以AI为代表的科技主线与红利资产交替领跑。
二、2024年复盘：制度元年与“先抑后扬”的拐点
2.1 上半年：普林格阶段一的深度演绎
2024年开年，市场延续了2023年的弱预期逻辑。1-2月初，上证指数一度下探至2635点，创下年内低点。从周期定位看，这一时期是典型的普林格阶段六向阶段一的过渡——经济数据疲弱（8月PMI仅49.1，PPI同比降幅扩大至1.8%），市场情绪极度悲观。
转折点出现在2月7日吴清任证监会主席，市场情绪开始回暖。但真正的周期切换信号是宏观政策的持续发力。根据美林时钟的本土化改良，这一时期采用工业增加值（VAI）和CPI作为核心指标更为有效。数据显示，3-4月制造业PMI一度回升至50.8，但5月起再度走弱，印证了复苏的波折性。
周期定位验证：2024年上半年，普林格模型明确指向阶段一——先行指标（金融条件）回升，但同步指标（经济增长）和滞后指标（通胀）仍在回落。这一阶段的资产配置策略应为“债券+黄金”，防御为主。
2.2 三季度：924新政与周期切换的催化剂
2024年三季度是周期的分水岭。9月24日，央行等多部门联合推出“一揽子金融新政”（924新政），创设证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）和股票回购增持专项再贷款。这是政策前置的典型体现——在宏观经济尚未明显复苏之际，政策工具直接作用于资本市场，提前催生了周期切换。
从普林格模型看，924新政标志着从阶段一向阶段二的正式切换：债券市场维持强势（货币政策持续宽松），股票市场放量暴涨——9月24日至9月30日，上证指数涨幅高达21.4%。三季度上证指数累计上涨12.44%，非银金融板块涨幅达42%。
理论意义：这一轮切换验证了A股周期“政策前置”的本土化特征。经典普林格模型中阶段二的开启通常源于经济自发复苏，但本轮是政策直接“创造”了阶段二——通过流动性工具为市场注入信心，提前催化了股债双牛格局。
2.3 四季度：慢牛的筑基与结构分化
进入四季度，市场从疯牛转向盘整上涨。上证指数四季度仅上涨0.46%，但结构特征极为明显：小微盘股表现优于大盘（中证2000涨8.4% vs 沪深300跌2.1%），题材轮动加速。
这一阶段的核心特征是周期确认后的估值消化。924行情后，A股整体估值回到十年中枢附近，市场开始等待政策效果向基本面传导的验证。从行业表现看，商贸零售、电子等受益于经济复苏预期的板块领涨，而前期强势的有色金属、食品饮料出现调整，体现了阶段二初期的行业轮动特征。
全年来看，2024年上证指数涨12.67%，录得近四年最大年涨幅，保险板块以逾59%的涨幅领涨。更重要的是，制度层面的变革为后续慢牛奠定了基础：“新国九条”发布重塑退市与减持生态，“1+N”政策体系重构市场准入机制。
三、2025年复盘：慢牛的成色与AI主线的确立
3.1 两大分水岭与周期演进
2025年的市场可以划分为两个清晰的阶段，对应普林格阶段二的深化与结构分化：
第一阶段（1-4月）：震荡与关税冲击
一季度市场在3200-3300点震荡调整，最大的不确定性来自美国关税问题。4月初关税事件落地引发快速下跌，但很快进入谈判阶段，市场情绪修复。这一阶段体现了阶段二中外部冲击对市场的扰动，但并未改变周期方向——债券维持强势，股票在调整后企稳。
第二阶段（5-9月）：AI主线确立与慢牛启动
随着二季度英伟达GB200机柜加速出货，以光模块、服务器为代表的AI硬件产业链迎来爆发式增长。通信ETF等品种表现突出，AI从主题炒作演变为业绩驱动的产业趋势。这标志着周期内部的“主线确认”——在阶段二，并非所有股票都上涨，而是符合时代背景的主导产业率先突围。
3.2 慢牛的量化特征与制度红利
2025年下半年，市场运行开启稳步上行通道。上证指数相继突破3400点、3600点、3800点乃至4000点关口，多次刷新10年纪录。全年呈现三大量化特征：
总市值跨越：A股总市值站上100万亿元台阶，成交额首次突破400万亿元
长钱入市：三季度末主动偏股型基金股票仓位升至85.62%的历史高位，险资持股市值达6510亿元
存款搬家：ETF规模从4万亿跃升至5万亿仅用4个月，全年突破6万亿元
这些现象的底层是制度红利的持续释放：“减持新规”强制扭转A股“套现基因”，重要股东净减持规模持续缩减；“长钱长投”生态逐步完善，社保、年金、险资成为市场长期的锚点。
