复盘历次厄尔尼诺对棉花行情的影响

价格表现（现货 3128 皮棉）

1997 上半年：现货 12800→17300 元 / 吨，阶段涨幅 35%；下半年快速回落，年末回到 13000 附近，全年冲高回落。

1998 全年低位震荡，现货最低 11200，年末修复至 14500，区间最大反弹 29%，无趋势牛市。

核心驱动

利多（上半年）：超强厄尔尼诺导致印度、东南亚棉区干旱，市场炒作全球减产预期；国内长江流域洪涝，本土棉花减产预期升温。

核心利空（全年压制）：1997 年 7 月亚洲金融危机，全球纺织出口崩塌，下游持续去原料库存；产棉国货币贬值，低价倾销现货；1998 年国内棉花流通改革，下调收购指导价，政策压制棉价。

总结：需求系统性衰退完全抵消厄尔尼诺减产利多，仅短期脉冲行情。

郑棉价格表现（主力合约）

2009 年 6 月厄尔尼诺启动：郑棉约 13000 元 / 吨；

2010 年 11 月阶段高点 29600 元 / 吨；2011 年 2 月创出历史峰值34870 元 / 吨；

完整周期从启动到高点最大涨幅168%，国内棉花现货同步翻倍上涨。

四重共振驱动（全利多叠加）

1.气候供给收缩（基础利多）

厄尔尼诺持续干旱，印度、巴基斯坦、澳大利亚花铃期大量落铃，全球产量持续下调；新疆夏季高温，国内新棉减产，内外供给同步收紧。

2.印度出口禁令（最强供给冲击）

印度国内棉价暴涨，政府出台棉花出口配额、限制出口，全球可流通现货大幅减少，内外盘同步逼涨。

3.纺织需求强力复苏

08 金融危机后全球纺织订单回暖，中国 4 万亿带动内需、服装出口大幅增长；当年全球棉花消费量显著高于产量，库存快速去化。

4.极低库存 + 流动性宽松

前期连续减产，国储棉库存、全球结转库存均处于十年低位；全球量化宽松，投机资金大举入场做多；国家抛储规模有限，无法平抑缺口。

年末回落诱因：政策调控、连续加息、高价抑制下游消费，多头集中离场。

多重因素共振下，形成棉花历史上最强周期。当时天气明显干扰了全球棉花生长期，主要由于干旱高温引起供应短缺，叠加金融危机后需求复苏。天时地利人和，多重因素造就棉花最强牛市周期。

郑棉分阶段价格表现

2014–2015 熊市下跌段：郑棉指数从 14200 持续下行，2016 年 3 月探明底部10080 元 / 吨，两年累计跌幅 29%；超强厄尔尼诺初期完全失效。

2016 反转上涨段：3 月低点 10080→7 月高点 15905 元 / 吨，半年涨幅 56.8%；年末小幅回落至 14800 附近。

分阶段驱动

1）2014–2015 持续下跌（高库存对冲所有天气利多）

全球棉花期末库存 2353 万吨，创 1960 年以来历史新高，供给极度宽松；

国内棉花目标价格直补落地，国储持续抛储，市场流通棉充足；

全球纺织订单偏弱，纺企持续降原料库存，无补库动力；

厄尔尼诺干旱预期被海量库存消化，天气炒作无持续性行情。

2）2016 触底反转上涨（气候减产 + 去库存共振）

超强厄尔尼诺实质性减产落地：印度单产下滑 8.8%、澳洲大幅减产；新疆持续 40℃高温，棉花坐果率下滑，国内产量下调；

全球棉农长期亏损，美国、中国、澳大利亚同步削减种植面积，远期供给收缩；

国储抛储节奏不及预期，出库缓慢，短期现货流通偏紧；国内棚改、基建带动纺织内需边际修复，产业链持续去库；

大宗商品集体反弹，资金重新交易气候减产逻辑，郑棉跟随外盘强势上行。

此轮厄尔尼诺周期并未引发大行情，主要由于储备棉制度改革、高库存等大利空抵消了天气带来的利多，到了厄尔尼诺后期，极低价格给出了安全空间，市场才开始关注厄尔尼诺带来了天气利好，出现后期补涨的行情。

郑棉价格表现

2018 年初郑棉 14600，年末跌至 11300，全年跌幅 22.6%；2019 全年低位区间震荡 10800–13000，仅出现 1–2 次短期天气脉冲，无持续上涨行情。

核心驱动

气候利多极弱：弱厄尔尼诺仅造成印度小幅干旱，单产下滑不足 4%；巴西、美国丰产完全对冲减产；

需求重大利空：中美贸易摩擦，全球服装、棉纱出口受阻，纺织厂开工持续走低，成品库存积压；

供给宽松：全球棉花种植面积高位，新增产能持续释放，国储库存中性偏多，天气扰动无法改变宽松格局。

此轮厄尔尼诺强度弱，只局部影响了印度主产区，需求端的利空抵消了天气利多。行情没有大的表现。

郑棉价格表现（主力合约）

2023 年初启动低点 12500 元 / 吨；

2024 年 2 月年内高点 16270 元 / 吨，两年区间最大涨幅 30.2%；

2024 年末回落至 13500 附近，涨幅远小于 2009、2016 两轮厄尔尼诺行情。

驱动

利多对冲明显，上涨空间被多重因素压制

气候利多支撑：厄尔尼诺削弱南亚季风，印度雨季降水偏少，棉花单产下滑，出口发运持续不及预期；新疆局部高温小幅影响产量。

两大强对冲利空（限制涨幅核心）

巴西棉花产能大幅扩张，南半球丰产持续对冲印度、澳洲北半球减产；

美国得州厄尔尼诺降水充足，美棉产量高于市场悲观预期，全球总供给无大幅缺口。

需求持续弱约束：全球纺织消费疲软、欧美服装订单持续去库，下游棉纱、坯布利润低迷，纺企按需采购，无大规模补库；

库存中性：全球结转库存维持均衡区间，不存在极端供需缺口，棉价上涨弹性大幅下降。

此轮厄尔尼诺天气主要干扰的还是印度干旱高温少雨，但南半球和美国丰产抵消了印度减仓预期。价格表现不大。

厄尔尼诺对棉花的影响重点关注在印度地区，印度地区在厄尔尼诺背景下，比较容易出现高温干旱天气，引发减仓。新疆地区也容易出现高温干旱影响，但美国和南半球地区往往容易降水充足，抵消减仓。厄尔尼诺不一定会引发大行情，重点还需关注厄尔尼诺发生的时间、异常天气影响的地区和是否有需求偏好共振等因素，再考虑出现天气驱动大行情的可能性。