3.3 周期定位验证：阶段二的结构性特征
从普林格模型看，2025年全年处于阶段二的深化期，并向阶段三过渡。但与传统阶段二的全面牛市不同，本轮呈现显著的结构性特征：
主线清晰：AI贯穿全年，从硬件（光模块、服务器）向应用端扩散
红利资产持续：高股息板块作为底仓配置，收益率显著高于债券
周期品分化：有色金属表现亮眼，但传统周期行业受制于地产需求，未能全面开花
这一特征印证了前期研究的判断：在新旧动能转换期，普林格模型中的“商品”指标指导意义下降，需要结合产业周期进行修正。
四、2026年展望：慢牛的延续与变奏
4.1 当前位置：阶段二的深化与挑战
进入2026年，A股市场持续维持高热度，上证指数站上4100点。从周期定位看，当前处于普林格阶段二的后半程，向阶段三过渡的关键窗口。
支撑这一判断的核心指标包括：
先行指标：金融条件持续宽松，货币政策维持“适度宽松”基调
同步指标：经济企稳信号增多，PMI、消费数据回暖
滞后指标：PPI尚未全面转正，通胀压力温和，未触发政策收紧
4.2 关键验证窗口：4月业绩季与PPI转正
2026年需要关注两个关键信号：
4月业绩验证季：2-3月的春季躁动催生了一批题材热点，但4月年报与一季报披露将成为行情分水岭。那些仅靠预期炒作、缺乏盈利支撑的题材股大概率会被淘汰，盈利确定性强的标的将脱颖而出。这是阶段二后期向阶段三过渡的典型特征——市场从“估值驱动”转向“盈利驱动”。
PPI转正的信号意义：若PPI实现全面转正，将正式吹响盈利驱动行情的号角。同时，PPI转正叠加人民币升值预期，有望吸引海外资金回流，为市场注入增量资金。从普林格模型看，PPI转正意味着滞后指标开始回升，阶段三（股债商三牛）的窗口正在打开。
4.3 配置方向：两条主线的深化与扩散
基于当前周期位置和产业趋势，2026年的配置应围绕两大主线展开：
主线一：AI的“软硬分化”与价值落地
硬件端：光模块、服务器、算力基础设施受益于资本开支扩张，但需警惕估值透支风险
应用端：AI应用（计算机、传媒）有望接替硬件，成为新的突破口。2026年是AI走向价值落地的关键之年，多模态模型有望迎来“DeepSeek时刻”，推动游戏、营销、影视等领域繁荣
风险提示：需警惕年内大量科技新股上市可能引发的板块供需失衡压力
主线二：资源品的“涨价叙事”与防御价值
化工接替有色：2025年有色金属领涨，2026年化工有望接替成为涨价概念的领涨方向
贵金属的避险价值：地缘局势不确定性下，黄金等贵金属具备战略性配置价值
“反内卷”赛道：涵盖化工、快递、新能源等具备成本优势与产能韧性的中游制造业
防御底仓：消费板块经历长期调整后，股息率优势初步凸显，有望接替传统高股息，成为新的防守选择；港股估值处于历史低位，可作为A股配置的有效补充。
4.4 风险因素与周期变数
外部冲击：美国关税政策的后续影响、美伊局势恶化可能推升油价，扰动通胀预期
国内政策节奏：全国两会对经济目标的设定（地方GDP目标多下调至5%左右）将影响市场预期
AI“创造性破坏”风险：智能体应用可能替代部分软件价值，引发板块波动
五、结论：慢牛的底层逻辑与投资启示
复盘2024-2026年的A股周期，可以提炼出三个核心结论：
第一，本轮周期的本质是“制度牛+产业牛”的双轮驱动。2024年的制度变革（新国九条、减持新规、924工具创新）重塑了市场的底层生态，2025年的AI产业突破提供了业绩支撑，二者共同构成了慢牛的基石。这与过往单纯靠流动性或情绪驱动的牛市有本质区别。
第二，普林格模型在A股的应用需要“产业视角”的修正。经典阶段二对应全面牛市，但本轮由于新旧动能转换，阶段二呈现“结构性牛市”特征——AI主线贯穿始终，传统周期行业表现滞后。这要求投资者在周期定位之外，必须结合产业趋势进行二次筛选。
第三，慢牛时代的投资逻辑从“胆量驱动”转向“逻辑译码”。在4100点之上，单纯依靠题材炒作、估值拉升的行情逐步落幕。投资的要义在于：理解当前所处的周期阶段（阶段二向阶段三过渡），把握主导产业的演进节奏（AI软硬分化、资源品涨价扩散），在关键验证窗口（4月业绩季、PPI转正）及时调整持仓。
正如南方基金投教基地所言：“理想主义的底色，是清醒的克制。A股的成长，也是如此。2024年的政策给了制度红利，2025年的市场给了信心，而2026年需要的是‘译码能力’。”
让逻辑跑在情绪前面。剩下的，交给时间就好。
